主讲人介绍
罗项天 上银基金权益投研部研究员
本科中国人民大学金融学专业，硕士伦敦大学学院金融学专业。擅长追踪行业趋势并自上而下进行投资研判，目前主要研究方向为光伏、储能、银行等行业。
一．近期关注行业
节后市场依旧有望上行，原因有以下两点：
1.节前担忧的风险因素在春节期间未出现。首先，春节期间全国没有发生明显疫情，社会活动已恢复正常，从春节期间消费、出行的高频数据来看，已恢复到2019年的水平，同比2019年春节期间还有小幅增长；其次，在流动性上，春节期间美国12月M2增速大幅下降进一步缓解加息压力，国内节前重启14天逆回购流动性维持宽松。
2.复盘2005年以来历次春节前已上涨、春节后继续上行的行情，主要有2009、2011、2012、2015、2017和2019年，有三个特征：一是基本面和流动性预期偏强/中性，二是事件催化偏积极/中性，三是估值和情绪影响较小，处于中低位有利于上行。当前来看，一是节后在疫情影响基本消除、重要会议前保增长政策预期较强的背景下基本面改善预期大概率持续，美联储当前加息预期背景下和国内保增长压力下流动性或将维持宽松；二是俄乌和中美冲突短期仍有一定风险，但总体海外风险偏好似乎有增无减，对国内市场不构成消极因素。
行业上，建议关注TMT、新能源、有色、石化、消费等。首先，疫后修复和政策导向的方向是扩大内需和国家安全，即指向消费和成长；其次，复盘来看，春节后市场继续上行时，领涨行业的特征是：高景气＞预期改善＞政策导向。因此，可以在节后关注：1.高景气同时有业绩预告催化的风光储、新能源车、石化等；2.预期改善的计算机（数字经济、国产化）、传媒（元宇宙、游戏）、消费（食品饮料、社服、商贸）等；3.政策导向的地产链、半导体等。
二．市场概况
节前最后一周（1.16-1.20）A股各指数震荡收涨，上证指数周涨2.18%，深证成指数周上涨3.26%，创业板指数周上涨3.72%。上周表现较好的行业主要有计算机、电子、有色金属，表现较弱的是食品饮料、轻工制造、汽车等。
三．热点解析
1. 2022年12月进出口数据点评
根据中国海关总署2023年1月13日公布的数据，按美元计价，2022年12月，我国进出口总值5341.4亿美元，增速为-8.9%（前值为-9.5%）。其中，出口3060.8亿美元，增长-9.9%（前值修正为-8.9%）；进口2280.7亿美元，增速为-7.5%（前值为-10.6%）；贸易顺差780.1亿美元。按人民币计价，我国进出口总值3.77万亿元，增长0.6%（前值为0.1%）。其中，出口2.16万亿元，增长-0.5%（前值为0.7%）；进口1.61万亿元，增长2.2%（前值为-1.1%）；贸易顺差5501.1亿元。
总体上看，与11月相比，12月份出口增速进一步回落，进口增速降幅减小。出口增速快速回落的原因依然是全球贸易收缩和去年同期高基数，但进口增速已从11月份的-10.6%爬坡回升至-7.5%，这表明国内经济基本面已初步表现出防疫政策放开后复苏的态势，黎明已至。
当前全球PMI趋势下行、美国去库存等领先指标均表明海外需求市场持续萎缩的概率较大，12月出口数据的疲弱再次验证了这一推论。对于2023年上半年来说，国内疫情防控政策已放开，供应链效率会进一步提速，但外需萎缩的确还会持续，再加上2022年上半年基数较高，我们预计2023年上半年出口增速将较低。
出口回落趋势几乎已定的情况下，有三个要点值得关注：
1）工业企业营业收入和利润：通过2022年的数据测算，工业企业38个细分行业中有17个行业的营业收入和出口额存在显著的正相关关系，其中电气机械和器材制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业等行业的营业收入增长与出口额的增长相关系数超过0.8；有7个行业的营业利润和出口额存在显著的正相关关系。2023年出口回落对上述多个中游和下业的营业收入和营业利润增长会产生程度不一的负面影响。
2）出口结构亮点：从现有预示性指标来看，接下来出口行业亮点将主要集中在汽车产业链，其他行业面临的出口压力均较大。2023年是RCEP生效的第二年，我国对东盟的出口推动力依然存在，这一定程度上能弥补我国对美国和欧盟出口回落的缺口，但东盟对我国的进口依然依赖于全球市场需求。
3）贸易顺差和对GDP的贡献：2023年贸易继续保持顺差的概率较高，但2023年的进口增速大于出口增速几乎已成定局，净出口对GDP增长的贡献大概率为负，这就意味着促增长势必要更多地从“国内”着手，为了提振消费、地产等领域，降息+结构性政策工具将成为中国式QE的主要特征。
2. 2022年经济数据点评
2022年经济数据揭晓，全年GDP增长3.0%，4季度增长2.9%，12月经济数据好于市场预期，这一积极结果与我国经济的扎实基础和居民的坚韧精神密切相关。
此外，“意料之外”的变化也值得关注:一是需求的恢复弹性明显高于供给，下一阶段要跟踪节后劳动力的返工情况和需求重启情况，对于今年的通胀形势有重要影响；二是社零回升背后的显著结构性差异，主要与疫情、政策和春节等短期因素有关，消费复苏的速度和结构仍待观察。
新年伊始，官方数据的真空期将持续到3月中旬，春节效应将延续到2月上旬，宏观信息的半真空期可能要持续到3月初。从预期的角度，预计经济复苏将在两会前后正式展开，展望全年，实际GDP增速有望回升至5.5%左右。
1）需求的恢复弹性明显高于供给
12月生产端的表现相对平稳，工业增加值同比增长1.3%，前值2.2%，小幅回落；服务业产出同比增长-0.8%，前值-1.9%，小幅回升。这一结果好于制造业和服务业PMI的指引，统计学原因可能是PMI主要统计每月前20天的情况，12月中旬刚好是疫情影响最深的时期。
相对更超预期的是需求端。12月当月，固定资产投资同比增长3.3%，前值0.9%，明显回升。结构上，制造业投资同比增长7.6%，前值6.3%；房地产开发投资同比增长-12.2%，前值-19.9%，均有所改善；全口径基建投资同比增长10.5%，前值13.7%，有所回落。社会消费品零售总额同比增长-1.8%，前值-5.9%，同样明显回升。
这一结果显示，在疫情影响时期和疫情结束初期，生产受到的影响要大于需求。下一阶段要跟踪节后劳动力的返工情况和需求重启情况，对于判断今年的通胀形势有重要意义，温和通胀仍然是基准情形。
2）虽然12月社零增速整体逆势回升，内部结构却存在显著差异
部分分项有显著正贡献：汽车，11月期间购车场景受限，12月疫情期间和疫情过后私人出行替代公共交通的需求上升，高频数据显示城市拥堵延时指数的恢复程度明显好于地铁客运量,车辆购置税优惠政策年底到期可能也有一定助力；食品饮料，2020年以来的规律是，历次大规模疫情期间，食品饮料的消费增速都会明显上升，与居民的囤积行为有关,另外，今年春节较早，居民在12月开始置办年货可能也是原因之一；药品，12月增速升幅高达31.5%，显然与疫情有关。
部分分项有显著负贡献：化妆品，2020年以来的规律与食品饮料刚好相反，疫情期间外出需求减少导致化妆品消费增速明显下降；金银珠宝，与化妆品的规律和原理类似，可能也与可选程度较高有关；餐饮，同样是受历次疫情冲击最大的行业之一，12月增速进一步回落。
这一结果显示，12月消费增速的整体回升和结构性差异主要与疫情之下的居民行为有关，政策因素和节日因素也有一定贡献，总体上是受到了短期因素的显著影响。要确认疫后消费复苏的弹性、持续性和结构，还需继续观察春节期间的旅游出行数据和节后经济恢复常态运行后的情况。
3.春节数据点评
第一，春运客流同比增幅较大。节前陆续回乡，1月7日（春运第一天）-1月22日（春运第16天，正月初一）全国铁路、公路、水路、民航发送旅客同比落于38.9%-57.2%之间；节后集中返流，1月26日（初五）-1月28日（初七）同比增长高达85.9%、83.1%、75.8%。航空等前期受疫情影响的领域运输能力恢复迅速，1月国内执行航班日均10426架次，环比增长82.0%，较去年同期降幅大幅收窄为5.7%。
第二，春节期间旅游市场恢复明显，消费亦好于预期。春节假期国内旅游出行、旅游收入分别恢复至2019年同期的89%、73%。餐饮消费亦快速恢复，据中国烹饪协会数据，除夕至正月初六受访餐饮企业营收、客流量相较去年分别增长24.7%、26%，已大致持平于2019年春节。微信数据显示，春节假期期间，商户完成的线下商业支付交易量同比去年上涨23%。零售前期受影响小，春节期间处于正常的个位数增长区间，商务部重点监测零售企业粮油食品、服装、金银珠宝销售额同比分别增长9.0%、6.0%、4.4%。国家税务总局增值税发票数据显示，今年春节假期全国消费相关行业销售收入同比上年春节假期增长12.2%。这一数据同时涵盖了商品和服务领域，是一个重要的参考指标。
第三，电影票房恢复明显。春节全国票房总收入录得67.63亿元，仅次于2021年同期历史高点的78.42亿；其中中后段的初三至初六票房比重高于历史同期。1月（截至28日）全国单日票房均值1.67亿元，较去年同期增长90.7%，同比2019年增长53.7%。
第四，汽车销售有待于进一步改善。1月前15日，乘联会口径乘用车日均零售量4.8万台，同比回落21%，低于12月全月同比的15%。乘联会预计1月新能源乘用车零售销量同比增长1.8%。汽车销售春节期间要明显好于节前，但整体增速一般，商务部重点监测零售企业汽车销售额同比增长3.6%。
第五，房地产销售方面，2023年1月21日至1月26日（除夕至初五），30大中城市商品房成交面积累计达3.16万平方米，仅为2022年同期的17.8%；累计成交141套，仅为2022年同期的17.3%。鉴于今年春节期间商品房日均的成交面积，仅为平时的 1% 左右。因此春节期间商品房销售走势，对研判未来商品房销售走势的参考价值较为有限。
第六，春节期间未发生明显疫情，社会活动已恢复正常。
简单总结春节期间的高频数据，居民生活半径快速打开；与此相关，接触型服务业恢复速度加快；商品零售增长增速疫情达峰前受约束相对小，所以变化有限，但整体应好于前期；地产和汽车等居民投资和耐用消费增速尚未有明显改善，复苏仍需时间。从一些关键的总量同比数据，比如发电量、重点零售和餐饮企业销售额增速来看，结合春节期间未发生明显疫情，2023年GDP增速应已有一个较好的开局。
四．每周一图|“三箭齐发”助力房地产融资
资料来源：中国人民银行，银保监会，证监会，公司公告，中金公司研究部
第一支箭：信贷支持
2022年以来，信贷支持政策由局部到全局逐步加码。2022年上半年多数救市城市政策围绕放松限购限贷、降低住房贷款利率、降低首付比例等，宽松政策由三四线等中级城市向二线等中高能级城市扩散。年中开始出现自上而下的政策支持，下半年房贷利率水平降至历史低位。随着年底金融支持地产16条措施的出炉，供给端信贷政策从“保交楼”到“保交楼、保主体”逐步加码。但是，政策对于地产销售的刺激效果尚未显现。展望2023年，上述因素都在发生积极的变化。如果这些因素在今年渐次缓和，那么与地产相关信贷融资的边际改善也将出现。
第二支箭：民企债券融资支持工具
民企债券融资支持工具可以追溯到2018年，与当前有相似也有不同：
1）经济下行期为民营企业拓宽融资渠道：2018年第二支箭主要应对民营企业，特别是中小微企业融资难、融资贵问题。当前则更加聚焦到地产企业。
2）支持方式和发债主体都有所拓展。从支持方式看，除担保增信、创设信用风险缓释凭证等支持民营企业发债融资外，新增了“直接购买债券”。从增信发债融资主体来看，此次面向的主体更加开放，除此前优质房企外，一些其他稳健经营的民企和混合所有制房企也被纳入融资“白名单”，已有八家房企完成储架式注册发行。
3）政策落地有望提振市场信心：2018年年底的民营企业座谈会和民企债券融资支持工具推出后，企业融资在2019年出现显著好转，市场信心也得到提振，权益市场迎来拐点。本次央行再次推出“第二支箭”和金融稳地产“十六条”等一系列政策一定程度上拓宽了融资主体，助力政策支持的稳健运营房企补充流动性，对于扭转了房地产市场预期，对房地产市场救助具有标志性意义。
第三支箭：民企股权融资支持工具
2022年11月28日，证监会宣布调整优化五项措施，除了IPO暂未放开外，全面打开了股权融资的通道。新措施允许符合要求的房地产企业并购重组并进行配套融资，恢复了上市房企的再融资，体现出了国家稳地产的决心。第三支箭与前两支箭最大的不同在于前两支是债券融资，而第三支是股权融资，对公司经营运作而言具备更多优势。对于运营较为稳健、仅仅因整体市场行情波动被动缩表的房企，通过再融资并辅以配套资金的募集，可以补充企业的流动性、缓解资金压力，降低杠杆。权益类融资还可以引入战略投资者，改善公司治理，降低自身的的经营风险。不仅如此，REITs、私募基金也将间接为行业注入活力，促进房地产企业发现探索新的发展模式。预计地产行业上下游的产业链都会受益于政策。第三支箭公布仅一周时间，房企积极行动，已经有多家上市房企发出公告，准备进行定增融资。股债市场均对第三支箭做出较强反应。
$上银丰益混合C(OTCFUND|011505)$$上银鑫达灵活配置混合C(OTCFUND|015753)$
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