基金经理包斅文：未来半年内，最看好的科技方向是？

对话财通资管科技创新基金经理包斅文：

追求极致的景气度模型，在时代浪潮中寻找最深的护城河

包斅文
财通资管权益公募投资部基金经理
11年证券从业经验，3年证券投资经验
历任申银万国证券研究所研究员、友邦保险研究员、平安养老保险研究员、投资经理，曾管理近30个年金组合及养老金产品。2021年7月加入财通证券资管。

您的研究框架体系是如何逐步构建的？

一方面跟我过去的经历有关，开始我是看宏观相关的房地产行业，相对来说上下游看的是比较多的。所以从一开始建立的研究框架体系就是自上而下，落实到后来去看整个 TMT行业也是一样，我会立足于行业未来的景气度，判断他是不是进入了加速成长的周期，然后再通过自下而上去挑选一些有阿尔法的公司。在挑选公司的过程当中有3个是我最看重的。第一个是 去判断这家公司的护城河有多深，护城河可以是他的技术壁垒带来的，也可以优秀的人才所赋予的。第二点是去判断整个管理层的管理能力及管理团队是否足够优秀。第三点还是看公司自己本身的一个产品的盈利能力，包括毛利率、ROE这些指标。高的利润率、高的ROE往往能够反映公司核心的竞争力水平高低。

行业配置上基本上还是围绕一些高景气度为核心的投资框架体系，我们看景气度不仅仅是看整个景气周期，更多还是站在一年左右的一个维度去判断明年的景气周期是维持还是进一步的去做加速。如果是进一步加速的行业，我们会超配相对来说会比较多一点。

如果整个TMT板块都陷入到了一个景气度不佳的情况，那您对您管理的赛道基金会怎么操作？

在这一点上是存在历史经验的，比如说2020年整个TMT行业的大周期是基本见顶的，尤其通信行业和计算机软件行业板块是率先到达了自身周期的顶部。但当时整个大板块仍然是存在一定机会的，我们也是很惊喜的深挖到了一些细分的子行业。我还记得当时我在整个板块比较便宜的时候布局了半导体和新能源比较相关的igbt这些领域，这些比较细分的领域的景气度并没有受到大的板块影响，相关标的的市值也不是太小，能够容纳相当一部分的资金的。今年上半年整个TMT行业整体行情不是太好，在这种情况下，我们会更多的自下而上去精选一些个股，尽量去熨平整体行业大周期向下带来的一些不必要的波动。

总结过去成功和失败的投资经验？

做科技板块投资，还是要回归本质，买股票就是买公司，判断一家公司是否值得投资核心还是技术，以及是否能够有效实现商业模式的转化。2016年在做研究员的时候，我当时便开始跟踪一家刚上市不久的生产新能源车智能座舱的公司，持续跟踪并深度沟通了大概4年,直到在2019年是看到整个公司出现了一些比较大的积极性因素，尤其是智能汽车尤其是智能座舱的一个领域率先开始进入了一个放量的周期，并且随着整个智能化的趋势完全行成，他的业绩也迎来了爆发式增长，业绩随后带动股价上涨，也是逐步成为了我们的重仓股，按照我自身的习惯的话，对于持仓的重仓股基本会保持着每周一次的调研频率，主要是去看它的景气度是否一直超预期。当然投资的过程中肯定也会遇到一些波动，比如2020年的时候国内某巨头公司开始下场造车，当时其实是对整个资本市场都造成了一定的扰动，但我们并没有因为股价出现了暴跌了就立马减仓，相反的我们还是通过深度的调研了解到公司的基本面还是持续在超市场预期，所以那个时候我们是在低位的时候做了一定程度的加仓，直到近期的话才是做了一个清仓的操作。核心的加减仓的原因还是景气度，如果持续取超预期的话以持有为主。如果是出现了基本面恶化，或者说是景气度开始出现向下拐点的话我们还是会坚决的采取减仓的操作。

比较失败的经验就是购买了某个互联网科技文创公司，当时媒体对该模式的报道沸沸扬扬，但最终商业模式并没有得到市场的认证，股价没能走出趋势，自我总结的话还是觉得对新兴商业模式的可持续性判断的不够透彻，当时这个案例对于我后面做投资的影响还是比较深的，尤其是对企业护城河的深度、广度以及政策相关影响的判断，会在我研究或投资公司占据一个主导位置，所以这也是为什么很多人来问我整个TMT领域的投资框架的时候，我会率先强调要把整个护城河以及是技术壁垒这个问题想的更深一点。

在科技领域的壁垒其实还是挺难去判断的,您在买入和卖出的时候有什么比较具体的判断依据吗？

我们在去判断一个行业有明确的趋势主要有两大信号。第一个信号就是我们是看到各大巨头都开始下场去干这个事，这往往是一个先兆，但并本身并不能代表什么。第二个信号就是一些巨头公司推出的产品是不是能够带动一个比较强的消费趋势，比如说像VR、AR并不是一个全新概念，他其实从整个13年上一波移动互联网浪潮的时候就已经出现了，但那个时候只有一家巨头去下场干这个事，一直到整个2020年才开始有大量的巨头开始陆陆续续进入这个行业，才逐步形成一定的产业趋势，所以我们觉得核心点还是要看整体产品的一个成熟度，以及各大巨头对待新兴技术的积极性。

您会更加倾向于左侧还是右侧投资？

在左侧的位置的话我基本上只是去做一些底仓的配置，当然这个底仓也会是比较谨慎的，肯定不是站在2、3年的一个大趋势下，这样去配置就没有太大意义了，我们还是要立足于整个1年以内的这样的一个维度去判断他是否能够在这个时间点内出现一些比较积极的变化。当然在右侧我们肯定是会去做进一步的加仓，一旦确认了产业趋势，我们就会迅速的把仓位给推上去，当然在右侧点位的判断主要还是依赖于过去在左侧的时间点上我们的一个充分研究，才使得我们比市场会有更快更早的一个反应的效率。

您的持股周期及持股集中度大致是个什么样的情况？

我们对待我们重仓股始终还是秉持着长期价值投资这样的思维，所以像有一些长期看好的个股可能都持有了3到4年的时间，最短的持有时长基本上也在半年到一年这样的时间维度，毕竟公司的经营性拐点也是需要有一个时间去验证的，基本前十大重仓股会占到我总持仓的50%-60%之间。

您是科技发烧友吗？管理科技类的产品您觉得最重要的是什么？

基本上市面上出来的比较具有行业颠覆性的产品我都会买来体验一下，毕竟一些消费电子类的产品客户的体验还是一个核心竞争力，做基金经理我认为还是需要像孩子一样充满好奇心，捕捉新生事物的敏锐度一定要高，毕竟这个行业是千变万化的，投资能力就是要拥有比常人更加敏锐的商业嗅觉。其次，我认为还是需要中长期分析问题的能力，毕竟现在这个市场上信息太多太杂，分拣信息的能力也很重要。

您做基金经理有什么目标吗？产品净值出现了比较大回撤的时候您会有压力吗？

首先目标肯定是朝着最好的方向去的，但我觉得我相较于短期的目标来说，更难的是长期为投资者能够带来稳定这个现金流回报，这也是我职业生涯中明确地想要一直努力的方向吧。这个有压力肯定是会有，但还是从重新审视自己当初配置的初心的角度出发，去看市场有没有发生偏离或变化，如果发现事实和预期不符的话还是会去寻找背后的原因，如果发现背后的逻辑并没有发生太大的改变，我更多还是会选择去坚持。

中美贸易摩擦会对消费电子产业景气度带来影响吗，消费电子什么时候能迎来景气度的拐点？

影响肯定是会有，并且已经在过去几年消费电子行业的景气度上体现出来了，那从未来的一个角度为什么我特别关注VR、AR就是这个道理，因为这可能是消费电子行业近期最大的一次投资翻身的机会。目前从终端应用创新的角度来说，很多VR、AR的游戏开发商的角度来看的话更多考虑的可能是他的研发投入的效率，投入几千万元为十几万人去制作的一个游戏可能带来的流水甚至不能覆盖他的成本，从商业投资的角度来说它的经济效益可能还不如去开发一个换装的游戏。所以说这其实是一个很现实的这样的问题，因为只有当你终端设备的存量用户达到了一定的数量，形成了一定的生态之后才有可能去形成一个行业的爆发，吸引游戏、软件的开发者去创造新的产品。打个比方，美国某互联网巨头的游戏生态相对说比较好，那也是因为在2010年集中放量以后，他的用户数达到了千万级别的这样的量级，那所有的开发者才会愿意帮他去设计新的应用，最终才形成了一定的生态。

那么现在国内外互联网大厂都开始在这个时间点入场VR、AR我觉得最核心的问题是在于现在整体光学的方案相对来说已经到了一个成熟的阶段，产业链开始成熟了,把这个技术路径固定下来那才会有大规模的复制。就跟当初的智能手机是一个道理，VR、AR最好的应用场景其实就是在视频，包括是演唱会、直播电商，还有就是今年11月份卡塔尔世界杯就会通过VR技术把同一个国家的球迷放在一个房间里面。

四季度到明年上半年您最看好的方向？

目前我最看好的方向是智能制造。目前国家政策始终强调的就是制造强国，同时也很强调数据的资产属性以及数据背后带来的价值，具体就是指通过工业生产产生的数据建模，发现规律并应用到大规模的生产之中，这个才是真正意义上的制造业的升级。

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投资有风险，选择需谨慎。