《智慧书》中有句名言：
“只有一小部分人能透过现象看到本质，绝大多数人还停留在表象上。”
在新能源板块的投资上，任琳娜可能就是那个直击本质的少数派。
任琳娜2003年入行，覆盖过电力设备与新能源领域，也做过钢铁和机械等周期行业的研究。至今19年从业经验，近5年产品投资管理经验。
她的个性中有一点“猎奇”，这或许也是她爱探究本质的驱动力；
比较喜欢跟踪科技进步有关系的东西，喜欢看各种各样的新东西，学生时代就爱看科幻杂志，10多年的投研生涯中，始终保持着对新生事物的好奇心。
2017年，任琳娜开始接管某新能源汽车主题基金，
这只基金成立于2015年，是全市场第一只主动型的新能源基金，任琳娜也称得上是第一代专攻新能源的基金经理；
期间她也经历过新能源的波峰和谷底，最终交出了年化回报27%的业绩答卷。
2021年，任琳娜加入招商基金，接管招商安润，并在今年发行管理了招商能源转型基金。
数据来源：Choice，截至2022.08.18
我们在和基金经理深度交流的基础上，提炼了她投资上的特点：
一、从经济性+产品力的思考框架出发，抓住各个阶段的主要矛盾
任琳娜认为，做任何投资决策，都要首先明白投资买入时的逻辑基础是什么。
广义新能源板块，或者称之为“新能源+”，它的投资着力点，可以简单归纳为“经济性+产品力”，再加上“能源安全”，这三大关键词。
能源安全是最底层的逻辑，它影响的是估值。
产品力和经济性影响的是行业发展方向、增速、空间以及行业逻辑。
定期报告显示，任琳娜在今年重仓硅料企业，也是抓住了中国光伏产业在海外体现出的经济性这个关键逻辑。
不同于市场普遍认为今年产能释放后，硅料价格将一泻千里，
任琳娜认为，硅料价格会有调整，但并不会如大家所想的跌到谷底，这中间存在巨大的预期差。
在她看来，是需求决定了硅料价格，而不是硅料价格决定了需求。
光伏的经济性在今年愈发凸显，需求如此旺盛的情况下，硅料企业的盈利自然会超出市场预期。
风光储的核心在于“经济性”，新能源汽车的要点则在于“产品力”。
任琳娜始终坚持认为，2020年上半年以前制约新能源汽车行业发展的不是需求，而是供给。
所以当2020年下半年后，大量优质供给被推出后，新能源汽车的产品力快速进步，使得产销规模也迅速增长。
在电动化的下一步，能继续提高产品力的方向，就是在各个环节上的技术迭代以及智能驾驶方面的应用创新。
而新能源汽车在近年来每个阶段发展的主要矛盾，也正是任琳娜投资的重点。
比如在新能源汽车渗透率的起步阶段，电池厂家争相抢夺份额时，份额、产能，与车企的合作就是重点。
而到现在这一阶段，哪个环节有技术进步，哪个环节享受到了技术进步的红利，就是研究和投资的重心所在。
接下来，智能化接棒电动化，任琳娜表示，下半年投研团队将在智能驾驶方向加大挖掘力度。
二、长周期持股，持股坚定，力争不仅能挖掘黑马，还能赚到黑马变白马的收益
近两年，赛道股的阶段性暴涨使得众人经常会把赛道和中短期投资联系在一起。
但在任琳娜身上，你发觉不到短期追风的痕迹。
从任琳娜曾管理的基金持仓情况来看，她曾长期持有亿纬锂能、新宙邦、宁德时代和隆基股份。
任琳娜在这些个股上的持股周期，均超过10个季度。
数据来源：基金季报，制图：投资报。前述提及个股及企业仅为了对市场情况进行说明展示，不构成投资推荐。过往情况不代表未来表现。
以持有时间最长的亿纬锂能为例，任琳娜拿了11个季度，持有期间涨幅达到了908.40%。
同样拿了很长时间的隆基，任琳娜在持有期间的涨幅达到了325.87%。
当初买入时，这两家公司成为业内龙头的路径似乎不那么清晰，市场关注度也不高。
事后回顾，任琳娜从亿纬200亿市值时介入，一直重仓拿到公司近2000亿市值。
不得不说，任琳娜既有发掘黑马股的实力，也有陪伴黑马股褪黑变白的耐力。
从任琳娜的其他持仓中也可以看出来，持有频次在4次以上的有13家公司，在8次以上的有6家公司。
这些公司几乎无一不是各个阶段领涨的大牛股。
长周期持股的另一面，是任琳娜较低的换手率。
来源：基金定期报告，制图：投资报
三、高集中度、高确定性选股先看市场空间、竞争格局、管理层
在低换手的同时，任琳娜的前十大集中度较高，
比如招商安润的前十大集中度在今年二季度末时，达到68.28%，接管以来基本是以60%为中枢在波动。
高集中度，显然对基金经理选股的准确性提出了更高的要求。
来源：基金定期报告，制图：投资报
对任琳娜来说，选股的确定性是在研究和跟踪公司的过程中日积月累得到的。
在选股框架中，任琳娜设置了三项先决条件——
市场空间，竞争格局，和企业管理层。
任琳娜认为，如果企业未来的市场空间很小，天花板很低，那耗费太多时间在这样的公司上显然没有性价比。
如果公司属于长坡厚雪的赛道，那就要看公司在这个行业里面的格局是怎样的。
公司的技术怎么样？品类拓展方向怎么样？公司能不能长大？能不能获得更多份额？
这决定了这家公司能不能在组合中占到权重的大头。
三是管理层，任琳娜特别强调管理层的重要性。
她认为，管理层是决定公司战略眼光、发展方向的重要抓手，曾经发生过侵害投资人利益的公司坚决不能买。
针对后市，任琳娜表示，她现在重点关注的方向要数储能和智能驾驶。
据她观察，自今年5月以来推出的新车型多以智能驾驶为卖点。而这些以智能驾驶做卖点的车，几乎出来的时候都是爆款。
在招商安润的半年报中，任琳娜这样写道，
“我们欣喜地发现新能源汽车新车型的智能驾驶搭载情况显著进步。
我们认为今年下半年有望成为智能驾驶正式起步的重要节点。”
先来看投资报提炼的交流要点与金句：
任琳娜
招商能源转型基金经理
1.新能源汽车方向里，不同阶段关注的问题是不一样的。
比如，现在电池相关的，我重视的是有没有技术进步，它有没有创新，有没有变化，这是去年到现在我关注的事情。
我举个例子，比如铜箔，有些公司增速非常高，但它的投资要点不是增速。
它是被别人的技术进步取代的行业，前几年我们还没有看到新的技术出现，关注点就是产能紧缺、市场份额的高低。
所以，首先要对行业发展处在哪个阶段有一个了解。
在这个基础上，找出在这个行业发展阶段的背景下，公司成长起来的主要矛盾是什么。
2.大家都觉得硅料价格要暴跌，跌到8万、9万、10万，盈利都让给下游。
但我觉得他们忽视了一点。他们总觉得是价格影响需求，但价格是结果，不是原因。
其实是供需影响价格。
为什么硅料价格去年到现在顶在这么高的价格？
本质上是需求太好了。
为什么需求这么好？
经济性这三个字一定是大家忽略掉的。
即便大家预期今年硅料产能放出来，它依然是几个环节里相对比较缺的，它有增量的边际变化，但依然相对比较缺。
这种情况下如果价格崩掉，一定是需求非常糟糕。
但需求非常糟糕的前景完全不存在，所以肯定不像大家想得那样。
3.智能驾驶没有哪款车型真的很爆，但是总的加在一起，它的量上得很快。
至少订单上得很快，受欢迎程度很高，它有点像电动化开始蓬勃发展起步的阶段。
这在行业的打分里面，可能前几个月没有，但它是我这两个月观察到的事情，我就给它一个权重。
我在判断上就把它加上去，包括我自己的持仓上也会有所调整。
在我的基金半年报中我也有提及，我觉得可能今年下半年是智能驾驶起步的时间点。
我觉得或许有一波大级别行情，最快的话可能在今年下半年，慢的话或许明年会起来，以这种受欢迎的搭载智能驾驶的新车型推出为标志。
你会发现我拿的电动车的标的权重还是比较大的，但我的关注方向是智能驾驶，储能也一样，是我关注的方向。
4.电动车的渗透率到了一定阶段之后，我们关注的是新东西，有创新的领域，有变化的环节。
我们会关注材料的创新，比如关注锰铁锂、钠离子、铜箔，能推动行业继续进步的，才是好方向。
这不是板块比较，因为每个环节都可以有进步，它应该落实到每个公司头上。
5.技术进步的红利落在谁手里？
谁在这里面没有享受到红利，反而是减量？
后者至少估值是要被压缩的。
我们看到了磷酸锰铁锂电池、钠离子电池、4680、麒麟电池、PET铜箔，看到各种各样的变化。
由于新的变化，它们天花板打开，创造了更多份额。
那对应地，做不出4680电池的，没有进步的，未来就是退步。
就像隔膜工艺本身没有退步，甚至还在研发新的涂覆手段，但是每瓦每公斤对应的用量是缩水的，这个行业就会杀估值。
所以，如果细化到汽车零配件产业链，首先，我要想的是电池环节处在什么样的产业阶段。
在这个基础上，去想每个阶段的主要矛盾是什么，在这个基础上做标的的选择。
6.看到变化就要去布局。
比如磷酸锰铁锂去年我就去重仓了，但它的产线今年年末才落地。
我已经看到这个变化，看到的是未来三五年它的份额会增加，它的天花板会打开。
在那个点，如果它的估值跟成长、业绩、股价匹配度不是很离谱的话，是可以买的。
但你要考虑它当期是不是很离谱，
如果当期本身就比较合适，又叠加未来的增量，那就是值得重仓的公司。
01、现在的投资框架，会做更多行业比较，按照基本面变化、估值、交易拥挤度等
问：和以往相比，你现在的框架里会更多去做行业比较，能不能结合你的打分排序方法来介绍一下如何做行业筛选和比较？
任琳娜：我接管招商安润之后，它也是关注新能源方向的基金，
但它不仅仅局限在新能源汽车上，我会在自己能力范围内的行业上去做比较。
这种排序是一个偏短中期的维度，
我可能是以季度和半年度的维度，去审视未来行业基本面的变化；
包括基本面变化、个股确定性、估值情况、交易拥挤度等等，做一个筛选。
然后我会对这些细分子行业，有一个大概的判断，就是我在这个阶段愿意给这个方向多少的仓位。
这个判断是以一个季度到半年度的维度去进行的，但是我们每个月都会复盘一下。
我是新能源产业链小组的组长，每个月我会告诉大家，我建议新能源里面ABCD几个行业配置比例是什么。
每个月会有一些小的调整，变化不大。
但如果跟半年前比较的话，变化是很明显的。看的是一个打分的边际变化。
这就是不断做行业比较、行业筛选。
反映在配置里面，它反映的不是持仓结构的绝对金额，而可能是未来的调整方向。
02、今年下半年可能是智能驾驶起步的时间点
问：再往下，对细分行业、个股都会有个分值？
任琳娜：对，不止细分行业，对个股也会有一个评价。
这种打分是偏主观的，我们小组经常交流，我自己会有个概念，
比如，往后两三个月它的成本变化是个什么方向，营收增速又是什么方向；
还有它的政策走势，是加一分还是减一分等等，这是参考了策略分析师给行业打分的一种方式。
我在大新能源的范畴里面再做一些细化，
它会涉及到比较细的和行业经营相关的层面，比如下阶段采购的变化会怎么样，库存的变化怎么样。
比如给储能打分的时候，我会考虑到原材料IGBT紧缺情况的变化，这些都会列出来。
再看这些变化我觉得它值多少分，最后给一个总的分数。
比如5月底的时候，我们的内部交流中，我就把智能驾驶的打分提上去了。
一个非常重要的变化是，今年五月份以来推出的新车型智能搭载是非常受欢迎的。
最近的新车，你会发现没有哪一款车在续航上做卖点，卖点都是智能驾驶。
而这些以智能驾驶做卖点的车，订单基本都是爆款。
这个很像三四年前，特斯拉Model 3出现爆款，对电动车、对电动化的推动一样。
我觉得智能化也要起来了。
在我的基金半年报中我也有写，我觉得今年下半年可能是智能驾驶起步的时间点。
问：你过去的持股周期是很长的，什么样的情况下你会选择卖出？
任琳娜：如果突然之间发生了一件事情，我觉得它格局坏了，我会选择卖出。
如果是一个逐渐变化的过程，我会花一些时间去减仓。
如果买它的逻辑没有破坏，它依然是有创新的公司，创新的逻辑没破，那我还是坚持拿着。
03、能力圈的拓展是有的放矢，沿着产业链的方向去做延伸
问：你刚才讲到自己的能力圈范围，除了新能源，电子、计算机这些你也买过，还有哪些行业属于你的能力圈范围？
任琳娜：首先新能源是我比较熟的，
电子、通信、计算机、半导体这些是我在接手产品之后去学习的。
当时有个想法就是，新能源汽车在电动化之后会向智能化去发展，
那个时候看到了这个大方向，我觉得一定要往这个方向做一些能力圈的加法和拓展。
所以会看到，我过往的持仓里面有很多电子相关的标的。
往智能驾驶这个方向去拓展的时候，你会发现其实很多标的，它跟消费电子是重叠的。
本质上，电动车智能驾驶也是一个半导体领域的事情，最后就会发现它是往TMT上去做一些延伸。
问：这么说的话，其实电池相关的就有很多化工方面的延伸？
任琳娜：都在学，但是有的放矢，不是无节奏地把化工都全部学习一遍。
比如说六氟磷酸锂，我会顺着产业链条一路有选择地做加法。
光伏也是一样，比如现在很热的EVA粒子，也是顺着光伏产业链去挖掘。
所以，顺着整个新能源的产业链慢慢地向外去拓展，
等你看到变化之后，看到上量之后，很自然地就会顺着这个方向延伸。
本来我研究六氟磷酸锂、研究电解液，就有一个基础的判断在这里，事情发生的时候再往这块去延伸学习，也是比较快的。
04、市场空间、竞争格局和管理层是选股时放在最前面的先决条件
问：具体到投资方法上，你是怎么看景气度，怎么选股？
任琳娜：个股，我自己有一个习惯，会把三个选项排在最前面，而且这三个选项是有排序先后的。
一是市场空间，容量够不够大？
我希望是坡长雪厚的。
如果我能匡算到五年、十年之后市场容量只有100亿，现在这些公司加起来营收已经80、90亿了，
花时间精力研究这个方向是性价比很低的事情。
我希望它是有成长空间的个股。
这个选项排在最前面，它决定我研不研究，花多少精力研究。
二是竞争格局，
空间很大，但这个公司的技术是怎么样的？未来品类的拓展方向是怎么样的？
公司在这里面的格局怎么样，它能不能长大，能不能获得更多份额？
这决定能不能重仓，或者在你投资这个方向的时候它能不能占权重的大头。
三是管理层，我特别强调管理层。
他重不重视研发，财务是不是健康，甚至这个公司能不能突破天花板成长起来，涉及到公司的战略规划，这些都是管理层做的事情。
当然这是需要长期接触的过程，
这三点是排在最前面的——空间、格局、管理层。
其他是常规比较、调研，比如订单、库存、业绩、估值、现金流等。
前面三点是大方向，如果不满足我基本就不看了。
05、对新能源汽车产业链的关注点，现在要放在技术进步上
问：对细分行业的比较也是通过这种打分制吗？就比如新能源汽车产业链，它的产业链也是非常长的，对它的细分环节要怎么去比较？
任琳娜：不是，这要具体问题具体分析。
细分环节也存在一些比较，但它不是像行业一样，比如加仓比重怎么样，加仓方向怎么样。
新能源汽车方向里面，不同阶段关注的问题是不一样的。
比如，现在电池相关的，我重视的是有没有技术进步，它有没有创新，有没有变化，这是去年到现在我关注的事情。
但是在之前，我的关注点不在这里，那个时候行业还处在刚刚快速放量的过程当中。
那个时候，核心应该是下游的布局，
它跟哪些电池厂、哪些车企有合作，它的产能投放、成本、盈利增速等等。
06、把整个组合看成一个股票
问：从定期报告看你的持仓，前十大集中度还是挺高的。这对公司的确定性、业绩增长的判断要求比较高，你是结合个股打分系统进行筛选吗？
任琳娜：个股打分、行业打分比较是我自己的工作习惯。
我自己有一张表，组合的每个股票按照权重，把整个组合看作一个大股票。
个股确定性高不是打分打出来的。如果我对这个公司了解，那一定是长期跟踪积累出来的。
平时去调研，管理层所说的东西是不是兑现？他的风格是怎么样的？公司的气质是怎么样的？
长期研究下来，也有经验的积累，对整个行业的节奏都很了解，才有这样的结果。
比如也有这类公司，所有逻辑看着都非常完美，但我如果从来没有跟它接触过，没有对它有任何了解，我不敢一下子买到重仓。
我不愿意太激进，也不愿意押注一个方向。
不要拿着基民的钱去做确定性不是很强的事情，去做过于博弈、过于赌的事情。
07、组合的PEG较低
问：整个组合估值应该不低吧？
任琳娜：其实不会。新能源有很多子行业，我更多关注逆变器、储能、光伏、电动车、智能驾驶。
大家都觉得逆变器的绝对估值很高，但它的增速非常高，PEG就比较低。
我不会追求一定要把它控制在什么节奏，我只是会观察它的变化，它有没有突然之间这段时间顶上去？
我的持仓数量是会控制的，
你会看到券商调盈利预测，会看到股价的波动，马上就会在组合的结构上看出来。
所以，并不像你想得会偏高。
我的新能源组合的估值水平不会像大家想得那样夸张。
08、现在重点关注储能和智能驾驶
问：现在重点关注哪几个方向？
任琳娜：储能和智能驾驶，但不代表当期配置情况。
它更多代表了未来一段时间考虑的机会方向。
储能已经看到很明显地量变到质变了，智能驾驶正在发生。
它可能就像2020年初疫情结束之后的电动车，或许是一波大行情。
虽然它没有那么清晰，但已经看到了变化出现。
问：智能驾驶，有很多行业标杆企业还没上市。
任琳娜：对，有今年刚上市的，在美股和港股也有。
香港有一些拟IPO的公司，未来两三年有可能是行业红利比较大的时候，包括二级市场红利。
09、电动车渗透率到一定阶段后，市场关注的将是有创新、有变化的事物
问：在电动车渗透率已经提升到目前这个阶段，你怎么看整个产业链其间的投资机会？
任琳娜：其实它有一点像消费电子，手机一开始渗透率上升的时候，什么都好。
过去两三年，大家看消费电子看的是创新。
如果你没有创新，差距就会非常大。
今年市场也在炒VR，虽然低于预期，但这是一个创新的方向，大家就愿意关注。
电动车的渗透率到了一定阶段之后，我们关注的是新的东西，有创新的，有变化的。
我们会关注材料的创新，比如关注锰铁锂、钠离子、铜箔，能推动行业继续进步的，才是好方向。
这不是板块比较，因为每个环节都可以有进步，它应该落实到每个公司头上。
再往后，应该是结构性的，所以还是选个股。
10、有变化就可以布局，结合估值和成长性
问：像材料这部分你也买过，它的短期涨幅非常大，你是等到它的业绩出来后，还是有变化就去采取行动？
任琳娜：看到变化就要去布局。
比如磷酸锰铁锂去年我就重仓了，但它的产线今年年末才落地。
我已经看到这个变化，看到的是未来三五年它的份额会增加，它的天花板在打开。
在那个点，如果它的估值跟成长、业绩、股价匹配度不是很过分的话，是可以买的。
如果当期本身就比较合适，又叠加未来的增量，那就是值得考虑的公司。
11、赛道是市场选择的结果，从经济性+产品力出发
问：大家这两年都在说赛道投资，你觉得新能源赛道投资投下来之后有哪些心得感悟？
任琳娜：大家老是喜欢说赛道，但却不想一想为什么大家会集中到这个赛道呢？
它是市场选择的结果，不是因为它是赛道我才去买它。
早几年还没有“赛道”这两个字，我觉得这是市场选择的结果。
你一定要想明白你买它或者不买它的底层逻辑是什么，行业发展的本质是什么。
对新能源来说很关键的两个词，
一是经济性，
一是产品力，能涵盖全行业。
还有四个字，“能源安全”，影响的是估值。
风、光、储就是经济性；车，包括电动化、智能化，就是产品力。
这两个底层逻辑有没有破，决定整个大新能源方向还是不是一个赛道。
赛道是一个结果，不是原因。
12、猎奇而淡定，喜欢看各种新东西
问：每个人的投资风格多少跟自己的性格匹配，如果形容自己的性格和投资风格，你会用哪几个词？
任琳娜：我有一点“猎奇”，
比较喜欢跟科技进步有关系的东西，喜欢看各种各样的新东西，看科幻杂志。
第二个就是心态平和。
以前我会稍微有一点冲动，或者心理波动比较大。
这可能跟职业生涯有关，老是会担心很多事情，不成熟。
现在我觉得自己比以前稳多了，在投资这件事情上不太容易有很大的情绪波动。
既猎奇，又稳定，似乎有点矛盾，说白了，就是我喜欢新东西，但在情绪的波动控制上越来越成熟淡定了。
问：相比于三五年前，这是一个比较大的进步吗？
任琳娜：是的，这几年“活久见”的事情看多了，再加上跟公司的工作氛围有关，让你有一个淡定的空间，允许你淡定。
所以就是保持猎奇，心态越来越淡定。
问：未来会向全市场的方向拓展吗？
任琳娜：这不是一蹴而就的事情，我自己也在慢慢积累。
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