重要信息点评
1、12月6日，中央政治局召开会议，分析研究2023年经济工作。此次会议进一步确定了11月以来的疫情政策常态化政策，提出要“更好统筹疫情防控和经济社会发展”、“优化疫情防控措施”，同时更加强调要统筹发展和防控的关系、肯定了消费和稳定信心的重要性，货币政策方面更加强调精准有力，更侧重在结构支持和作用于实体经济。此次通稿中没有提到地产，预计需求侧相关政策仍需等待经济工作会议。
2、12月7日，海关总署发布11月出口数据。11月出口超预期回落，以美元计价，中国11月出口同比降8.7%，预期降1.5%，前值降0.3%；分产品看，手机、集成电路等电子产业链和铝材降幅最大，手机出口金额同比-33.3%、集成电路-28.3%、自动数据处理设备（电脑为主）-28.3%，反映了疫情对国内供应链的扰动；铝材出口金额同比-18.2%，或和欧洲能源价格回落导致其高耗能产品进口需求回落有关；汽车产业链同比增速高位继续上行；进口同比降10.6%，预期降4.2%，前值降0.7%，其中铁矿砂和铜矿砂进口金额同比-22.4%和-11.6%，显示内需延续疲软，集成电路进口金额同比-27.6%，或同样与供应链扰动有关。
3、12月9日，国家统计局发布通胀数据。11月PPI同比-1.3%，预期-1.5%，前值-1.3%，CPI同比1.6%，预期1.6%，前值2.1%，疫情反复与高基数形成拖累，同时核心CPI延续低位，指向实体需求依旧偏弱；
4、上周防疫政策继续持续优化。12月7日，国家联防联控发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，提出防疫“新十条”，优化调整隔离方式，不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码等；12月8日，国家联防联控机制发布《新冠病毒感染者居家治疗指南》，提出无症状者无需药物治疗。此外北京明确进返京不再查验核酸及健康码；预计后续各地防疫政策将继续不停小步优化。
市场影响因素
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
上周央行OMO投放20亿，同时到期3170亿，共计净回笼3070亿。月末央行进行常规公开市场净投放。
生产数据方面，高炉开工率及螺纹钢产量继续下行，粗钢产量低位拐头向上，同时钢材库存维持震荡上行。同时，汽车钢胎开工率在回升后转为震荡。从生产数据来看，工业生产动能有低位企稳迹象。
需求数据方面，商品房成交面积震荡回升，同时虽然地产整体在“房住不炒”大背景下较去年仍有一定差距，但在近期政策密集出台后二三线城市改善明显。另一方面，此前车辆销售数据淡季下滑较为明显，上周则有所回升，一定程度上反映了疫情管控放松后消费需求有所释放。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
价格数据方面，农产品价格随季节性回升。其中，蔬菜价格与水果价格的季节性回升是主要原因，同时生猪价格继续高位回落，粮油价格在国际局势扰动下仍维持高位。值得注意的是，猪肉价格在震荡一段时间后开始回落，后续需关注疫情管控放松后服务业供需错配带来的通胀压力。
PPI影响因素方面，石油价格上周加速下行。后续一方面美国在大幅释放石油储备后存在补库存需求，同时OPEC增产能力有待观察背景下，俄罗斯石油供给缺口如何填补也引发市场担忧，不过随着海外各国加速收紧货币政策，需求走弱将带动能源价格回落，同时也带动工业品价格整体开启下行通道。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
期货价格方面，上周各类期货价格整体震荡下行，俄罗斯石油价格上限生效使得油价大幅下行。ICE布油收于76.82美元，跌10.23%，COMEX黄金收于1809.4美元，跌0.01%。
上周美元指数上行41.59BP，加息预期上行背景下美元小幅升值，在此背景下人民币上周升值631个基点，日元贬值228.35个基点。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
美联储加息预期方面，12月美国密歇根大学消费者信心指数出炉并大幅高于预期，市场认为这一结果将使得美联储下调失业率预期并上调加息终点，在此背景下，加息预期有所抬升。目前市场预期12月大概率加息50BP，在此基础上距离加息终点还有约50-75BP左右的距离。
市场回顾
a) 股票市场
基金申报与发行方面，上周共计申报基金18支，其中普通混合型基金4支，债券类基金（11支）多于股票类基金（3支），FOF基金申报0支。发行一边，上周基金共计发行600.67亿，发行规模较上上周小幅下降，其中主动股票及偏股混合型基金发行规模有所回落。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
资金流动方面，上周北向资金净流入65.50亿，较上上周有所减少；同时南向资金净流入-32.90亿，较上上周有所减少。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
A股表现来看，上周主要板块除科创板外均有所上行，其中上证50涨3.52%，涨幅最大。虽然进出口及通胀数据显示我国经济仍有较大压力，但疫情政策不断使得市场对经济回暖产生了乐观预期，带动股市整体上涨。偏股基金指数涨0.96%。
上周A股各风格指数中，大盘指数及茅指数分别涨3.70%及4.41%，表现最好；高PE及小盘指数分别涨0.08%及0.35%，表现最差。上周市场大盘价值风格占优。
今年以来，A股市场风格切换较为频繁，市场在稳增长及高景气之间进行了多轮博弈，股市波动较为剧烈。
行业方面，上周申万31个中22个上涨，9个下跌。其中，疫情政策不断优化使得市场预期此前疫情受损的消费板块将迎来反转，在此背景下食品饮料、家用电器、商贸零售及交通运输等行业分别涨7.22%至4.63%不等，涨幅居前。同时，此前地产政策连续出台后，地产产业链均有较好表现，上周建筑材料行业涨4.40%，表现较好。另一方面，高频数据显示生产端仍在下行，导致周期制造TMT等板块上周表现不佳，其中公用事业、通信、国防军工及计算机分别跌2.70%至1.35%不等，跌幅居前。此外，11月CPI低于预期叠加猪价下行使得市场担心行业盈利面临一定压力，农林牧渔上周跌0.82%，表现不佳。
港股方面，恒生指数涨6.56%，恒生科技指数涨12.65%，我国经济回暖预期带动港股上行。
美股方面，上周整体回落，其中标普小盘600跌4.72%，跌幅最大。加息预期上行使得市场风险偏好回落，带动美股下行。需要注意的是，此前LEI、铜油比、2Y-10Y美债利差等指标均显示23年美国经济将面临衰退风险，后续美股盈利面临压制，市场可能已经开始对此进行定价。
其他海外市场方面，日本市场涨0.44%，表现最好；越南市场跌2.62%，表现最差。新兴市场较发达国家市场表现占优。
b) 债券市场
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
上周货币市场利率继续下行，DR001一月均值降至1.29，货币环境整体而言较此前有所放松。
一年、半年的国股银票转贴现利率上周分别为1.29、1.11，维持低位震荡，关注疫情管控优化后利率能否回升。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.政府债口径为国债及地方政府债，企业债口径为企业债、公司债、中票、短融、定向工具、政府支持机构债、非银行ABS。
债券融资方面，上周政府债净融资额-9700.90亿，特别国债到期背景下央行已经发布声明将进行续作；企业债静融资额-419.20亿，较上上周有所回升。
从高频数据看，11月社融中债券部分依靠政府托底可能出现一定的温和回升，但企业发债及贷款部分目前来看并不乐观，因此中长期需求回升可能仍需一段时间。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.分位数为过去5年分位数。
债券市场方面，上周主要债券中，信用债利率整体上行，其中3YAA及AA-上行32BP，幅度最大。利率债则整体短端上行大于长端，1Y国债上行15BP，幅度最大。虽然11月进出口数据低于预期，但随着防疫政策不断优化及地产政策连续出台，市场预期经济未来将迎来复苏。不过，我国经济企稳回升可能仍需一段时间，这段时间内预计货币不会大幅紧缩，但是稳增长基调不变的大背景下，宽信用仍将是政策重心，后续在利率分位数偏低的背景下债市可能对利空更为敏感。
期限利差方面，上周3Y跌幅较大导致短端走阔长端收窄，分位数来看近期3Y调整幅度较大导致3Y-1Y走阔，5Y-3Y收窄。
信用利差方面，上周信用债跌幅大于利率债导致信用利差整体走阔，目前部分券种已经进入0.9以上的极高分位数区间。
同业存单方面，上周同业存单发行利率大体上行，其中发行规模最多的6M国有银行下行1BP，1M城商行上行37BP。
中短票据及城投方面，随着信用债快速下跌，信用利差整体走阔，目前大部分券种与国开债之间的利差已经进入0.9以上的极高分位数区间。
上周二级资本债收益率均有所上行。其中3Y上行31.53BP，上行幅度最大。历史来看，利差分位数已经走阔至0.9分位以上，同时利率分位数进入中位数区间。
永续债方面与信用债整体较为一致，其中3YAA+及AA上行幅度最大，达35.77BP。
ABS方面，目前各个类型及期限的ABS与国开债间的利差相较于其他券种更低，大部分券种的信用利差仍处于0.3分位数以下。整体来看，ABS相对其他信用债的回调幅度更小。
综合我国各个债券分项来看，近债券收益率随着市场恐慌情绪消退债市及疫情反复出现了一定程度的下行，后续债市核心关注点仍在地产及疫情防控上。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
美债方面，上周除1M及3M外整体呈上行。其中，3Y至7Y上行8BP，幅度最大。油价下行使得12月美国消费者信心指数大幅好于预期，在此背景下市场加息预期有所抬升并推动美债利率上行。同时，2Y与10Y美债倒挂小幅缓解，目前利差为76BP，而上次出现这种程度的倒挂则是40年之前的第二次石油危机期间。目前来看市场一致预期明年Q2前后美国可能正式面临衰退，同时关注国际政治环境扰动下，供需错配是否会更加严重导致美国经济出现深度衰退。
资产配置观点
经济展望
经济底部震荡，政策继续优化
11月PMI数据显示经济再度探底，向下压力较大。11月官方制造业PMI 48%，前值49.2%，预期49.3，仅高于今年4月的47.4%。分规模看，小企业生产经营压力更大。从分项指数看，生产和需求项都有较大幅度回落。从生产端看，11月生产指数为47.8%，整体回落。企业生产经营活动预期回落3.7个百分点至48.9%，显示制造业企业信心继续回落。从需求端看，11月新订单指数回落1.7个百分点，新出口订单指数回落0.9个百分点，内外需均回落，内需回落幅度大于外需。海关总署发布的11月出口数据超预期回落，以美元计价，中国11月出口同比降8.7%，预期降1.5%；分产品看，手机、集成电路等电子产业链和铝材降幅最大，一方面与疫情对国内供应链的扰动有关，另一方面与欧洲能源价格回落，导致其高耗能产品进口需求回落有关；
非制造业PMI 46.7%，前值48.7%，其中服务业PMI回落1.9个百分点至45.1%，服务业继续大幅走弱，接触性聚集性行业（道路运输、航空运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐）商务活动指数低于38.0%，行业业务总量明显回落；建筑业PMI回落2.8个百分点至55.4%。其中，土木工程建筑业指数提高1.5个点至62.3%，显示基建施工维持高景气，前期落地的稳增长政策效力仍在，地产施工回落压力大，疫情反复影响销售和施工。
整体看，11月各项经济数据超预期回落，经济下行压力较大，内外需均走弱，服务业景气继续下行，基建施工逆市上行，地产施工回落压力依然较大，经济延续底部震荡态势。
近期地产与疫情防控政策边际改善。一方面，地产三支箭政策落地，房企融资端在信贷、债券、股权三方面均有所松绑，房企债务压力边际缓解。另一方面，防疫新十条落地，疫情管控开始转向，尽管后续恢复过程或将一波三折，但长期看仍可对经济恢复多一分乐观。后续基本面上短期关注地产行业施工与竣工改善情况，中长期地产销售与消费数据拐点仍是重心。
股票市场观点
上市公司业绩增长预期上行，估值处于合理水平。
近期万得全A预测PE12.87倍，处于15%分位水平，股权溢价率2.71%，处于77%分位水平。整体看A股估值处于合理水平。
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
分行业看，少于半数行业PE估值水平高于过去5年估值中位数，少数行业PB估值水平高于过去5年估值中位数，商贸零售、房地产等行业估值较高。
上周A股震荡上行，防控政策持续优化的推动下，消费板块继续领涨。港股市场全面上涨，地产建筑业、资讯科技业相对占优。美股市场全面下跌，非农与PMI数据超预期强劲，衰退预期升温，大盘价值风格相对占优，公用事业、医疗保健表现较好。
各项经济数据显示经济仍处于驻底阶段，近期我们关注的三大因素：地产信用、疫情防控政策及美国通胀与就业情况近期出现边际变化，向好的预期与疲弱的现实之间产生分化。房地产融资端支持政策持续出台，但需求端数据持续疲软。疫情政策持续优化的方向确定，但后续各地感染数据与疫情对经济基本面的扰动幅度未知。尽管近期海外通胀压力有所缓解，但后续海外紧缩预期仍容易有反复。
对国内市场而言，短期内居民端信贷拐点仍需等待，从海外经验看，经济基本面是否再度向下探底取决于疫情扩散程度，但中长期看放松后的1-2个季度后，冲击将会逐渐弱化，经济也将呈改善趋势。当前强预期与弱现实的博弈下，市场仍以震荡的结构化行情为主，逢调整配置将有更高性价比。在当前风险缓释带来的反弹动能释放后，最终交易核心仍将落脚到国内经济基本面上，后续仍需关注居民端信用扩张情况。
配置方向上关注：
1、短期内，疫情与地产政策边际向好，释放积极信号，前期受制于信用风险或疫情压制的低位预期反转板块或迎来阶段反弹，推荐阶段性配置困境反转相关的地产产业链、医疗器械与服务、港股消费的逢低配置机会。
2、后续海外流动性预期、地产信用及内需改善预期极容易出现反复，机构维持高度超配行业或仍需时间消化，中长期看安全相关的信创、半导体零部件仍值得维持均衡仓位。
债券市场观点
数据来源:Wind,中加基金.时间截至2022年12月9日.
上周，疫情防控政策优化持续落地下，债市继续调整，信用债与二级资本债收益率延续抬升，债市情绪偏谨慎，机构赎回压力尤大。目前经济基本面依旧低迷使得债市尚不具备连续大幅回调基础，但地产政策频出、防疫政策优化对债市交易形成压制，机构投资者负债端波动压力与风险偏好的降低短期内难见明显改善。
短期看，目前十年国债配置时机仍需等待，中央经济工作会议或成为市场博弈时间点，会后或存阶段易机会，后续短端反弹空间或大于长端，宽信用效果、房地产下行斜率及出口回落情况仍是观察重点。此后信用扩张效果与货币政策仍是交易核心，国内宽信用预期增强叠加常态化货币宽松背景下，长债利率整体呈震荡格局。
目前我们对债券做中性配置，对债券的配置以久期策略为主，利率债偏波段机会，短端博弈机会优于长端，强化对信贷数据跟踪，强调配置时点的性价比。
文中数据来源：Wind，中加基金；
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