读研报|疫后消费复苏，这次有何不同？

7月社零数据的不及预期，把大家的视线再次拉回至疫后消费复苏这个话题。

确实，新冠疫情步入第三年之际，“报复性消费”并未如期而至。相反，随着局部疫情超预期散发，居民的储蓄意愿却达到了2002年以来的高峰。

当然，消费复苏仍在持续中；只不过同样是疫后消费复苏，这一次有何不同？

一是消费信心仍需提振。国泰君安报告中指出，7月社零脉冲回落的背后，指向疫情扰动下的信心扭转尚不牢固，即疫情冲击更多体现在消费信心而非消费场景，居民财富效应减弱和收入弱修复的背景下消费修复斜率预计偏缓，往后看，疫情的反复扰动将加剧消费修复的难度。

上述对于消费信心不足的担忧，其他报告中也有例证。中泰证券的报告中提到，在网上零售和快递业务量方面，当前增速的修复较2020年疫情同期明显偏慢；快递业务单价方面，较2020年的水平有明显下降。

国盛证券的报告中提到，6月份消费者信心指数88.9，较上月环比上升2.1个点，仍在历史低位；7月PMI生产经营活动预期52%，创2020年2月以来新低。可见居民、企业信心的负面循环仍未打破。此外，短期来看8月疫情仍在反复，居民信心也未见明显好转迹象。

中信证券的报告中提到，全国居民人均可支配收入二季度同比增速2.6%，仍低于2019年全年增速7个百分点；二季度居民超额储蓄率中超过一半是由预防性储蓄所贡献（约3个百分点）。

二在房地产市场持续探底的背景下，本轮消费复苏中地产后周期消费品表现式微。这里有两个数据作为参考。一方面，东方证券对天猫淘宝各品类的销售数据统计今年6月，家装主材、大家电、电子/电工、基础建材和住宅家具的销量同比分别下降59%、17%、27%、25%和 62%，家具类和建筑及装潢材料类是6月少数同比仍呈负增的消费品。

另一方面，中泰证券的报告中提到，从30城商品房销售面积增速的周度数据来看，虽然6月中旬曾有过短暂的翻正，但6月下旬开始再度转弱。截至7月24日，同比增速掉至-30%附近，表明7月份商品房成交面积增速的修复动力依然偏弱，对地产链条消费需求的支撑有限。

有不及的，当然也有修复斜率明显更高的。中泰证券的报告中提到，汽车方面今年疫情下的销量回升相比2020年疫情明显较快，且根据周度数据，7月销量增速有望继续维持在高位。后续来看，受益于购置税减半政策以及各地汽车促消费政策落地，汽车消费需求可以逐步释放。

某种意义上，关于“消费受冲击最大的阶段已过去”的结论不难得出，但不得不承认，居民对未来经济不确定性预期的负面影响仍旧存在。不过，或许我们也应该有更多的耐心，因为参考东吴证券去年发布的专题宏观报告，近十年间（2011-2013年、2015-2017年、2018-2020年这三段时期），同样出现过居民消费增长相对乏力的情况，并因此促成了多想促进居民消费的政策举措。三段历史经验表明，政府促消费政策有助于促进居民消费复苏加速，但存在一定时滞性，通常在政策出台的次年出现消费增速的改善。

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