第一次听到GARP策略是在2017年，当时参与了一场上市公司调研，正好偶遇某国内公募基金大厂的基金经理，其提到自己公司正式建立了GARP策略组。调研结束后我好奇查阅了下GARP策略的具体内容，发现其内核实际非常简单，即Growth at a Reasonable Price，以合理价格买入具有一定成长性的股票。
国内最早研究GARP策略的机构并非公募基金，而是券商研究所。我查到的国内第一份GARP策略研报发布于2008年，发布方是渤海证券。不过GARP策略在国内的发展一直不温不火，第一波高潮大致发生于2013年，理由其实很简单，创业板牛市开始了。
严格意义上说，2009年创业板开市前，A股并没有被当下投资者普遍认可的成长股，自然也就缺乏对GARP策略的实践。至于为什么公募机构纷纷在2016年后开始建立GARP策略组？因为2013年开始的创业板牛市和2015年的全面牛市让大家伤到了，当初虽然赚得爽，但亏起来也快，许多自称GARP策略的基金经理在上一轮牛市中只做到了“建仓成长股”，但并不关注建仓时的股价，所以其策略本质上是动量策略——追涨杀跌。所谓经历失败才会成长，真正的GARP策略直到2016年才开始被机构投资者开始关注。
GARP策略真正得到发展大约开始于2018年，这也是A股投资风格全面转向的一年——经历2017、2018年的持续打击，短线资金疯炒概念的行为被强行终止，机构投资者在A股的话语权逐步提高。
真正让GARP策略在国内全面铺开的事件是2021年底首次集中发行的第一批指数增强型ETF产品，这也是GARP策略和量化投资进行强绑定的时间点。实际上，GARP策略只是一种交易策略，而非一定采用量化形式，比如很多科普文章会将彼得林奇的投资策略归纳为GARP策略，而当前很流行的基本面量化、PB-ROE框架显然也是GARP策略的变种。
一、PB-ROE框架
之所以说PB-ROE框架是GARP策略的变种，是因为GARP策略主张“以合理价格买入具有一定性的股票”，而PB-ROE框架主张“在估值中枢相对稳定的行业中挑选更具成长性的股票”。看到差别没？PB-ROE框架会在筛选个股前先确定大致的行业范围。
国内有没有对PB-ROE框架执行比较坚决的基金经理呢？我翻了翻2021年底集中发行的首批公募指增ETF产品的基金经理名单，确实找到了一位——招商基金王平。
王平总持仓的行业分布其实非常有趣，从中证或者其它的行业分类标准上不太看得出来，但研究具体股票的话，可以发现王平总对新能源、半导体等“明星”成长行业的持仓非常有限，反而更加关注化工、家电、建筑等更加“传统”的行业。我复盘了下招商量化精选股票的历史持仓变化情况，发现这一趋势大致开始于2018年。
为什么说从中证行业分类上不太能看出王平总的持仓行业分布特点呢？一是因为其大量持仓中小市值股票，这些股票知名度并不高；二是因为王平总换手较快，基金季度换手率几乎不存在低于150%的情况，长期稳定在300%左右。
我个人认为，结合PB-ROE框架，以及王平总的持仓特征和换手率数据，可以认为王平总主要赚股票估值修复的钱，也就是股价被市场错杀后逐步修复的那部分收益。至于这些股票股价被“过度”修复，进而出现“泡沫”的时候，王平总大概率已经离场了。
二、业绩分析
王平总管理产品较多，但大致可以分为两大类，一是主动量化型公募基金产品，二是指数增强型公募基金产品，这里先看指数增强型产品。
从上图可以看出，王平总管理的沪深300指增、中证500指增和中证1000指增产品分别跑赢基准指数31.17、31.97和71.95个百分点（感谢招商基金，这三只产品均发行于2017年第一、第二季度，这样我在对比时可以一定程度上忽略建仓时间点差异的影响）。而王平总之所以在中证1000指增产品上取得最多的超额收益，我个人认为是小盘指数成分股获得的研究并不充分所造成的，毕竟有预期差才有超额机会嘛。
王平总管理的主动量化型公募基金产品（招商量化精选股票）跑赢其管理的中证1000指增型产品约50个百分点，但两只基金净值曲线走势类似，这也从侧面佐证了王平总更擅长挖掘中小市值股票超额收益机会的特点。
不过在与偏股混合型基金指数（可等同于国内权益类公募基金平均表现）对比后，我发现王平总基本到2021年中才开始明显跑赢市场平均。我个人认为造成这一点的原因有二：一是公募基金机构自2018年开始掌握市场话语权后，一直在抱团，先是抱团“漂亮50”，然后又抱团新能源，这种抱团行情对王平总这种均衡分散型投资选手并不友好（大概吃个行业平均收益）；二是PB-ROE框架天然厌恶风险，结合量化投资持股集中度低的特征，使得其在市场出现系统性下跌时反而可以“独善其身”（截至2022年11月17日收盘，招商量化精选股票2022年内累计收益为6.54%）。
最后做个总结，最近十年国内资本市场出现了许多翻天覆地的变化，这导致几乎每一种投资策略都阶段性遭遇过滑铁卢。我个人认为中庸之道或许是成熟资本市场的标志之一，未来的A股或许更加适合GARP策略发挥。
$招商量化精选股票A(OTCFUND001917)$ $招商中证1000指数增强A(OTCFUND004194)$ $招商中证800指数增强A(OTCFUND016276)$
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