首席策略|军工行业个股甄选策略

自十四五规划发布已接近2年的时间，规划中明确提到“要把科技自立自强作为国家发展的战略支撑”、“加强国家安全体系和能力建设”，“确保2027年实现建军百年奋斗目标”等关键字眼。如今地缘冲突频发、大国博弈增强，外部环境愈加扑朔迷离，不确定性持续加速我国安全体系的建设进程。我们认为在外部环境发生结构性变化，三四季度宏观经济继续上修的背景下，国防军工如日方升。

最后，我们利用量化模型，结合分析师一致预期数据，在军工行业精选了三支历史上成长性较强、高Beta和符合“市值下沉风格”的高景气个股。

风险提示：突发事件超预期

自2020年十四五规划发布已接近2年的时间，规划中提到的“要把科技自立自强作为国家发展的战略支撑”、“加强国家安全体系和能力建设”、“确保2027年实现建军百年奋斗目标，2035年基本实现国防和军队的现代化”等字眼依然历历在目，这表明国防军工一直是我国发展中的工作重点，我国的军工行业如日方升。

在百年未有之大变局之际，地缘冲突频发，大国博弈增强，外部环境更加扑朔迷离，这种不确定性一定程度也会进一步加速我国安全体系的建设进程。根据图1来看，我国的国防支出预算保持稳定增长，在该背景下，国防预算占GDP的比重也有望持续上升，军工行业的蛋糕有望愈做愈大。另外，随着疫情逐渐好转，生产生活秩序加快修复，刚刚结束的政治局会议也释放了积极信号，这都表明我国下半年的经济增长速度大概率继续向上修复。因此我们认为经济基本面向好，叠加政策面的支持，国防军工有望在下半年乘势而上。

我们统计了全球主要的航空军工巨头的市值、市盈率（图2），我们发现欧美巨头呈现大市值低估值的情况，相比之下我国市值较小，但估值较高。国际航空军工的大市值巨头主要分布在美国、法国、德国等欧美制造业强国，例如雷神技术市值已超过9000亿元、波音和空客等航空巨头市值也超过了5000亿元，相比之下中航机电为462亿元、航发动力为1335亿元、航发控制为361亿元。欧美的大市值巨头的估值较低，市盈率在20x左右，市销率也在2x左右。相比之下，我国的航发动力为109x、光启技术为134x、航发控制为63x，中航机电和中信海直的估值相对较低，都为34x左右。

根据图2中欧美巨头的市值和估值情况，我们认为在军工景气度不断上行的条件下，长期来看，未来我国的航空军工股的增长空间是非常大的，如果和欧美巨头对标，市值可能上升5倍到20倍；短期来看，军工行业极佳的景气度也会让军工行业在震荡市中坚如磐石。

首先，我们认为无论是从政策还是基本面来看，军工的基本盘十分稳固。在外部政治博弈加强、国企改革、产业链全面扩产等内外部条件的催化下，军工行业可能迎来结构性变化，如上下游供需同时扩张，全产业链可能迎来更多的订单，景气度逐渐上升。我们统计了自2014年4月4日至2022年7月29日的申万一级国防军工的盈利情况（图3），我们发现军工行业的每股盈利处在历史最高位左右，股息率也处于历史均值加1倍标准差以外，盈利能力极佳。另外在我们之前的中报预告简评系列当中，国防军工也位于所有申万一级行业预喜率的前10，两者都说明军工行业的基本盘十分稳固。

其次，军工行业的整体的估值处于较低的位置，短期来看，军工行业依然算是极佳的投资标的。即使横向比较来看（图2），我国军工标的的估值较高，但是考虑到我国军工行业与欧美巨头处于不同企业的生涯阶段，相对较高的估值反而代表了投资者对行业的信心。纵向来看，军工行业的估值处于历史的较低位，性价比较高（图3），军工行业的市盈率位于均值减去1倍标准差附近，市净率也是处于历史均值水平，市销率也远远小于历史最高水平。

另外，我们测算了大约100个宏观因子与军工行业超额走势的相关性，其中镍进口量和美国国防支出对军工行业下一期的超额净值相关性较大，相关系数分别是0.47和0.62（图4、5）：

镍具有很好的可塑性、耐腐蚀性和磁性等性能，被广泛应用于飞机、雷达、航空航天等军工领域在航天器、宇航工业的零部件上发挥关键作用。但作为一种关键战略金属，我国镍资源储量不足3%，大量依赖进口，因此其进口数量是军工行业下游需求较好的前瞻性指标。

美国作为中国的战略军事主要博弈对手方，其国防开支显著影响中国军工产业链的需求端，从而对军工板块景气度产生一定的超前影响。

美国国防开支呈现阶梯状上升的态势，同时我国镍进口数量最近有复苏的苗头，两者交叉验证了短期来看军工行业下游需求端有望上修。

文｜陈果 徐建华

风险提示：本资讯所载内容均来自于中信建投已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读，仅供参考，不代表中信建投基金观点，且不构成投资建议。中信建投基金对信息的准确性和完整性不做保证。观点不构成产品未来业绩保证，请投资者审慎作出投资决策。