主讲人介绍：
周岳洋 上银基金固定收益部研究员
2年金融行业从业经验，周期行业研究经验丰富，负责煤炭、钢铁、地产等行业的信用挖掘工作。
2022年，债券市场在经济强预期与弱现实的博弈中反复震荡，11月末，10年期国债收益率逼近2.9%，几乎与2021年11月末持平。从具体的波段来看，我们可以将其分为三个阶段。
阶段一：1-5月
在1月降息后，10年期国债收益率最低降至2.67%。但在农历春节过后，由于超预期的社融数据叠加部分指标城市房贷利率的调降，使得市场对于宽信用的预期升温，叠加权益市场调整带来的固收+产品赎回压力，10年期国债收益率在3月中旬一度升至2.85%。此后由于疫情扩散，市场对于经济复苏的预期转向悲观。尽管期间美联储开启加息、海外利率大幅上行一度使得市场担忧货币政策放松的空间受限，但资金面在4月中旬后维持在大幅低于政策利率的水平上，叠加经济数据的进一步回落，10年期国债收益率在5月末再度降至2.7%以下。
阶段二：6-8月
到了6月，随着疫情好转，地产数据在半年末出现了一波脉冲式上行，叠加6月专项债的大规模发行，基建后续继续发力的预期也在持续升温。而在7月初，央行每日逆回购的操作规模从100亿突然降至30亿，又引发了市场对于货币政策收缩的担忧，利率水平持续向上，10年期国债再度回到2.85%附近。此后资金利率不但没有上升，隔夜利率反而进一步下降到1%左右的低位，地产问题使市场对于经济下行压力的担忧进一步加深，叠加疫情反复，各地封控措施仍不断升级，利率水平在7月中旬后开始持续回落。8月意外降息后，利率水平又进一步下行，10年期国债收益率一度突破2.6%，创下年内新低。
阶段三：9-12月
8月降息后，资金利率不但没有下降，反而出现了小幅抬升，且在税期及跨月跨季的影响下出现了波动加大的状态，尽管绝对水平仍不高，但这样的新变化仍使得资金宽松对于市场的驱动力下降，利率水平有所抬升。此后虽然经济基本面仍维持疲弱态势，但关于疫情防控优化以及地产政策放松的担忧仍然对市场带来扰动，10年期国债收益率维持在2.7%附近震荡，1年期AAA级存单利率也维持在2%附近，这样的状态一直持续到10月中旬。10月下旬后资金面波动又出现明显加大，同时在11月初资金需求相对较低的时间点，资金利率反而加速向政策利率回归，引发了短端利率的重估。与此同时，国内疫情防控政策开始出现转向迹象，优化趋势逐步确立，叠加地产融资政策三箭齐发，不论是信贷、债券还是股权融资政策均出现显著松动，政策由前期的“保项目”开始关注房企本身的流动性危机。这些现实与预期的因素形成共振，导致了市场大幅调整。在调整的过程中，又触发了机构赎回带来的反馈效应。在这样的背景下，10年期国债收益率在11月又出现了明显的回升，达到2.9%，几乎又回到2021年末的原点。
展望未来，尽管投资者当前仍缺乏做多债券的意愿，但在近期调整后，10年期国债收益率回到了2022年两次降息之前的水平，高于MLF利率15BP，3年期信用利差甚至达到了95%以上的高分位数。实际上2023年宏观环境仍将面临较大的不确定性，随着疫情冲击的逐步消退，经济复苏的真正成色将被真正检视。在经济回升的态势明朗之前，货币政策仍存在进一步放松的可能，在当前位置上利率下行仍存在空间。从2023年全年来看，10年期国债利率的中枢未必会比当前2.9%的位置更高，但波动的回归可能才是市场的主题，这需要投资者灵活应对，保持组合的流动性。
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$上银丰益混合C(OTCFUND|011505)$$上银慧佳盈债券(OTCFUND|005666)$
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