从光伏硅料透视产业链投资底层逻辑

近期市场复杂多变，热点频出但主线仍不明朗，绝望与希望的情绪转换往往只在一瞬。正值三季报披露期，在市场估值的底部区间，我们不妨“冷眼观市”，减少情绪波动，从复杂的市场中找到扎实的增长机会，回归到产业链底层逻辑上来。在横向上锁定高景气度的产业，纵向上进行全产业链分析，寻找存在供需错配最为突出的受益环节，往往蕴藏着率先走出迷雾的机会。

从已披露的三季报情况来看，光伏作为高景气赛道，硅料龙头业绩喜报频传，产业链整体发展向好。观察近期市场下跌后的反弹，光伏指数的反弹曲线也较为亮眼。我们可以以光伏板块为例，一窥产业链投资的底层逻辑。

光伏背后的产业链

在碳中和的大背景下，中国给出了明确的目标，即在2030年实现碳达峰，非化石能源占比达到25%。要完成这个目标，必然得靠以光伏、风电为主体的新能源。

国内光伏产业从2000年开始起步，历经二十余年发展，已形成一条完整的产业链。最上游的硅料，是制成单晶硅棒、多晶硅锭的核心原材料；硅料通过打磨切片，处理成为硅片；硅片经过加工得到具备“光能-电能”转化能力的电池片；再经由组件环节把电池片进行串并联、输出封装成光伏面板，应用到光伏发电系统中。

光伏产业链主要环节图

图源：中国光伏协会，英大证券研究所

在这条产业链中，近期备受关注的是被称为“黑金”的硅料。硅料的高设备投资导致高资金门槛，但单纯“有钱”也不行，硅料对纯度的要求也非常高，龙头企业要达99%以上，存在比较高的技术壁垒。即使资金和技术到位，但硅料的扩产周期又较长。一面是供给端较慢的上游硅料产能爬坡速度，一面是碳中和引领下飞速增长的下游光伏装机需求，当产能跟不上需求，就会造成硅料阶段性的供不应求，导致“供需错配”发生。组件企业纷纷高价抢硅，手握硅料的企业接过话语权，硅就成为前期光伏产业链中的竞争要点之一。

在各产业链中，并非所有最上游的“米”都如此昂贵。但硅的高提纯要求、长扩产周期、和紧供需格局，塑造了其有如“硅宝”的盈利价值。

产业链投资法的“三找一避”

其实，从之前的果链、芯片产业链，再到后来新能源车产业链等，都向我们展示了产业链发展中蕴藏的良机。我们梳理了一套以产业链上下游基本面分析为基础、以新要素跟踪为抓手的“产业链投资法”，将其总结为“三找一避”，助力我们做好寻找产业链投资机会的基础分析。

第一，找对大方向：选择景气度高的行业作为投资大方向。景气度可以简单地理解成是繁荣程度，我们可以综合“技术、政策、需求”三个维度来进行锁定。比如在过去12年间，光伏产业技术不断升级，度电成本下降了85%，接近了传统能源发电的成本，给产业的持续发展创造条件；而在“双碳”政策的驱动下，光伏下游装机需求极速扩张，共同造就了光伏的“尖峰时刻”。

第二，找准小环节：按照“上游、中游、下游”的逻辑对产业链进行拆分、梳理，从“供需关系、利润分配、准入壁垒、受益敏感性”等维度寻找具有空间的投资环节。比如光伏产业链中最上游的硅料，因其市场需求大、门槛壁垒高、扩产周期长的特点，当下游需求扩张的时候，硅料产能扩张滞后，就易产生供需错配的紧俏情况，最终引发上游环节景气度提升。

第三，找好介入点：资本市场从来不缺热门概念，而概念本质上可能只是情绪的集合，集结号吹响的时候一拥而上，人心散去的时候一地鸡毛。概念距离真正的利润实现还有很长的路要走，最好的投资时点则可能是在产业链即将释放利润的“前夜”。比如10年前的光伏，当时其高成本导致产业链盈利能力有限，而近几年随着产业技术提升、成本逐步下降、盈利水平不断提高，那些在光伏产业利润释放前介入的投资人，或许都分享到了行业走向繁荣的红包。

第四，规避“泡沫”： 如果说第三步是规避了概念炒作的泡沫，那最后一步需要规避估值过高的泡沫。就如沃尔玛老板山姆沃尔顿的理念：只要买的时候不是太贵，就不用担心卖不出去。目前市场对光伏产业链的基本面已达成大致共识，硅料环节新增产能也将开始逐步释放，相关投资进入“明牌化”阶段。此时“出牌”，需要权衡好“成长性”和“估值”的关系，尽量避免在估值中枢较高时买入，以免掉入追高追涨的陷阱。

普通投资者可能无暇追踪产业动态，但只要做到“模糊的正确”，即选对大的产业方向，就可分享到整个产业链的中长期发展成果。这可以以行业指数为投资工具，或者选择直接投资相关的行业主题基金，通过公募基金专业的投资能力，从产业链整体着眼，理顺全局秩序、判断发展方向；从部分细分链条落脚，分析联动影响、挖掘发展机会，助力我们收获产业长期发展给投资带来的红利。

尽管短期股价涨跌无法准确判断，但产业链投资法或许可以帮助我们穿透现象背后的本质，在合适的时点、以相对合理的估值水平，介入高景气行业，找到其中增量空间大的细分赛道进行投资，有效避免自己迷失在繁杂的热点和短暂的泡沫中，减少一时涨跌在情绪上的波动。

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