消费产业链研究系列二：寻找消费复苏的方向

疫情对消费行业的冲击正在边际弱化，随着消费场景的逐步复苏和促销政策的大规模落地，消费行业已经走出“至暗时刻”，进入企稳复苏阶段。虽然4月我国社会消费品零售总额同比下滑11.1%，同比增速创去年以来新低，但消费受疫情扰动最大的时期已过，市场已开始关注需求端的复苏弹性。所以今天我们聊聊当前市场的整体环境对大消费行业的影响，同时寻找消费板块可能有哪些超预期？

数据来源：国家统计局

1. 以史为鉴：疫情逐步控制后，消费需求有望反弹明显

“历史会重演，但不会简单重复”。经历过2020年疫情的我们，已经看到疫情对需求的影响不是消失，而是推后。以消费行业中典型代表食品饮料和家电为例，从上一轮疫情经验看，疫情逐步受控后，家电经营显著反弹，2020Q2部分品类出货转正，2020Q3则全面反弹；全年出货基本稳定；而食品饮料行业在经历了2020Q1业绩底部后，也自2020Q2开始逐季改善。

数据来源：Wind

数据来源：产业在线

基于下半年疫情向好、经济回暖的预期，消费复苏还将传导到广告、电商板块。互联网本质是通过科技发掘消费需求，2022Q2业绩伴随疫情触底，后续随着疫后消费复苏叠加前期降本增效，同样有望逐步进入业绩改善周期。值得注意的是，广告收入弹性>宏观经济景气度弹性，而从广告公司自身盈利情况来看，公司利润弹性>收入弹性。

数据来源：Wind, 中信证券

2. 消费股价往往跟随复苏预期早于实际经济复苏

按照经济规律，消费的修复基本同步于经济的修复。我们在2020年也看到居民消费支出与实际GDP 回升较为同步。

数据来源：Wind

但消费股价往往跟随复苏预期早于实际经济复苏。就2020年的情况而言，以疫情管控严格程度作为疫情分界点（3月27日），3月31日国常会称增加中小银行再贷款再贴现额度1万亿元，进一步实施对中小银行定向降准；4月3日央行向中小银行定向降准1个百分点并下调超额准备金至0.35%，同日线下服务消费行业开始见底回升。2020 年4月3日~2020年7月10日，社服、医美、食品饮料、商贸零售、医药获得较强的超额收益。

表-2020年Q2疫情好转后行业涨幅

数据来源：Wind

根据疫后复苏行情经验，疫后复苏的消费行情节奏大概率有2个阶段，对应疫后复苏预期和经济复苏信号这2个拐点。站在当下，消费受疫情扰动最大的时期已过，后续关注需求端的复苏弹性。

3. 可能的超预期：消费行业自下而上行业竞争格局的改善和消费龙头自身的

若只是自上而下考虑消费信心和经济复苏，往往忽视了自下而上行业竞争格局的改善和消费龙头自身的。

以高端白酒龙头为例，高端白酒的主要需求是社交。“关系圈层文化”+“含蓄内敛的民族性格”诞生了中国白酒的社交属性，高品牌溢价又赋予酒企在产业链中极高的话语权。白酒行业价位极度分化，茅五泸5%的销量占据超行业60%的利润。茅台因为极强的品牌和刚性需求，批价上涨后引领白酒价位持续扩容，是白酒基业长青的关键。

数据来源：Wind

再来看下家电龙头公司的情况，值得注意的是，2022年1-4月，白电龙头均价弹性更为突出。伴随着成本端钢和铜价未进一步走强，盈利筑底提升拐点已现。

数据来源：奥维云网

4. 估值逐步具备吸引力

投资盈利的关键在于，虽然现在面对的可能是千篇一律的坏消息，悲观主义的大方向也是对的，但在程度上，人们仍然可能会过度悲观，因此资产价格可能会变得便宜。长期看，市场是一个“称重仪”，即使它在短期内常常变得情绪化。 有时候，我们可以按照巴菲特说的，“以50美分买价值1美元的东西”。

我们以大消费里最均衡配置的中证消费50指数为例，经过前期市场对消费的悲观态度，我们看到中证消费50指数的PE估值已回落到过去2年的27%分位。

数据来源：Wind

关注消费50ETF（159798），跟踪中证消费50指数，是消费龙头公司组合代表。

数据来源：指数公司官网，截至2022/6/8

今天就聊到这里，下期不见不散。

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