MLF“量价”齐跌，释放了什么信号？

8月15日，央行开展4000亿元中期借贷便利（MLF）操作和20亿元公开市场逆回购操作。中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率分别为2.75%、2.0%，均较前期下降10个基点。

据数据显示，今年以来，央行每月的MLF操作利率只下降了2次，分别是2022年1月份从2.95%小幅下降10BP至2.85%，以及本次从2.85%再次小幅下降10BP至2.75%，其余各月均保持不变。（数据来源：Wind，2022年1月17日，2022年8月15日）

MLF利率与7天逆回购利率年内第二次下调

图片来源：Wind，华泰证券宏观研究，《MLF再度下调预示降息》，2022年8月15日

被戏称为“麻辣粉”的MLF以及逆回购究竟是什么？

MLF的全称是中期借贷便利（Medium-term Lending Facility），是我国央行采取的一种创新型货币政策工具，也是央行提供中期基础货币的货币政策工具，其面向的对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行。

那么，MLF是怎样在货币流通环节发挥能效的呢？

用简易通俗的话语来讲，MLF可以理解为央行借贷给商业银行、政策性银行的款项；然后再由这些银行贷款给三农企业和小微企业，与实体经济融资成本相关。

• 没有MLF时，商业银行等大多只能借用短期资金，来发放长期贷款；短期资金到期后，再重复借用；此举存在一定短期利率风险，也抬升了成本。

• 央行提供的MLF相对来说期限较长，商业银行等如果用这笔款项来放贷，便不用频繁地借短放长了，等于间接地释放了流动性，降低了融资成本。

• MLF利率下降，意味着商业银行、政策性银行向央行借贷的利率下调，能以更低的成本从央行拆借款项；相应地，实体企业也能以更低的利息从商业银行等融到款项。换言之，MLF下调是变相地降低了实体经济融资成本，有利于提振经济，促使产业复苏。

说完MLF，再谈逆回购。

回购，是央行的开闸关闸行为，和MLF的间接借钱不同，回购是直接以有价证券为对象来进行交易：

• 正回购：央行出售有价证券给商业银行等，收回资金，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为。这是一种资金收紧的行为。

• 逆回购：央行向商业银行等购买有价证券，释放资金，并约定在未来特定日期将有价证券卖出的交易行为。显然，逆回购是一种资金宽松的表现。

除了操作和发放方式不同之外，MLF与逆回购之间还存在以下两点显著区别：

• 期限不同：MLF的发放期限较长，通常在3到6个月不等；逆回购主要为短期行为，通常不会超过7天。

• 主要目的不同：MLF主要是为了降低中小企业融资成本，发挥政策利率作用，引导国家政策资金流向实体经济部门；逆回购则人民银行为了振兴证券市场而做出的一种投资行为，起到提振市场信心，稳定金融秩序的作用。

总之，无论是MLF下调，还是逆回购开展，都对维持流动性的宽裕起到了积极正向的作用。

按兵不动7个月MLF本次下调是水到渠成

华泰证券研究所副所长张继强研究表明，此次MLF下调有其必要性。今年7月，遭遇疫情反复、地产风波、极端高温天气等扰动，经济动能再度弱化。从出炉的各项经济数据来看，7月表现齐齐走弱——工业增加值同比3.8%（6月为3.9%），服务业生产指数同比0.6%（6月为1.3%）；

固定资产投资累计同比5.7%（6月为6.1%），基建（含电力）投资累计同比9.6%（6月为9.3%），房地产投资累计同比-6.4%（6月为-5.4%）；

社会消费品零售总额同比2.7%（6月为3.1%）；全国城镇调查失业率5.4%，其中16-24岁和25-59岁人口调查失业率分别为19.9%、4.3%（6月分别为19.3%、4.5%）。

结合上述情况，稳增长、稳就业、稳地产、稳信贷还是当前主要矛盾，通胀担忧反而下降，此时降息水到渠成。在配置布局上，未来可把握消费结构性景气改善：一是汽车消费受益于疫情环境、补贴政策和供给改善，下半年有望维持高增速；二是必选消费或受益于CPI上行；三是地产后周期消费品利弊因素并存，一方面是国内外地产需求弱、家电等出口在放缓，另一方面短期全国高温与补贴政策利好家电内销，中期保交楼政策推动下，竣工品种需求有望逐渐改善。（观点来源：Wind，华泰证券研究所，《从经济数据看降息理由——2022年7月经济数据点评》，2022年8月15日）

MLF下调了，LPR还会远吗？

MLF利率是央行中期政策利率，代表了银行体系从中央银行获取中期基础货币的边际资金成本。LPR由各报价行按公开市场操作利率（主要指MLF）加点形成的方式报价，由全国银行间同业拆借中心计算得出，为银行贷款提供定价参考。

简单理解，LPR等于MLF+点差，加点幅度主要取决于各个银行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。

从历史上LPR的调整来看，MLF下调，LPR一般紧随其后。

以今年为例，1月17日，央行开展7000亿元MLF操作和1000亿元公开市场逆回购操作，中标利率均下降10个基点，分别为2.85%和2.10%；这是自2020年4月以来，MLF利率首次出现下调。三天后，2022年1月20日出炉的LPR为：1年期3.7%，5年期以上4.6%，分别比前一个月下调10个基点和5个基点。

MLF利率与LPR利率近6年走势

数据来源：Wind，统计区间：2016年8月1日-2022年8月15日

判断下来，8月份的LPR还有下行空间吗？

华泰证券研究所首席宏观经济学家易峘表示，在疫情的冲击下，收入增长预期再度下调，5年期以上LPR可能需要更大的调整才能对冲收入增长下行的压力。随着近期地产贷款风波演绎，地产周期再度下行的拐点早于我们此前预期的8月之后，同时增长预期回升可能也告一段落，短期内LPR报价存在一定的下调空间，尤其是与房贷利率挂钩的5年期以上LPR报价下调空间更大。（观点来源：Wind，华泰证券，《MLF再度下调预示降息》，2022年8月15日）

华泰证券资管权益投资团队认为，虽然当前社融数据较差，但对市场不是利空，依然维持三季度没有系统性的风险、仍是做多窗口的判断，流动性宽松主导下的结构性行情还在。当前，流动性收紧压力暂缓：剩余流动性再创新高，货币市场利率大概率从快速下行转向底部震动，LPR降息呼声再起，稳增长预期复燃。虽然最新公布的《央行货币政策执行报告》或预示货币市场利率将由快速下行转为底部震荡，但并不影响股市流动性宽松的判断。

在世界经济不确定性增大，滞胀风险持续上升之时，我国货币政策坚持在“以我为主”的独立道路上推进。此时，我们只需怀抱信心，笃行致远。

本文转自：华泰证券资产管理