鹏华郝黎黎：专注绝对收益，灵活把握增厚收益机会

导语

郝黎黎，2008年毕业于北京大学，获金融硕士学位，毕业之后先从事两年精算行业，随后转入国内固定收益行业，2017年到香港做美元债投资，至今已有5年多的海外投资经验，现担任鹏华基金国际业务部副总经理。本期节目中，郝黎黎将与大家一同聊聊QDII基金海外投资策略与市场展望。

金 句

1、基本面研究首先要具有前瞻性，因为整个资本市场大多数时候都是在交易预期，作为投资者我们要先于市场去发现宏观、产业、行业以及公司的变化趋势。

2、不同意见可以增加投资经理思考的全面性，而辩论过程可以让投资经理认清逻辑背后的本质。

3、在固收的产品里，策略的运用要结合产品本身的定位和组合对收益风险的要求，策略要和产品特点进行匹配。

4、我们团队在股票上的投资思路比较鲜明，就是强化行业和主题研究，在产业链上寻找利润边际改善环节的龙头。同时关注宏观上比较大的变化或者极端情况，及时做组合整体上的调仓和风险对冲。

Q：首先请教一下您，海外债券市场与中国债券市场有什么异同点？

郝黎黎：我从2010年开始从事固定收益行业，之前有两年精算经验，到现在为止已经有12年固定收益业务经历。这12年的前一半集中在中国债券市场，后一半时间和精力主要集中在海外债券市场。随着中国资本市场逐步开放，并且与全球资本市场不断融合，无论是海外投资者对中国本土债券市场的兴趣、认识以及参与度，还是境内投资者对海外市场的兴趣、认识和参与度都在不断加深。我在香港工作的5年多里面，被海外投资者问得最多的就是这个问题，我现在就大家比较感兴趣的几个维度说一说。

第一个是投资者结构。在美元市场上，投资者结构相对更加丰富一些，首先比较有代表性的是以保险和养老金为代表的长期投资者，其次是以银行为代表的稳定投资者，还有公募基金等其它类型的专业资产管理机构。交易比较灵活的是对冲基金，国内投资者比较熟悉的称号是秃鹫基金，去年中国整个市场债券波动比较大的时候，这些秃鹫基金参与过中国市场，并从中获利。海外市场投资者结构的多元化使得美元债市场对有效信息和市场变化的反应相对更迅速一些。

反观中国债券市场，一直以来都是头部聚集的机构客户为主，前几年比较典型的现象就是大量债券沉淀在银行、保险这些大型机构，这一类型机构的持券能力很强，交易量偏少一点，所以他们的决策变化包括交易行为对市场的影响比较大。但是近几年来，随着2007年、2008年之后中国资管行业越来越扩大，目前出现了银行理财子公司以及基金公司为代表的资管投资者，同时，这一部分资产管理行业的规模也在每年飞速增长，所以，现在中国债券市场的交易主体也相对丰富起来。

第二个是市场扰动因素。中国国内的债券市场与国内的宏观政策和宏观环境导向性更大，比较少受海外宏观因素的影响，主要由投资者结构及投资币种所影响。海外投资者目前占整个中国债券市场的占有量大概不到3%，根据相关部门最近发布的数据应该是2.8%，所以相对来说，海外市场动荡使海外投资者对中国债券市场头寸的调整对中国的影响并不大，可以忽略不计，但随着未来整个中国市场、资本市场的逐步扩大及开放，未来可能需要关注一下海外投资者对中国债券市场的影响。

举几个比较典型的案例。一个是2020年疫情发生后，整个中国债券市场走出了独立于全球其他国家的行情。还有就是本次通胀，实际上通胀也是由于疫情后续的尾部影响造成的，前面的量化宽松导致了现在欧美国家经历通胀的痛苦。而中国现在处于一个稳经济的过程中，中美利差越来越大，中国债市和欧美债市也走出了两个不同的独立行情，这再一次印证了这样的差异。

第三个是投资策略的丰富程度。海外市场存在着广泛的做空机制和做空工具，对于风险敞口的对冲策略实施会比较好。另外，由于有对冲工具和对冲策略的存在，在投资策略上可能会更灵活，比如说一些配对交易，包括股债混合的一些配对交易，在海外投资者中广泛应用。

第四个是风险偏好的分层。国内投资者目前的风险偏好比海外投资者更单一一点，海外投资者由于投资者结构不同，风险偏好分层会更丰富一点，所以，债券市场的流动性会好一点，当然波动幅度也会大一点。

最后是流通市场的不同，导致私人客户的参与壁垒不同。中国债券市场除了场外市场之外还有交易所，一些私人客户可以在场内的上交所和深交所进行交易，因此对于这些私人客户而言，尽管随着近几年风险事件暴露，监管为了保护散户投资者，设置了券种的评级限制，目前散户投资者只能参加3A以上的券种。但是，海外美元债的散户参与海外市场的壁垒比较高，因为海外债券市场以场外交易为主，私人客户一般是通过私人银行账户来参与，私人银行账户的开户门槛一般都比较高。另外，美元债的单笔最小交易量一般都是20万美金，对于资金量不大的散户而言，持仓集中度容易过高。第三就是交易的摩擦成本，因为海外市场是场外市场，所以需要有做市商、交易这样的机制，在这样的过程中，散户相对于机构客户得到的报价以及时效性可能会差一些，因此摩擦成本更高。所以，我们建议个人投资者选择参与专业机构设置的资管产品来参与海外债券市场投资。

而且，对于中国境内投资者而言，目前资本管制依然存在，大家手里持有的都是人民币，我们建议可以通过像鹏华基金这样具有QDII额度的专业机构来参与海外债券市场。

Q：海外债券市场的种类具体如何划分？海外高收益债又有什么特点？

郝黎黎：实际上，海外债券市场可以通过不同维度来分类。有些聚焦于地域划分，比如发达国家美元债基金和新兴市场美元债基金。从风险等级上看，比较广泛的分类是投资级和高收益级别。三大国际评级机构给出的BBB-或Baa3以上的评级的债券即为投资级债券，在此以下即为高收益级别债券。

美元债高收益级别的债券在行业上分布较为丰富，包括能源、医疗、制造业、TMT、金融等等多个领域，其中能源、商业服务、金融这三个行业占比相对较高，地产和公共事业占比相对较少。而国内市场的高收益级别债券（2A+以上级别的债券）主要集中在城投和国企，由于最近几年风险事件的发生，民企会比以前少一些。

从历史违约率上来看，海外债券的违约风险主要集中在B评级和CC级评级及以下的部分，最高违约率分别是B评级大概10%、CC评级以下大概50%，同时2B评级的违约率相对比较低一点。当然，随着发行人信用恶化，评级机构也会及时调整评级，所以可能一个2B评级的发行人随着信用恶化调整到B或者以下，在这个基础上他发生了违约事件。刚刚也提到了国内人民币债的市场，由于它的发行人行业结构和美元债有比较大的差距，所以，如果单从国内某一个行业的违约率来看，相对会高一些，比如最近几年大家比较关注的发生在制造业、地产以及建筑业上比较高的违约率，基本上都是以民企为主，如果统观整个中国高收益债券类别，违约率并不是很高。

从票息的设定上来看，目前存续的美元债发行的票息分布主要集中在中部位置，像0到3的票息大概占比在5%，主要集中在转债，包括一些高成长性、高收益级别的发行人；3到5的占比在30%，5到7的占比在42%，这两部分是主要的高收益债券的发行主体；7到9的高票息占比大概在17%；9以上超高票息的发行人占比在6%左右，相对而言这两类发行人的资质会更差一点，说明他们的融资可能也有一定困难。对比我国目前的债券票息，发行的票息数、票息的区间更居中一点，大概集中在3到7的水平。

为什么美国发行的票息会有超高或者比较高的水平？一方面，一些新兴国家发行美元债的时候，对美元有比较大的渴求，为了募集到国际投资者的美元，他们愿意付给海外投资者一定溢价。另一方面，由于信息不对称，本土投资者对本土发行人更了解，就像中国人肯定比海外投资者更了解中国本土企业的基本情况，在国际市场上，如果发行人想要吸引到海外投资者，让海外投资者对发行人有更深刻或者有兴趣进行了解和投资，也需要付出多一点的信用溢价给海外投资者。所以，我认为这两部分原因导致相对高的票息。

Q：能简单介绍一下您过往的投资从业经历以及投资风格的形成过程吗？

郝黎黎：因为本身学金融数学出身，所以毕业后就先从事了两年精算行业，之后因为赶上中国固定收益事业蓬勃发展的阶段，就转行从事人民币固收行业，从事了7年。在这7年中经历过牛市、熊市、钱荒，流动性泛滥，也见证了中国信用市场从一开始的刚兑时期，到最近几年违约事件越来越多，整个市场逐步趋于成熟。

2016年，国内整个资本市场流动性泛滥，人民币债券市场当时由于资金的推动，不断创新高，是一个牛市再放大的过程。在这个过程中，人民币市场的绝对收益在不断创新低。而此时，人民币对美元处于贬值通道， 2016年，美元兑人民币从最低的6.45一路走高到接近7。在这种背景下，催生了国内资产配置对海外美元债的需求。我当时管理国内一个人民币基金组合，规模比较大，也是在这一背景下，开始涉猎国内转债以及海外美元债投资，并取得不菲的回报。

2017年因为个人原因，我离开大陆到香港，开始从事美元债投资业务。从中资美元债投资开始，逐步扩展到非中国美元债，从纯债资产逐步扩展到优先股、转债以及部分权益投资。在这一过程中形成了多元稳健的投资风格。

由于相对复合的投资背景和工作经验，2020年在中资美元债熊市的行情下，依靠非中国资产的配置和人民币资产投资（受2020年疫情影响，中国走出独立行情，人民币大幅升值，从最高7.18升值到6.43），组合依然取得了两位数的正收益。

Q：能否给投资者介绍一下您在海外投资领域的投资理念和投资框架？

郝黎黎：这几年一直在公募基金任职，而公募基金只能做多不能做空，我觉得“守正出奇，行稳致远”的投资理念比较合适。

首先从固定收益这个行业的本质来看，无论是个人投资者还是基金管理者，都要专注于绝对收益，因为大家参与这个市场的目的是为了赚取绝对收益和长期收益，这一部分需要做好扎实的基本面分析。尤其是信用债，企业的基本面分析很重要，这一部分的绝对收益和长期收益是整个基金产品的底仓。固收的底仓侧重于票息收益，权益部分则侧重于长期成长性。

在底仓和安全垫的基础上，可以通过多元资产、多策略的灵活配置来增厚收益机会。比如交易特殊事件、催化剂、交易市场情绪等等，我认为都是对基金经理的锻炼，也是对增厚组合收益的好机会。

在主动进攻的基础上，我们也要做好防御。第一是风险分散，在地域、行业、评级、流动性特征以及个券的集中度上合理进行分散调配，一方面分散风险，另一方面，也为加仓留有余地。第二是控制回撤，在仓位分散的基础上，做好止损线的预估调整。不恋战，承认自己的错误，在整体概率上把握成功率。

能够把握以上几点，整个投资组合就会既有稳定的收益，又有增厚的机会。对于投资者来说，能够经受住市场波动，同时又能给投资者提供一个相对比较丰厚的绝对回报。

Q:您如何理解基本面投资？以及您在投资中是如何体现基本面研究？

郝黎黎：我认为基本面研究首先要具有前瞻性，因为整个资本市场大多数时候都是在交易预期，作为投资者我们要先于市场去发现宏观、产业、行业以及公司的变化趋势。在这里简单举几个例子。宏观上，在英国脱欧的关键时点，我们预计英国脱欧可能会成功，因此交易了英镑资产，赚取了不错的回报。行业上，去年地产行业调整，我们在组合上减持了中国的地产，规避了部分地产风险。个券研究上，2021年我们团队通过研究在业绩期前预测某德国银行业绩可能有大幅提升，提前重仓获利。

第二点要透过现象看本质，因为基本面分析很多时候体现在逆向投资过程中。举个例子，某物储企业由于疫情承压，在市场抛压中，我们团队通过研究了解到企业的现金流充足，并结合疫情调整，投资上去做提前的准备和布局，最后这家企业在短期内走出了疫情的影响，而我们也赚取了较高的利润。

第三点要具有一定的批判精神，包括团队内部的互相批判和自我批判。在投资行业中，大部分时候需要团队协作，不同的人会有不同的侧重点和关注点。我们团队的特点是共同研究，针对同一个事件内部会有很多争论和辩论。在这一块，我虽然来鹏华时间不长，但我一直知道鹏华的研究做得很扎实。在来的这段时间里，我感受到，无论是部门之间、部门内部、投资经理与研究团队、投资经理之间，都有很好的讨论氛围。不同意见可以增加投资经理思考的全面性，而辩论过程可以让投资经理认清逻辑背后的本质。

Q:在债券投资中，对于具体投资利率债和信用债的策略，包括久期的调节、信用等级选择，您在组合构建当中是如何考虑的？

郝黎黎：在固收的产品里，策略的运用要结合产品本身的定位和组合对收益风险的要求，策略要和产品特点进行匹配。通常固定收益的底仓会选择较高票息、基本面较稳定的标的，同时在地域、行业等维度上做分散。这样我能够在控制风险的过程中去取得相对较高和较稳定的安全垫和底仓。而利率债，一般是运用长久期做资本利得策略，或者使用短久期利率债做流动性管理。

在久期调节上，主要考虑宏观因素。例如2020年由于疫情影响，美国量化宽松，当时做多了长久期海外利率债和长久期的海外投资级债券，从10年到50年的期限都有交易。在今年通胀加息的大背景下，显然目前加久期并不合适。但我们会保持密切跟踪，通胀终有回落的一刻，届时会是很好的加仓时机。

在信用品种的选择上，根据不同产品和组合的风险偏好，会搭配不同评级、券种风格的权重。我个人在评级上没有特别的偏好，过往的工作经历中，管理过投资级和高收益级别混合的组合、以高收益为主的组合以及以垃圾债为组的组合。相对来说，第一种组合的侧重点在于宏观以及基本面稳定的标的，评级相对较高，交易相对频繁，增厚收益的部分主要看资本利得。第二种组合评级通常相对较低，以票息和特殊机会为主，持有期相对中等，对标的估值的把握至关重要，无论是基金经理还是整个研究团队，都需要对标的有一定深刻的认识，对其估值形成自己的概念并在交易策略上进行实施。最后一种组合以特殊事件交易主，流动性最差，投资者需要一定的耐心去等待花开。这种组合的重点在于分散风险、控制仓位，风险高收益也高。

Q：您对债券投资中各类风险如何看待？您是如何进行回撤控制的？

郝黎黎：海外债券市场的对冲工具更为丰富。对于久期风险，会有各类衍生品工具来表达投资经理对久期的看法和时点的把握。需要提醒投资者的是，公募基金经理可以对冲所有的多头头寸，但不可以反向投机去做空，但冲基金的头寸可以完全转空。

对于汇率风险，也有丰富的对冲工具。我个人觉得在汇率表达上，投资者有两种选择方式。一是选择对冲份额进行投资，这种情况下份额付出一小部分对冲成本（某些特殊时期也可能是对冲利得），锁定汇率。二是选择非对冲份额进行投资，在该份额下盈亏会受到汇率的影响。除此之外，大部分基金经理也会在仓位里进行主动的汇率干预。这一部分基金经理通常会在定期报表里表述其对汇率的观点，投资者可以关注进行选择。

还有刚刚提到的信用风险，国内风险事件频发，信用风险的对冲愈发受到关注。海外市场对于比较成熟的标的，可以找到比较活跃的做市商对它的信用风险对冲工具进行报价。但新兴市场的大部分标的，对于只能做多的组合而言，没有合适的对冲工具。在这种情况下，就要求团队做好信用研究，实时跟踪，做好信用风险定价，并及时交易。

除此之外，地缘政治也是大家比较关注的方面。和国内市场不同，地缘政治风险会给海外市场造成比较大的波动，例如中美、俄乌冲突期间，无论是债券还是股票，以及其他的大类资产都有比较大的波动。我们鹏华基金国际业务部对地缘政治风险也非常重视，部门会定期讨论，并且在投资组合上尽量规避地缘政治风险，或者主动抓住一些由于地缘政治事件带来的投资机会。

除以上风险外，海外市场还可能有流动性风险、条款风险等，由于时间关系就不一一展开了。

Q：您在债券投资中如何把握重大事件的投资机会？

郝黎黎：我个人觉得在重大事件投资交易的机会中，要把握两个阶段的两个机会。

第一个机会，我称之为顺势而为。就是在重大事件发生后，基金经理包括整个投资团队，要迅速做出判断，市场主流逻辑是什么，大部分投资者会选择如何交易这一事件。而投资经理能做的就是先于市场、快于市场，做出正确的预测并找到行之有效的交易和策略。尤其在海外市场，由于海外市场参与者层次比较丰富，单独的投资者或者单独一类的投资者很难对市场形成比较大的影响，这种逻辑预测更加有效。一般具有多年经验的投资经理，在这一领域上会比较有心得。

第二个机会，就是逆势而为。事件发酵市场价格有所反映后，基金经理和投资团队对后市的发展，标的对事件的应对等有自己的判断，并及时整理和布局，做逆势交易。

我觉得这两点在重大事件交易上都非常重要。

Q：在债券投资领域，您有没有过往比较成功的投资案例可以和大家分享？

郝黎黎：好的，这里挑几个之前没有提到过的案例展开说一说。之前在一个垃圾债组合里遇到了一个环保领域的标的，当时由于现金流压力陷入困境，债券遭到抛压。关注到这个标的后，我们和团队一起进行了深入研究，结合当时整个国家宏观政策倾向和主导方向，发现这个行业具有特殊性，同时这家企业拥有一定的行业地位，具有赛道龙头的潜能，只是短期由于流动性问题或者管理不善造成了一些压力。所以，我们对它的估值进行了调整，认为市场过于恐慌，低估了标的的能力，在低位对这个标的进行了加仓。该标的最终被国企入股，半年左右走出了困境，整体流动性得到了极大改善，我们在半年时间内收获了30%以上的绝对收益。

第二个是在一个混合主题组合里，有一部分银行股票仓位。当时权益市场情绪较好，因为这个仓位建的比较早，所以浮盈相对可观。随后某地产公司流动性危机，拉开了地产行业下行的序幕。我们及时统计了银行在地产上的暴露，并有针对性地进行了清仓和减仓，及时的保存了胜利果实。当时市场上大部分的股票投资者还没有意识到这一风险传导。后续市场反应过来后，银行标的的价格不断下跌。

Q：2021年以来，美元指数持续走高，这对债券投资的影响有哪些？您如何看待未来人民币的汇率走势？

郝黎黎：从去年到今年人民币汇率是大家一直比较关注的主题，因为中国作为一个不容忽视的巨大经济体，越来越受到海外投资者的关注。就像我刚才提到的，对于汇率基金经理可以作出两种选择，一种是主动，一种是被动。实际上，我们鹏华基金的国际业务团队就对汇率方面做了阶段性的主动干预，我们并不会很频繁或很灵活地去操作汇率，但是发现有比较大的机会时，我们会在汇率上做主动干预。

我们认为这轮美元指数持续走高，主要受通胀和加息推升的影响。5月份美国CPI数据发布后，市场对于今年美联储加息的预期幅度明显走高。OIS市场预计年内大概还会有9.5次加息，美债收益率整体上行。与此同时，长端的美债利率因为对经济增长前景的担忧走高幅度明显减小，整体曲线走平。金融条件的收紧和对中长期衰退的担忧加剧，使得整个市场上的风险资产遭到抛售，标普和纳指连续收跌。在这个过程中，美元走强也是受避险资金青睐。所以，我们认为短期内，利率和市场风险偏好的双重支撑下，美元依然会保持强劲态势，在整个今年下半年会有一个波动偏强的过程。

如果我们同时还考虑到欧洲的通胀，欧洲通胀起来后，欧元兑美元强势，美元指数可能会有一个短暂回落。我们也在关注美联储本轮加息周期，如果在一定阶段，市场预期加息需要告一段落，相对来说也是美元指数逆转的一个比较重要的信号。还有一点需要注意的就是地缘政治冲突和疫情影响，如果疫情影响进一步减弱，美元的趋势性回落会更加明确。

美元的走强和上半年国内疫情的扰动，推动了上半年人民币快速走弱。我们也及时调整了汇率策略，春节后不再锁汇，及时从美元走强上获利。目前人民币在关键点上维持震荡。由于美元仍有强势的空间，下半年我们维持人民币震荡小幅走弱的判断。同时，除了通胀见顶等外围因素，我们仍需关注国内经济反弹幅度，以及关税调整等人民币汇率支撑因素，如果这些因素发生，我们觉得人民币会有一个走强的过程，届时我们也会积极调整汇率策略。

Q：您对未来海外债券市场走势，尤其之前市场关注度比较高的高收益债、地产债有什么样的看法？

郝黎黎：我们现在可以肯定的是全球经济和新兴市场仍然面临很多不利因素，俄乌冲突正在重塑国际经济秩序，使得世界进一步背离全球化。对于新兴市场标的，这种紧缩的金融条件和大宗商品价格波动冲击会带来比较大的挑战。美联储的紧缩政策仍将持续一段时间。对于久期利得这一方面，我们下半年整体的策略整体中性，不太会在久期上做左侧，因为我们认为整个波动还是比较大，未来看到更明显的信号时，会进行主动加仓。在信用产品上，一些投资级债券会有一些利差缩窄的机会，我们会保持重点关注。尤其是中国投资级债券，有着较好的本土投资者支持基础，本轮走出了独立行情。在投机级债券上，我们倾向于非中国高收益机会，尤其是大宗商品出口地区，具有更好的灵活性。除此之外，随着加息通胀，市场进一步下跌，发达国家的一些高收益标的也是非常不错的选择。就中资地产债而言，尽管我们认为大部分标的的风险已经得到暴露，但现在谈加仓还为时尚早，还需要关注房地产销售的恢复以及地产融资渠道恢复情况。

对于持有人民币的国内投资者，随着国内人民币债券收益率逐步降低，中美利差已经出现倒挂，海外市场在绝对收益上的吸引力愈发凸现。而且按照我们之前的分析，美元仍然会在一段时间内对人民币维持弱强势的动态。所以，在这个阶段，对于追求绝对收益的人民币投资者而言，投资海外市场会是一个比较好的选择。我们现在已经看到一些机构投资者开始关注甚至已经开始布局。

Q：股票投资方面，能否和大家介绍下您团队的主要投资思路和策略？

郝黎黎：我们团队在股票上的投资思路比较鲜明，就是强化行业和主题研究，在产业链上寻找利润边际改善环节的龙头。同时关注宏观上比较大的变化或者极端情况，及时做组合整体上的调仓和风险对冲。

未来一段时间，我们仍然觉得通胀会是海外宏观的主题。在海外股票投资上，我们可能会更多考虑防守性比较高、波动性比较低的行业，以及在搞通胀环境下仍有能力维持盈利的公司，具有盈利支持的行业。同时，尽管中国最近疫情出现了反复，但是中国政府执行了严格有效的一系列措施，并且保持了良好的社会和金融的纪律，中概股的估值更合理，流动性也更宽松。所以，纵观整个海外市场，我们认为中国板块应该会成为此轮海外投资者多元化投资策略中比较好的一个选择。

顺着这个思路，我们觉得今年港股市场也会有一定机会，主要得益于更多的利好政策、有吸引力的估值，以及南向通资金的持续流入等。科技成长股的监管环境正在逐步边际改善，5月底国务院也发布了《稳经济一揽子政策措施》，还有国产网络游戏获批数创一年来新高，等等这一些，都提振了投资者的情绪。另外，我们也看到了海外中国ETF，最近也吸引了大量资金流入。

策略上，基于以上分析，美股港股市场上，我们主要在中概上进行布局，在精选个股赚取alpha的同时，配合以指数对冲策略来对系统性风险进行对冲和减弱，从而减弱宏观通胀对个股的不利影响，也可以一定程度上降低组合的整体波动性。

Q：在美国通胀持续高位、加息预期较强的背景下，您对美股后续走势的看法是？

郝黎黎：当然经济都是有周期性的，所以市场对通胀的预期总有回落的一刻，但是我们觉得本轮通胀在未来很长一段时间内将维持在一定水平，很有可能高于美联储2%的目标。现阶段美联储为了尽快解决通胀对经济的影响，加快了紧缩的步伐，6月议息会议上上调了联邦基准利率75bps，是1994年以来单次加息的最大幅度。在海外流动性收紧叠加经济下行压力凸显的大背景下，市场普遍相对悲观，认为海外衰退的冲击在所难免。

从具体维度上来看，美国消费者信心指数创了历史新低，储蓄率也下降至2008年金融危机的水平，就业市场也不景气。比较直观的例子就是，我们在新闻上不断看到二季度以来各个美国上市公司发布的裁员、暂停或者放缓招聘的信息。因此，我们觉得在宏观环境和市场格局一段时间内仍将维持震荡波动。短期内我们对美股后续走势维持中性谨慎观点。

还有一种考虑，如果市场的交易逻辑转向担心美联储过快加息后，可能引发更快的衰退，使得后续宏观经济出现超预期下行，在这种情况下，板块和个股盈利预期下修也会是市场主要风险的一个来源。当然，反向还有一种可能就是各国央行为了保持经济的增长，很可能最终会对通胀采取比较温和的措施，选择与一定程度的通胀共存。因此我们认为判断市场调头的信号很重要。如果美联储政策立场转向鸽派，届时我们会选择超配发达市场股票。

Q：今年以来中概股的波动比较大，您如何看待中概股后续的整体走势？

郝黎黎：市场还在观望中概股审计监管事件的进展。但是我们认为中美两国最终就该问题达成协议的概率非常大，所以最艰难的阶段已经过去了。在200多家在美国上市的中概股当中，优质股的数量并不算少，其中不少互联网公司质量非常高，所以也提醒投资者关注。

另外，虽然美联储加息会在长期影响实体资本的资金成本，但是这也只是企业经营当中的一个因素而已。目前中国经济在经济周期上和海外有明显差异，相较于欧美等国需要提高基础利率来应对通胀，中国现在仍有降低利率的空间。目前中国的政策重点已经转向促进经济增长，我们看好在促进经济和疫情后经济恢复当中的这些中概股标的的表现。

从估值上看，这些中概股也具有一定吸引力。海外中资股从2021年2月开始持续下调，现在的估值已经处于历史低位。在目前内外环境不明朗的情况下，这些中概股依然保持比较好的韧性，之后如果市场或者政策上出现更多正面的催化剂，比如疫情的缓解、管控的宽松、稳增长政策的加码、行业监管的正常化等等，都会推动市场新一轮的上行周期。

Q:您对个人投资者进行海外股票和债券投资有没有什么建议？

郝黎黎：尽管随着资本市场的进一步开放和融合，南向通和北向通的广度和深度会进一步扩展，为个人投资者进行多元化的资产配置提供了有利条件。配置大类资产对于大部分个人投资者而言，海外淘金我仍然建议选择专业的投资机构进行投资。海外债券市场以场外交易为主，海外权益市场有地域时差，在信息时效、摩擦成本、以及专业性上，个人投资者都无法与机构投资者比拟。而海外股票市场，更是没有涨跌停的限制，对个人投资者来说风险很大，最好依靠专业的机构来做多元化的资产配置。

在资产类别上，我看到的大部分高净值客户会把大比例资产投资到海外固定收益产品上。有些风险偏好更高的客户，会选择用海外固定收益产品加杠杆的方式进一步放大收益。但杠杆是一把双刃剑，在放大收益的同时也可能放大亏损。这部分客户参与这类资产，主要目的在于固定收益资产的稳定收益性。还有一部分投资者，会选择风险收益比相对更高的权益产品。但我个人建议这部分个人投资者要有一定的择时能力，因为监管规定，公募产品只能做多不能做空（可以对冲敞口），且产品70%要反映基金的主题（海外70%，境内80%），因此这就意味着即使是在市场熊市的时刻，投资经理也不能空仓，只能增加现金比例来表达谨慎态度。但这种方式，也为投资者择时提供便利。一旦某一主题出现利好因素或行业反转，个人投资者不需要经历选择标的逐步加仓过程，可以直接买入对应主题的基金，至少已经有70%以上的沉淀仓位。因此我建议这一部分个人投资者，对于择时、主题上有自己的看法，在此基础上选择适合个人风格的投资机构和投资经理。

风险提示：以上内容仅供参考，不构成投资建议。我国基金运作时间短，不能反映股市发展所有阶段。基金管理人不保证基金盈利及最低收益，其管理的其他基金业绩不构成对本基金业绩的保证。基金过往业绩及其净值高低，不预示未来业绩表现，完整业绩见产品详情页。基金产品存在收益波动风险，投资者在做出基金投资决策时，应认同“买者自负”原则，在做出基金投资决策后，基金运营状况与基金净值变化导致的投资风险及亏损，由基金投资者自行承担。投资人应认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，确认已知晓并理解产品特征及相关风险，具备相应的风险承受能力。市场有风险，投资须谨慎。