无法拥有择时天眼，但我们可以相信常识

骄阳似火的盛夏逐渐过去，近期的A股市场也有些温度下降的迹象。在经历过四月底到六月的全面反弹和七八月份的结构性行情之后，市场又开启了震荡下跌模式。在过去一个月的时间里，各大主要市场指数全面走低，尤其是前期上涨较多的成长板块和中小盘风格调整幅度较大，“盈亏同源”这个颠扑不破的道理再一次在市场中得以应验。

图1：近期以来主要市场指数的反弹幅度和调整幅度

注：低点反弹区间为2022/04/26-2022/08/17，近期调整区间为2022/08/18-2022/09/19，数据来源：Wind。

与此同时，市场情绪相较之前也有所下滑，这一点从交易活跃度上就可见一斑。在今年6月份市场总量上攻的火热行情中，A股日成交额超过1万亿都是家常便饭，然而近期市场日均成交额却一直徘徊在8000亿左右，9月19日更是降低至约6662亿元，创下了近17个月以来的新低。

如此波动起伏的行情之下，很多投资者朋友开始感慨，自己要是能精准择时该有多好。择时二字仿佛是投资中的“武功绝学”，效果惊艳，大家对此孜孜以求，却极少有人掌握。试想一下，如果能在今年年初果断减仓，又在4月底入场抄底，那一定是最为理想的操作，然而真正做到这样的人却几乎没有，连大多数专业的基金经理都为力。

1．择时很难，存在科学依据

Grinold在《积极组合投资管理》一书中提出了一个非常经典的公式——投资策略的超额收益取决于3个因素：判断的准确性、判断的次数（宽度）、市场的深度。

IC就是策略有效性的刻画，预测越准超额收益自然越强，而BR值却往往被大家忽视。当我们在做选股或者择基时，由于市场上存在数千只待选的股票/基金，相当于给我们提供了很多判断次数，可投资的宽度是相当之大的。但如果是一个择时策略，我们要判断的标的只有1个，BR值也就随之降低。所以说，选股与择时策略的难度几乎不在同一个量级上。

所以说，在判断准确度有上限的情况下，如果要提升择时策略的超额收益，那将不得不走向高频，增加判断的次数，而这种高频择时策略在公募基金中又很难施展拳脚，对于普通投资者来说更是可行性不高。由此也就解释了一个现象：市场上多数的基金经理都是自下而上进行选股的，鲜有标榜自己能够择时的基金经理。即使做到了几次令人印象深刻的择时或者切换，多半也有幸存者偏差的因素。

2.择时难在胜率的长期累积以及极端行情下的操作

有很多朋友可能之前看到过这样一个说法：择时的机会成本很高，例证就是长期的累积收益往往来自于少部分的交易日，一旦错过就会造成很大影响。

从数据测算来看的确如此，偏股基金指数从2017年来的累计收益达到55%，但如果错过了其中涨幅最大的20个交易日，最终的累计收益就会变成-20%，差距之大肉眼可见。换个角度来说，如果我们能够避开每次大跌，收益表现自然会更加突出，相同区间内的累计收益达到了惊人的281%，比错过上涨带来的影响还大。其背后蕴含的原理就是我们常常提到的上涨下跌过程的不对称性，相同幅度的下跌对净值的影响要比相同幅度的上涨更为明显。

图2：错过涨幅最大/避开跌幅最大的20个交易日的收益表现

数据区间：2017/01/03-2022/09/16，数据来源：Wind，偏股基金指数采用的是930950.CSI（下同）

然而上述假设却存在着一定谬误，错过市场上涨最多的20个交易日这件事本身发生的可能性就微乎其微，其难度不亚于要避开下跌最多的20个交易日，并且市场的急涨急跌很多时候都集中出现在极端行情中，错过上涨和下跌这两件事往往会同时发生。

那么如果我们同时错过了涨跌幅最大的20个交易日，结果又会如何呢？从下图中不难看出，最后的表现不论从收益还是波动角度来说，都要优于偏股基金本身。

图3：同时错过涨跌幅最大的20个交易日的收益表现

数据区间：2017/01/03-2022/09/16，数据来源：Wind

从这个角度来看，似乎通过择时来避开大涨大跌也是很有意义的，但在实际的投资过程中，择时真正的难度在于胜率的长期累积以及极端行情下的操作。前者意味着哪怕你有再高的择时胜率，在乘法效应的累积下，每次都对的概率也会呈现指数级下降，而一旦没有做好风险预算控制，一次的失败就有可能使得前功尽弃；至于后者，大家的感受可能会更加深刻，那就是在市场极端行情中，我们的操作很可能会在人性的驱使之下有所变形。

回望过去这些年，在市场人声鼎沸之时，你是否因为对身边人的羡慕而跟风入场，或是心怀侥幸想着等冲高一把后再离场？而在市场无人问津之时，你是否也停下了定投的脚步，或是将低位筹码在黎明前夜如数交出？想想自己每次在极端市场中的操作，也许更多的是受情绪驱使，事后来看着实让人扼腕叹息。

贪婪和恐惧是人与生俱来的特点，也是挡在择时面前的一座大山。

3.既然无法预知未来，那就用模糊的正确克服未知的恐惧

投资中有句话叫“模糊的正确远胜于精确的错误”，正和我们本文的主题不谋而合。既然无法拥有预知未来的天眼，不如用模糊的正确来克服未知的恐惧。市场的底部往往是在绝望中诞生，在看不到希望的迷雾中，可以用常识当作定位器来锚定此刻内心的彷徨。

最适合普通投资者使用作为参考的指标之一就是老生常谈的风险溢价了。从当前主要指数的风险溢价上来看，沪深300指数已经来到了2010年以来80%分位数附近，这一水平已经超过了今年4月底的市场低点。而从滚动区间来看，沪深300指数的风险溢价已经接近过去三年的均值加两倍标准差附近。

图4-1：沪深300指数的风险溢价历史分位数情况

图4-2：沪深300指数的风险溢价滚动分位数情况

数据区间：2010/01/01-2022/09/16，数据来源：Wind，滚动计算窗口为三年

近期的调整或许让许多人开始怀疑人生。在这样煎熬的阶段中，与其在纷纭的消息中反复心理博弈，不如选择相信常识的力量，认识到当前权益市场已经凸显出了较高的性价比，在下跌过程中克服恐慌情绪，理性分析，坚定拿住筹码。希望若干年后的你回首过去，会无比感谢此刻坚定的自己。

风险提示：

基金投资于证券市场，基金净值会因证券市场波动等因素产生波动。我国证券市场发展时间较短，不能反映证券市场发展的所有阶段，基金过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，投资人应充分了解自身的风险承受能力，选择与自身风险承受能力相匹配的产品进行投资，欲知自身的风险承受能力与产品相匹配的情况可向销售机构处获得协助支持。基金有风险，投资须谨慎，详见基金法律文件。