拆解鱼跃、三诺、可孚、九安四家上市公司发展密码，能给即将爆发的老年用品行业什么启示？

引言：

通常说及银发经济，最常见到“万亿、十万亿、百万亿”的前景描绘，初闻颇觉鼓舞人心，似乎只要一脚踏入就能发财暴富，但接下来具体该如何做，又会立即陷入一头雾水。

事实上，银发经济有许多分支，不同细分行业有着绝不相同的用户心智、成本结构、渠道格局和竞争壁垒，利润水平、资本回报和发展路径也大不相同。必须深入到银发经济的每个细分行业里，深入把握其行业特点和发展节奏，才能真正抓住银发经济的大趋势、大红利。

家庭医疗器械是以老年人为主要使用对象，购买者为老人或其子女家人，在未来老年人口规模快速增长的背景下，其市场增长空间无疑是巨大的。同时家庭医疗器械与银发经济中的老年用品行业有颇多共通之处，本文通过对鱼跃、三诺、可孚、九安四家上市公司发展路径的分析拆解，可以为银发经济、尤其是老年用品行业提供重要启示。

一、家庭医疗器械企业的第一桶金：抢抓用户基数大、渗透率低的大品类

以家用医疗器械的主要品类血糖仪为例，对应的国内糖尿病用户基数很大，潜在需求强劲。但在2010年前后，国内市场主要由外国品牌占据，价格高，超出中国大多数家庭的消费能力，因而在中国实际的渗透率很低。

以三诺、鱼跃为代表的国产品牌，通过中低价位和外国品牌错位竞争，同时迅速铺开连锁药房、电商等渠道，迅速将国内血糖仪市场做大。

根据有关统计，中国血糖仪产量在2013年为460万台，2019年为1970万台，增长3倍有余。2013年血糖仪市场规模为18.2亿元，2019年为41.8亿元，增长130%。

三诺生物是中国血糖仪市场爆发的最大赢家，2009年血糖仪及试条收入0.67亿元，2021年为18.37亿元，13年增长27倍。

在近期的一次投资者交流活动中，三诺称公司在国内血糖仪市场份额占50%以上，拥有超过2000万用户，血糖仪产品覆盖超过180000家药店。

享受到血糖仪市场红利的还有鱼跃医疗，2012年血糖仪收入仅有两三千万元，2020年增至近3亿元，九年增长十倍。

血压计与血糖仪类似，也是一个国内用户基数很大、但初期由外国品牌高价产品占据主导的市场，而这次的最大赢家则是鱼跃医疗。

2012年中国电子血压计市场规模为9.61亿元，2019年为53.71亿元，增长459%。

大致在同一时期，鱼跃医疗的电子血压计收入2011年时1亿元不到，2020年接近7亿元，十年增长6倍。

在血糖仪、血压计以及其他家庭医疗器械的细分品类，都有曾经占据垄断地位的外国品牌，如血压计里的欧姆龙，血糖仪里的强生、罗氏、雅培。国产企业成功的关键，一是价格上拉大与外国品牌的差距以凸显性价比，二是销售上建立一套贴合国情的渠道体系，如前述三诺覆盖全国18万家药店，鱼跃医疗对销售渠道的建立和掌控更是其核心优势，据称有超过30万家医疗机构和90％以上的三甲医院使用鱼跃医疗的产品。

与之对比，创立之初即以电子血压计作为核心业务的九安医疗，因为业务重点一直是为海外做代工，国内销售渠道没有适时建立起来，所以错失了国内血压计市场爆发的机会。

根据年报，九安医疗2007年电子血压计收入1.69亿元，2021年以血压计为主的“ODM/OEM”和“传统自主品牌产品”两项业务收入3.71亿元，十几年间仅增长一倍有余。

二、在成熟渠道体系上快速扩充新品类：

一个品类在经过极速扩容之后，虽然未来仍有增长，但由于渗透率继续大幅提高的空间越来越小，而且新竞争者持续涌入、同质化竞争加剧等因素，未来增长势必放缓。

那么，接下来该如何进一步发展，是围绕起家的优势品类做核心技术研发、成为细分领域的垄断王者，还是走多元化扩张策略，快速扩充品类，寻找下一个有极速扩容潜力的细分市场呢？

1、多元化成功案例：鱼跃医疗

目前来看，中国的家庭医疗器械企业大多采用扩品类方式做大收入规模，研发的重点也放在扩品类的目的上，对核心技术的研发并不重视。

在这方面做的最成功的无疑是鱼跃医疗。过去二十年先后进入电子血压计、血糖仪、呼吸机、制氧机等市场，都获得了相当大的成功。

如上文数据所示，鱼跃医疗在电子血压计和血糖仪上都获得了成功。电子血压计2011年时收入不足一亿元，2020年收入约七亿元，十年增长七倍；血糖仪2012年时收入两三千万元，2020年时收入近三亿元，九年增长十倍。

再看制氧机，2016年时鱼跃称在国内有超过百分之六十的市场占有率，从收入上看2011年时为三亿元出头，2020年为超过十亿元，十年增长三倍有余。

另外，呼吸机于2015年11月推向市场，2016年销量1万台左右、收入2000万元以上，2018年销售额过亿元，在新冠疫情持续肆虐的情况下，未来仍有望快速增长。

鱼跃医疗成功的关键在于，建立起面向家庭和医院两大用户群体、覆盖全国的销售渠道后，只要是功能和价格符合这个渠道体系特性的产品，就可以在短时间内铺遍全国，获得销售成功。

为了将手上的销售渠道用好用足，鱼跃医疗近年来还收购了消毒感控、手术器械、隐形眼镜、AED急救等多项医疗器械业务，有望为其业务不断贡献新的增长点。

2、多元化策略的“后起新秀”：可孚医疗

以渠道优势大力扩张品类的发展策略，正在被2021年上市的可孚医疗所复制和追赶。

如果看可孚医疗的主营业务，会发现覆盖范围非常广，包括五大产品门类，健康监测（血糖系统、血压计、血氧仪、体温计、心电监护仪、胎心计、听诊器、电子体重秤等），康复辅具（轮椅、代步车、护理床、移位机、听力计、助听器等），医疗护理（敷贴/敷料类、口罩、医用防护服、消毒产品、口腔护理等）、呼吸支持（呼吸机、制氧机、雾化器、鼻腔护理等）、中医理疗（理疗仪、按摩器、艾叶及制成品、温灸产品、拔罐器、刮痧板等）。

而且，可孚医疗上市后还收购、组建了听力验配业务，重度倚赖连锁门店的线下运营，与其以往积累的线上线下销售网络关系并不紧密。

而可孚医疗之所以能在过去几年快速发展，就是因为在鱼跃、三诺等国产一线品牌将产品价格从低端向中端转移的过程中，迅速填补低价段产品空白，获得价格敏感性客户的份额；同时在销售渠道上重点攻进电商这个一线品牌有所顾忌的渠道，从而在较短时间内获得显著的市场份额。

可孚为什么能以比一线品牌更低的价格销售产品呢？

一方面是主动压缩利润水平，以低价抢占市场。另一方面更重要的是，生产地内迁带来的经营成本降低，可孚生产基地以长沙、湘阴、岳阳等中部地区为主，鱼跃生产基地则在苏州、丹阳等长三角地区，前者土地、水电、人工等各项成本无疑比后者低。

从人工成本看，可孚医疗2021年研发人员264人，对应薪酬3597万元，人均13.63万元；销售人员2350人，对应职工薪酬1.44亿元，人均6.13万元。

鱼跃医疗2021年研发人员1195人，人工费2.78亿元，人均23.26万元；销售人员1311人，工资薪金支出2.47亿元，人均18.84万元。

可以明显看出，可孚医疗的人均薪酬仅为鱼跃医疗的30%-60%之间，这无疑是相当大的成本优势。

再看渠道方面，鱼跃等一线品牌经过多年努力在线下渠道（医药公司、连锁药店为主）建立垄断优势的情况下，如果大力进军长期以来以低价产品为主流的线上电商渠道，容易把一线品牌此前以线下渠道为主的价格体系、销售体系搞乱，新的市场尚未占领，旧的份额却可能马上失去，因此在对新兴的电商渠道的投入上，一直犹犹豫豫、不够坚决。

对比来看，鱼跃医疗切入电商的时间并不晚，2012年即由现任董事长吴群创建电子商务部门，2014年-2018年间带领公司电商收入从七百万元增长至十五亿元。但此后由于家用板块线下渠道增长乏力，鱼跃医疗进入线下渠道体系的调整阶段，对线下销售体系组织架构、销售回款、费用支持均进行调整，并开始尝试开设以客户体验、品牌推广、数据收集为主的直营店“鱼跃健康之家”。

与此同时，鱼跃医疗虽然对外宣称电商收入一直保持增长，但未透露具体数额。

不过即使鱼跃医疗家用板块收入增长，背后的主要推动力可能主要来自销售费用的大幅增长。根据年报，2016年销售费用2.03亿元，占营收7.70%，其中广告及业务宣传费0.34亿元，未见到电商平台费科目；2021年销售费用增长365%至9.45亿元，占营收13.71%，其中广告及业务宣传费1.76亿元，电商平台费2.88亿元。

当然，这并非鱼跃等家庭医疗器械企业所独有，其实体现了众多家用消费企业过去十年在渠道变革上的共性心态，即面对前期费尽心力打造的线下渠道，明知其增长乏力却不敢大力改革，面对增长快速的电商渠道，明知道其势如破竹却不敢大力投入，只是到了线下收入萎缩乃至大幅下降时，才最终下定决心全面转型线上电商。

而可孚医疗相较于一线品牌可以说是“后起之秀”，没有那么重的线下渠道包袱，故而在电商渠道全力推进，并且颇有成效。

可从两个方面看出：一是线上线下收入占比，“公司线上渠道收入占比约为 70%，线下渠道销售收入占比约为 30%”；二是线上平台免费流量在总流量中占比，“2020 年公司天猫平台主要店铺免费流量在总流量中占比区间为 67.28%-87.96% ； 京 东 平 台 主 要 店 铺 免 费 流 量 在 总 流 量 中 占 比 区 间 为 75.19%-99.77%。整体上，公司店铺获取免费流量能力较高，新增客户主要来 源于免费流量，不依赖于付费推广。”

不过，可孚医疗收入增长同样离不开大量销售费用的投入，2017-2021年其销售费用占营收分别为24.61%、25.23%、22.04%、18.20%，这个比例明显高于同类企业，公司对此回应称“公司与其他企业的经营模式不同，线上电商团队、线下营销团队均为自主搭建运营，其中线上销售收入占比较大，销售费用中包含了快递费、平台服务费、线上推广费用等。未来公司整体销售费用可控，不会出现太大变化。”

相比之下，三诺生物的扩张显得相对克制，虽然也收购了一些公司，但仍以医疗器械尤其是糖尿病相关为主，而且实际上马的新业务仍然主要围绕糖尿病，如糖化血红蛋白检测系统（2021年收入1.33亿元，占营收5.65%），以及正在审批中的动态血糖监测业务。

再看九安医疗，也实施了多元化，但选择的都是一些市场空间较小的品类，如体温计、体重秤等，而且如前文所分析，由于国内销售渠道始终未能有效建立，故相关收入一直没有大的增长。（2020年以来，九安医疗在新冠检测上的收入暴增，与新冠疫情这个突发因素相关，不在本文分析之内）

回顾上述企业多元化扩品类的过程，仍然要注重技术研发、核心优势的积累，否则如可孚医疗以生产地内迁、低人工成本获得的比较优势，很容易被后来者以类似策略追赶，比如在新近签订的贸易协议RCEP范围内，是否会有企业将生产地迁至成本比我国中西部省份更低的东南亚,未来的家庭医疗器械行业是否又会出现新的搅局者呢？

三、向核心技术研发突破：为什么很难成为一个选项？

在一个成熟的销售渠道体系上实施多品类扩张，可以帮助企业快速做大收入，是一项务实的战略选择。但与此同时，在每个品类上都不太可能有核心技术优势，所占领的市场只能是中低端市场，无法通过产品力实现高溢价，在研发的投入上也会捉襟见肘，很可能会限制企业的长远发展。

从鱼跃医疗的研发费用来看，前期对研发的投入其实很低，即使到2018年研发费用也仅占营收3.64%，随后一路提高，2021年占比升至6.17%。

作为低价抢占市场的后来者可孚医疗，其研发费用占营收比重在2018-2020年低至1.10%、1.10%、1.86%，2021年上市后才提升至3.10%。

三诺生物的研发费用占比相对较高，2016-2021年分别为6.53%、7.16%、8.31%、9.07%、9.06%、7.73%。

从几家家庭医疗器械企业的研发投向上看，都具有一定共性，主要是已有产品更新换代、新品类新产品的设计研发、生产制造的流程工艺优化等方面，对核心技术（如血压计的传感器、MCU芯片等）的研发则少之又少。

对此，鱼跃医疗曾介绍其研发策略，“有些产品的技术边界较窄，迭代空间较小，即使投入大量费用进行研发，产品的创新性仍然 难以提高，比如血压计产品，针对这类产品公司将会在制造流程、产品品质上进行投入， 目的是进一步优化成本、提高盈利水平。”因此，鱼跃的研发重点“会在产品技术边界较宽、研发空间 大的核心赛道上投入更多的研发资源，比如公司未来将聚焦的呼吸制氧板块、家庭体外诊断板块和感染控制板块，以上三个领域产品的市场需要、迭代产品需要和创新需要都更大，因此公司会将大部分的研发资源分配在三个核心赛道上，

可以看出，鱼跃未来的研发重点主要是选择市场潜力大的赛道，研发投入的重心是这些赛道的产品开发，而不是相应核心技术的研发。

当然，研发本身就是一个长期持续投入和回报周期漫长的事情，需要看得准方向，耐得住寂寞。

而且既然有了上市公司这个平台，并购有核心技术的公司比自己从头做研发是个更省力的方式，当然前提是需要对技术成熟度、市场内在节奏有十分精准的把握。

以家庭医疗器械最近的热点——CGM（动态血糖监测或持续血糖监测）来看，就凸现出鱼跃医疗和三诺生物的策略差异。

三诺生物公告表示，公司从2009年开始投入CGMS技术研发，获得2018年国家重点研发计划“主动健康和老龄化科技应对”支持。目前CGMS产品已完成研究开发并已进行专利申请，正在对相关产品进行测试。

而鱼跃医疗则在2021年收购浙江凯立特，公告中称该公司“在糖尿病及传感器技术领域耕耘数十年的研发团队及领军人才，拥有成熟可靠的技术、生产系统与成熟的持续血糖监测产品。通过此次并购的成功实施，公司已推出“安耐糖”持续血糖监测产品，相关业务可依托公司规模化、智能化、精益化的生产能力，共享公司血糖领域的销售资源、软件开发资源及用户运营能力，强强联合，完善公司在糖尿病赛道的业务布局，保障上市公司整体业绩的长期持续稳定增长。“

当然，CGM未来在中国能有多大的市场份额，不同于一些分析师和媒体的乐观情绪，两家公司的看法是比较务实的。

三诺生物近期表示，“目前CGM在国内的渗透率还很低，我们预估国内是10亿人民币的市场。”

鱼跃医疗则在去年的一次投资者交流中称，“（CGM）未来整体业务的发展和增长会是一个长期的过程。CGM 产品国内市场的成熟与发展还需要行业中各厂商在医院端以及 OTC 持续地铺开业务，当 CGM 院内及民用市场及渠道真正打开后，才能迎来爆发的拐点，在此过程中各家产品的产品力将面临最真实的考验。”

此外，还有一种以资本市场热点为研发、宣传、经营导向的发展策略，如九安医疗：

2010年就提出““基于移动互联网的个人健康管理”，陆续研发、推出配套苹果的iHealth血压计、体重秤等产品和APP；

2014年，公司接受小米对iHealth业务板块投资2500万美元，双方在医疗健康领域展开合作；

2015年提出““以可穿戴设备及智能硬件为入口进入移动医疗和健康大数据领域，进而围绕用户建立健康生态系统”的战略；在原有厂房建成“九安智慧健康众创空间”，投资专注于移动医疗服务解决方案的初创团队或智能硬件开发的初创团队；

2018年，在缺少技术和市场积累的糖尿病领域，提出“公司从0到1打造具有国际影响力的糖尿病诊疗O+O新模式”，“在互联网+医疗的模式探索上专注于糖尿病管理的新模式探索”；

2019年, 走出医疗健康领域，设立智能产品部、智能照明产品部等研发团队，投资了智能家居等智能IOT产品领域,研发项目包括降噪耳机、TWS耳机、智能球泡灯、智能洗手机、智能手表、扫地机器人等；

2021年，开始研发血糖连续监测系统, “丰富公司产品线，为糖尿病诊疗照护 O+O"新模式提供更丰富的软硬件配套”；研发新型冠状病毒检测试剂，并获得新冠抗原家用自测 OTC 试剂盒的美国FDA EUA授权。

如此飘忽跳跃、跨度很大的经营扩张，看上去似乎是在拓展公司业务边界，提高公司营收增长空间，但观察其进入的每一个新领域，不仅逐渐偏离医疗器械主业，而且新领域大都已经有很多实力颇强的竞争者。进入这些新领域，非但不能获得新业务空间，反而分散了本来就有限的企业资源，主业亦可能在这个四面八方的扩张过程中逐渐失血萎缩。

而且九安医疗在过去数年引来证监会十几次致函问询，涵盖信息披露、会计处理、并购估值、股东减持多个方面，即使没有爆出大雷，也足以引起投资者充分重视。

四、对老年用品行业的启示

在全球老龄化加剧、尤其中国老年人口快速增长的未来数十年，涵盖老年人衣食住行方方面面需求的老年用品行业，必将迎来巨大发展机会。本文分析的家庭医疗器械行业与老年用品行业有诸多共通之处，前者的发展历程也将对后者的良性发展有诸多启示作用。

具体来看，两者共通之处有：产品品类多而杂，单个品类的市场空间不会特别大；产品所需的核心技术和原材料来自上游企业，很多时候具有垄断地位，老年用品企业话语权有限；老年用品企业的经营重心在生产和销售环节，等等。

那么，本文详尽分析家庭医疗器械企业的发展历程，能给老年用品行业什么启示呢？

1、老年用品企业一定要将直达用户的销售渠道掌握在自己手里，因为核心技术和原材料已经被上游掌握，如果销售环节再交出去，只剩下生产制造环节，最后处境一定是利润微薄、生存艰难。

而且掌握了销售渠道后，就能够围绕目标用户的需求开发产品、扩充品类，企业才有新的业务增长点，而不至于长期苦苦挣扎在一个单一狭小的品类市场里。

2、在扩张业务、选择新的品类时，谨守如下标准就能在短期内就获得市场成功：产品对应的用户基数足够大，当前的渗透率很低，产品终端价格能被最广大的中等收入群体接受，并且与主流一线品牌拉开价格差。

3、银发经济将是中国未来资本市场可以讲几十年的“好故事”，庞大的老年人口规模、新老年人群的旺盛消费能力、不断迭代升级的银发渠道和老年用品，都为这个“好故事”的准备了上好的素材，因此老年用品行业一定要用好资本市场这个能够实现跃升的平台。

但同时不能光顾着“讲故事”，必须要有相应的业绩增长来实现、验证所讲的“故事”，否则在注册制的洪流下，注定会被无数后来者所取代，成为被“后浪”拍死在沙滩上的“前浪”。