对话刘玉江 | 布局成长，挖掘细分行业隐形冠军+专精特新

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Q1：您的个人自我介绍是？

A：我是鹏华增鑫股票的拟任基金经理刘玉江。9年证券从业经验，超7年投资经验，2013年7月加入摩根士丹利华鑫基金管理有限公司，从事宏观策略及行业研究工作（TMT+基础化工），历任专户理财部研究员、投资经理助理，2015年1月起担任投资经理，管理多只绝对收益型专户产品。2018年6月加入鹏华基金管理有限公司，2021年3月20日接管鹏华增瑞灵活配置混合（LOF）。

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Q2：您的行业分析框架如何？

A：我主要关注方向是科技创新、高端制造和医药医疗这三大领域，并遵循两条线索来挖掘需求成长型的行业。

（1）一类是随着居民收入水平提升所带来需求扩张的行业。在04到07年，市场出现过一波牛市，那个时候比较火的一批公司可能是因为整体居民收入水平较低，消费主要集中在解决基本生理需求相关的衣食住行。对于像地产以及跟地产相关的产业链，包括家电、甚至上游的周期品、基建、建筑等，这些板块其实都是在当时居民收入水平下处在成长型的板块。后面随着中国居民收入水平的不断提升，也就是消费升级，根据马斯洛需求模型，我们会更加关注安全需求、社交需求、尊重需求和自我实现的需求。比如说安全需求，我们可能会更加关注自己的生命安全，对应会关注像创新药、医疗服务等板块，也会关注像信息安全、食品安全等领域。如果把一个国家比作一个人，中国对自身安全的关注就是国防军工的需求提升。再往上是社交需求领域，随着从2g逐渐跨越到3g，再到4g，我们的手机从功能手机转变成为智能手机；在智能手机的带动下，移动互联网行业也获得蓬勃发展，短视频、电商等都是跟我们的社交需求相匹配的。在这种情况下，TMT行业，一些旅游餐饮、旅游、物流行业，其实都是在大的社交范畴之内的行业需求提升。再往上的尊重需求，就包含了比如说像银行私人银行部为高净值客户提供资产管理服务，保险业也取得了长足的发展。又比如对高科技产品、奢侈品等身份象征的追求，也是尊重需求的体现。

（2）另外一类行业是在传统行业里具备进口替代需要，也存在很高的潜在业绩增长速度，比如说高端装备制造、新材料、新能源、精细化工。海外可能已经是成熟性的行业，但对中国而言，由于我们面临的国际政治经济环境逐渐恶化，以及自身产业发展的积累逐渐增强，在这些领域出现了很强的进口替代需求，很多国内的企业经过了技术和产品积累后，逐渐具备竞争能力，在进口替代的同时，有机会去反向输出。像机械、化工、电力设备等行业在海外增速比较低，但在中国增速是非常快的。

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Q3：您的代表作鹏华增瑞混合（LOF）近三年净值增长113.77%，超额收益96.48%。2021年同类排名10%，近1/2/3年均位列同类前25%。超额收益显著的背后，您的个股选择策略如何？

A：个股的选择上，我追求具备核心技术、核心产品、核心平台的现金期权类公司。力求以成长性和估值匹配来追求个股的安全边际。希望选择的公司除了具备三个核心能力，还具备在某一些新的行业能够存在潜在的需求、市场空间快速扩大的能力。这种能力一般来自于两个方面，一种是通过原有的技术和产品，能够进行横向的扩张，打开新的市场，从而获得潜在的收入快速提升的能力。另外一种是公司可以进行产业链上下游的整合，然后赚取产业更多环节的钱，也提升自己的市场空间，这一类的公司就具备期权属性，称它为现金期权类公司。

近三年业绩数据来源：基金产品2022年2季报，日期截至2022-06-30，刘玉江于2021-03-20接管鹏华增瑞混合（LOF）。基金管理人管理的基金业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。基金有风险，投资须谨慎。

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Q4：新发基金鹏华增鑫股票的定位与建仓节奏如何？

鹏华增鑫是一个股票型基金，权益仓位是80%到95%，会注重发挥自己选股alpha能力。

从具体节奏来看的话，我深知持有体验对于客户最终持有回报的关系是比较重要的。对于鹏华增鑫这只产品，我觉得有两、三周市场能够有一个调整的话，那么我的建仓速度可能才会稍微快一点；如果还是保持5、6月份快速上行的状态，那么建仓节奏会明显的更慢一些。在组合收益建立起足够的安全垫的情况下，逐步建仓。

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Q5：您认为未来半年到一年的市场环境会怎么样？

我觉得其实上半年1-4月市场全面下跌影响的因素在下半年是有一定改善。

内因方面，上半年俄乌冲突、上海疫情加剧经济下行的风险，二季度的GDP增速是非常差的一个状态。但未来来看，我觉得内需层面会有阶段性的缓解，今年上半年又是积极财政的状态，再结合在5、6月份的市场反弹，能感受到整体的宏观的流动性是有一个很明显的边际宽松。整体而言，宏观流动性应该会保持中性偏宽松，这种情况下至少是有结构性机会的市场，不会是1到4月份典型趋势向下甚至出现流动性危机。

外因方面，第一个是俄乌冲突对世界的冲击更多通过大宗商品价格的冲击来显现，石油、粮食、化肥、大宗金属的价格出现了持续的上升。展望未来，通过观察商品的价格，我们可以发现冲击开始显著的边际趋缓。比如像铜镍锌铝等主要基本金属，6月份价格出现了一波持续的回落；原油的价格也从最高可能冲到130多美金，大概回落到了100美金左右水平。所以上游大宗商品的价格对于国内制造业或科技创新制造业而言，成本端的压力会出现明显的趋缓。第二个是美联储的加息，全球整个成长股表现上半年都是非常差的。我们对美联储过去六轮加息做过对股票市场的回溯分析，其实每一次美联储加息周期，基本上都是在形成加息预期到加息前两次落地之间这的过程中对成长板块或前一年表现比较好的板块的股价和估值影响比较大的。加息一旦落地两三次之后，影响估值的压制就会显著减小，结构性改善的因子也逐渐出现。

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Q6：新发基金鹏华增鑫股票的行业配置及港股配置

整体而言，关注的方向更多的是偏科技创新、高端制造还有医疗。前两个方向在今年上半年可以说整个市场来看最差的两个方向。当前时点来看，会是一个比较好的机会。

对于港股的配置当前比较谨慎，短期内仓位会较低。对应仓位管理的模型因子也会有所变化，港股市场不同于A股，其宏观流动性与美联储相关度较高，而企业盈利多数为中国企业数据，需要与A股投资做出差异判断。港股配置主要关注两个方面，一是港股独有的标的，比如互联网、传媒以及医药生物个股，二是主要能力圈内的制造业个股，但个股估值的比较将与港股的估值水平结合，独立于A股进行判断。当前来看，在美联储加息逐步放缓，流动性冲击变弱后，会围绕目标板块个股逐步配置。

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Q7：代表作鹏华增瑞（LOF）2季报前十大持仓个股主要思路分享

我虽然是做成长投资，但可能会更加注重估值和成长性相匹配的估值性价比，所以这两年投资的一些标的，特别是在经历了前面几年白马股的系统性估值提升之后，更多是细分行业的隐形冠军或者专精特新类的企业。这些企业的成长性是非常好的。同时由于受到的市场关注度相对比较低，大家可能相对比较陌生，所以这样一类公司估值安全度上相对而言会更强一些。这些持仓标的都不是行业黑马股，都是细分领域的龙头公司，在行业内都是比较熟知的，只是对于普通的投资者而言，可能关注度都在超级大白马上。

（1）卫星应用：中国是航空航天大国，中国的遥感卫星数量现在是两百多颗、全球第二名。遥感卫星领域符合未来先进生产力的发展方向，对于我们传统生产技术起到了很明显替代作用，未来行业的前景随着中国的遥感卫星星座建立越来越完备之后，应用领域市场会逐渐放大。全球整个卫星应用的领域大概有八千亿欧元的市场空间，而其中绝大多数的市场空间都是来自于下游的。中国这些年不管是在遥感卫星星座的建设，还是导航卫星的星座建设其实已经在全球仅次于美国的水平。

（2）导航：因为中国北斗全球定位系统已经完成了建设，之后下游的应用就开始迅速爆发。原来我们都是用美国的GPS系统，现在很多东西都要迁移到我们的北斗三的定位系统上来，所以国内的公司就存在很强的进口替代诉求。此外，未来汽车的自动驾驶包含了几大系统，像特斯拉大家比较熟悉的是用视觉方案；国内车企往往不是仅用视觉一种方案，是包含了高精度定位和高精度地图，几种技术手段相结合来完成自动驾驶的整体决策体系。

（3）风电：俄乌事件后，欧洲对于新能源替代传统能源的需求也有一定爆发。包括光伏、新能源车、风电领域现在也具备非常强的发展潜力。国内的陆风建设，风厂的回报率已经达到了12%以上。在风能资源比较好的地区，具备非常强的经济性。基本上2022年陆风的补贴已经退坡完成；2021年海风的补贴也已经退出，所以这些行业未来会进入到高速发展的状态。所以也在新能源领域，在风电领域做了一定配置。

观点来源：基金经理调研，截至2022-07-24。以上涉及行业仅作示例，不构成实际投资建议，不代表基金现有持仓。基金有风险，投资须谨慎。

【刘玉江业绩综述】数据来源：基金产品各季度报告，日期截至2022-06-30。鹏华增瑞混合成立于2016-09-20，自成立以来总净值增长93.74%，同期业绩比较基准收益率35.15%。2017、2018、2019、2020、2021年的净值增长率分别为3.06%、-19.87%、39.76%、48.41%、36.03%；同期业绩比较基准收益率分别为12.81%、-12.92%、23.09%、17.63%、-0.76%。基金管理人管理的基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。基金有风险，投资需谨慎。

风险提示：本产品由鹏华基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金产品存在收益波动风险，基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。中国证监会对本基金募集的注册，并不表明其对本基金的价值和收益作出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成本基金业绩表现的保证。投资人购买基金时应详细闭读本基金的基金合同和招募说明书等法律文件，了解本基金的具体情况。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金有风险，投资须谨慎。