光大保德信基金盛松：四季度有望先破后立 看好地产及消费修复

盛松先生：北京大学硕士，20余年证券基金从业经验。曾任中国光大国际信托投资公司证券部交易部经理、光大证券资产管理总部总经理，2003年参加光大保德信基金筹备工作。现任光大保德信基金副总经理、首席投资总监。

• 9月以来，市场受国内外多种情绪影响，一方面是对国内经济复苏的观望和验证，外部方面既有国际关系的复杂性，也有各国央行竞争性加息带来的流动性和深度衰退的担忧。展望四季度，市场或仍将面临诸多变局，但无论地产政策调整因素，或是海外流动性因素，其对市场的影响可能都处在“临界”位置。在国内外政策预期及海外形势明朗之前，国内基本面或仍将维持若修复，风险偏好不高，市场可能仍处在高波动和板块快速轮动的状态。但当前A股市场整体处于较低的风险溢价水平，这将成为我们配置的有利出发点。

• 从市场信号的角度看，目前私募基金仓位又接近了今年4月的低点，管中窥豹，A股投资者已经“用脚投票”，通过低仓位反映了对一系列外部因素的信心程度。以持仓市值加权计算，公募基金前100大重仓股动态P/E为17X，已经低于4月底的18X；沪深300、中证500和创业板指数的动态P/E估值处于2010年以来25%、4%、10%分位；30个中信证券一级行业中，20个行业的估值分位已低于30%，超过50%分位的行业仅4个；在从沪深300指数估值与国债收益率的相对比较看，股票相对债券的配置性价比也基本恢复到今年4月底的水平，当前配置股票的性价比已经显现。

• 对于经济预期，我们认为经济深跌反弹后的惯性或已经接近尾声，但经济仍存在需要改善的空间。8-9月社融继续呈现弱回升，未来仍有可能通过政策性金融工具来继续扩大财政扩张，支撑基建和消费。此外，地产增速下行最快的阶段可能也已经过去，对经济的影响或将有所减弱。不过，近期出口增速快速回落，显示海外金融条件大幅收紧使得欧美步入衰退的概率大增，从而使得国内的全面复苏面临一定挑战，经济或将面临一定阶段性下行压力，复苏需要更大力度的政策支持。

• 短期市场预计或仍将呈现一定波动，四季度有望先破后立，预计继续呈现特征鲜明的结构性行情。回顾过去，历史上四季度的超额收益通常出现在低估值的蓝筹（比如上证50、沪深300）与传统行业（比如地产、银行、非银、食品饮料、家电、建材等）。主导因素主要有两个：一是年底的货币政策与基建财政的刺激；二是估值切换行情，而估值切换的前提是盈利稳定可测，且没有宏观系统性风险。今年的“四季度效应”仍然值得关注，上证50、沪深300的估值调整较为充分，而短期美债利率上行及美股调整，也可能对成长风格不利。具体到行业，我们主要关注竞争格局长周期改善的地产，以及消费场景恢复下的酒店、航空、食品饮料等。

• 每次市场大幅向下的时候，都是中长期维度很好的投资机会，要力争寻找确定性的产业趋势。我们不妨将视野稍微放长一些，关注那些将在未来1-2年有更好增长的行业。宏观经济的新旧动能正在加速切换，一方面，以新能源和智能制造为代表的新兴产业转型升级，正在构成经济产业边际增长的主导力量。而地产增长进入新常态，地方也需要积极发展新产业，扩充税源。另一方面，从全球视野看，相关产业链已经构成了中国的优势竞争产业，有利于中国从制造大国向制造业强国买进，并不断加大在国际事务中的影响力。其中孕育的优秀中小企业，预计在未来相当一段时间内都有较乐观的发展。

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