公募基金如何玩转股指期货？

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之前的文章中，有读者留言，为什么公募基金会持有股指期货，为什么他们要去持有股指期货。今天刚好看到了一篇研报系统性回答了这个问题。

先说结论，公募基金使用股指期货的目的主要是流动性管理和风险管理。前者，主要是某些指数增强基金，直接利用股指期货的贴水去实现指数增强收益（主要是中证500和最近的中证1000）。另外一个就是用来对冲系统性风险。

监管指引

根据监管相关规定，债券型、货币市场型、FOF是不可以参与股指期货交易的。剩下的部分基金，比如普通股票型，混合型，特殊类型（绝对收益策略）和QDII基金可以参与股指期货交易，但是目的必须是套期保值目的。因为股指期货作为一个衍生品工具，风险比较大，监管处于保护投资者的目的还是做了比较严格的措施的。

根据《证券投资基金参与股指期货交易指引》中的要求：

持有的买入头寸应当符合：买入股指期货合约价值，不得超过基金资产净值的 10%；持有的买入期货合约价值与有价证券市值之和，不得超过基金资产净值的 95%（封闭式基金、开放式指数基金（不含增强型）、交易型开放式指数基金（ETF）为不得超过基金资产净值的 100%）；

买入头寸主要是指数增强基金用来替代股票多头。从这个限制来看，最多也不能够买入10%，说明公募指增即使采用这个策略，整体超额贡献倒不大。倒是私募基金没有这个限制，在负基差比较大的时候，确实有私募基金会采用这种操作。持有的卖出头寸应当符合：持有的卖出期货合约价值不得超过基金持有的股票总市值的 20%。基金所持有的股票市值和买入、卖出股指期货合约价值，合计（轧差计算）应当符合基金合同关于股票投资比例的有关约定；

这部分主要是对卖出对冲的限制。从这个持仓来看，卖出最多20%，也无法完全保护好现有头寸。如果看空后市，基金经理可以有两种操作，一个是直接卖出股票，一个就是卖出股指期货对冲。前者，可能受制于合同规定要求，比如最低的持仓的比例，或者窗口指导无法卖出，或者股票流动性比较差大，卖出规模太大担心影响市场冲击，这个时候可以考虑直接买入股指期货对冲。但实际使用效果取决于基金经理对于后市判断的准确性，如果判断错了，后市看涨，期货端反而是亏损的。

成交金额：基金在任何交易日内交易（不包括平仓）的股指期货合约的成交金额不得超过上一交易日基金资产净值的 20%；限制了公募基金的过度交易行为。对于特殊类型的基金，比如多空对冲等有其他特殊的规定，具体可以参考基金合同。

参与情况

虽然相关规定允许公募基金参加股指期货交易，但是从实际持仓来看，公募基金参与股指期货的意愿度并不高。毕竟对于非指增的公募基金，参与股指期货更多的是对冲，对冲取决于基金经理的主观判断能力，而且有最高仓位限制，相对来说，对冲的效果比较鸡肋，而且对于基金经理能力要求高，所以部分基金经理可能不会去参与股指期货交易。

具体到持仓品种来看，多头主要是被动指数基金，为了复制指数效果。空头主要是多空型基金，用于对冲风险。其他的持仓占比相对来说都很小。

从普通类型基金的多空平均仓位来看，整体的空头平均仓位明显高于多头，也就是卖空对冲意愿度更强，首先前面说了做多的限制是10%，做空限制是20%，做空的限制更小，而且卖空对冲的意愿更强，估计这也是负基差常态化的一个原因，卖空的意愿强于买入。

从具体的持仓品种来看，（IF：沪深300股指期货，IC：中证500股指期货，IH：上证50股指期货，IM：中证1000股指期货）公募持有IF最多，而且是空头，说明很多公募基金偏好于使用IF来对冲风险，毕竟IF的基差小一点，不知道你是否注意，在2020年年尾，也是公募基金IF空头仓位最大的时候，说明当时很多基金经理已经认识到了IF已经处于高位，所以IF来对冲一点系统性风险。后续沪深300指数下跌，空头仓位也在下降。感觉公募基金的空头仓位也可以监控起来，作为一个择时指标。

不同类型基金参与股指期货的程序也不一样。股票多空参与程度最高，其次是增强指数基金，被动指数基金和灵活配置型基金。

股票多空型基金

股票多空型基金因为中性策略，不得不采用股指期货对冲系统性风险。从具体的持仓来看，主要是IF为主，因为IC基差太大了，IH对应的上证50基本没有超额收益，所以选择了折中的沪深300。

被动指数基金

有人好奇，被动指数基金为什么要持有股指期货呢？他又不需要利用股指期货的负基差做指数增强。这个主要是流动性管理的需要。比如对于沪深300指数，可以买入期货，因为期货保证金原因，会有很多货币资金剩余，可以用这部分资金去应对日常的申购和赎回，作为一个流动性工具。不然一次就是买入和卖出一篮子股票，管理难度交易费用都会比较高。目前被动指数基金，主要是持有IF和IC为主。

你看具体的基金持仓，持有的股指期货也很少。

指数增强基金

指数增强基金，买入股指期货多头主要是利用负基差获取超额收益。增强型指数基金相对于被动指数基金，更加偏向于偏向于配置股指期货。

增强型指数基金，主要是配置IC，其次是IF，基本没有配置IH。

比如，盛丰衍盛总的西部利得中证500指数增强就持有一定股指期货多头仓位。

股票型基金

股票型基金包括偏股混合型基金和股票型基金，两者都是高权益仓位的基金。这两者参与股指期货主要是在不卖出股票的情况下去对冲风险，有时候因为合同的限制，股票仓位无法进一步降低，同时卖出成本冲击成本太高，卖出流动性比较差，所以考虑使用股指期货替代。当然也有少部分会作为指数ETF的替代。

对于偏股混合型基金来看，主要还是偏空头对冲为主，少部分采用了多头替代，主要是IC和IF，IH很少。

对于普通股票型基金主要是多头IC头寸，因为IC负基差，拿了IC多头有贴水可以吃。

灵活配置型基金

对于灵活配置型基金，采用做空对冲相对会比较积极，主要是采用IF作为对冲，因为IF相对来说基差比较小。

比如之前挖掘出来的华泰柏瑞富利，就比较灵活地采用了IF来对冲系统性风险。在2022Q2的季报中披露为：“报告期内，因宏微观经济受疫情冲击，美联 储加息等因素影响，存在一定风险，为力争获取个股收益，对冲系统性风险，本基 金进行了股指期货空单套保”。

偏债混合型基金

偏债混合型基金一般都是固收+基金，这些基金为了能够参与打新，需要的一定的股票市值，持有股票市值之后，采用股指期货对冲，这样既避免了权益资产的波动，有很好地参与了打新。有点出乎意料的是这些基金既然会偏向于持有IC多一点。

从2022Q2的持仓来看，主要是还是IC和IF的空头为主。

小结

从监管要求来看，基金参与股票期货的目的应该是套期保值，而不是参与投机。而且规定了只有特定类型的基金才可以参与股指期货，债券型，货币基金和FOF不可以参与，不同类型基金在持仓方面受到的限制也不同，其中特殊类型的多空对冲策略相对来说限制少一点，但是其他股票类基金，买入的股指期货仓位占比不能够超过10%，卖出对冲的仓位不能够超过20%，而且对于成交额和现金留存方面也有要求。

但不同类型基金使用股指期货会有比较显著的差异：

对于股票多空型基金主要是策略限制的原因，不得不采用股指期货对冲风险；

被动指数基金，更多的是流动性管理工具，可以比较灵活应对申购和赎回；

对于指数增强基金，主要是IC，可以吃到期货贴水带来的增强收益，是一种多元化的超额收益来源；

股票型基金和偏股混合型基金，有部分对冲也有部分是作为权益多头的替代；

灵活配置型基金，卖空对冲的目的多一点，主要是基于宏观判断去对冲系统性风险；

偏股混合型基金，主要是固收+基金因为要参与打新，需要股票市值，然后这部分股票市值采用股指期货对冲，这样既可以参与打新，又可以规避权益的大幅度波动；

至此，全文完，感谢阅读。

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以上内容仅作为个人投资分析记录，仅代表个人观点，分析内容基于历史数据，历史业绩不预示其未来表现，不作为买卖的依据，不构成投资建议。

参考资料

国元证券-公募基金如何参与股指期货？-朱定豪，房倩倩-20220815