【市场总览】宏观经济景气度方面，1月产需双双走强支撑官方制造业PMI升至荣枯线上方；春节消费表现超预期，服务业PMI明显回升；地方项目开工积极，建筑业PMI小幅上行。从生产端看，12月工业增加值受疫情感染高峰影响小幅回落，但好于市场预期；从消费端看，12月社会消费品零售总额同比增速在年末春节效应带动下有所回升，总体好于市场预期；从投资端看，12月基建投资增速有所收敛，但地产投资和制造业投资增速回升，其中地产投资增速回升较为明显；从出口端看，12月出口增速小幅回落，进口增速有所回升，好于市场预期；从通胀端看，12月CPI和PPI温和上行，通胀压力较小。
PART 1 宏观经济
【国内方面】春节消费好于预期，国内宏观经济开启修复进程
春节居民消费表现好于预期。据文旅部测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%；实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。春节档全国电影票房收入67.58亿元，同比增长11.89%。另外，增值税发票开票数据、海南离岛免税销售数据、酒店餐饮消费数据等同比均有明显改善。
国内宏观经济开启修复进程。1月官方制造业PMI重回荣枯线上方，生产和需求指数均有明显改善，企业原材料库存指数上升，经营活动预期好转。1月非制造业PMI指数环比前值明显回升，其中得益于疫情达峰和春节假期因素，服务业PMI环比上行近15个百分点。1月PMI数据印证国内宏观经济已开启修复进程。但PMI数据为环比数据，12月在疫情冲击下基数原本较低，50.1%的读数并非特别亮眼，且生产、出口、在手订单、从业人员等分项指标仍位于荣枯线以下，宏观经济的修复并非一蹴而就。
宏观经济修复方向明确但力度和高点仍需进一步跟踪。作为出行限制取消、疫情达峰后的第一个长假，春节期间消费好于预期有一定代表性意义，但不能就此断定消费的快速修复已经到来，3年疫情对于消费结构必然带来一定影响，对此仍需保持密切跟踪。另外，地产销售疲软、出口趋势下行、地方政府债务压力等宏观经济不利因素仍未有明显改善，汽车销量在补贴退坡背景下已出现明显下行，宏观经济后续修复的力度和高点仍有较大不确定性。1-2月是生产的淡季和经济数据的空窗期，想象空间大但实际的数据验证较为有限，很容易出现预期差，对于宏观经济暂保持谨慎乐观的态度。
【海外方面】欧美经济软着陆概率上升，仍需警惕黑天鹅事件冲击
欧美经济软着陆概率上升。四季度美国GDP环比折年率2.9%，高于市场预期。而美联储关注的12月核心PCE年化环比升3.9%，低于市场预期，且为2021年第一季度以来新低。高于预期的GDP加上低于预期的PCE，使得市场预期美国经济软着陆的可能性上升。另外，欧元区经济虽在低位徘徊，但降幅并未超预期，且去年市场普遍预期的欧洲能源短缺因暖冬效应而并未实际发生，德意及德希利差收窄，欧洲经济并没有市场预想的那样糟糕。随着通胀的回落，欧美加息的必要性下降，经济软着陆的概率也在上升。
仍需警惕黑天鹅事件的冲击。日本央行行长面临调整，在通胀走高、贸易逆差扩大、国债收益率屡屡触碰上限的背景下，日本央行的收益率曲线控制策略能否继续维持仍有较大不确定性。若日本央行弃守YCC，对于全球金融市场将带来较大冲击。另外，随着美国中期选举落下帷幕，中美关系的不确定性也在增加，不能排除美国为遏制中国而出台更为激进政策的风险。最后，金融市场对于乌克兰危机的关注程度虽在下降，但实际冲突烈度并未明显降低，且有复杂化的倾向，对于乌克兰危机的后续情况仍需保持密切关注。
PART 2 宏观政策
【财政政策】加力提效
2022年中央经济工作会议对财政政策的定调是要“加力提效”，从表述来看，2023年财政政策作用或将更加凸显。2023年，预期广义财政赤字（国债+地方债+政策性金融工具）仍将保持较大规模，以维持财政支出强度，支撑宏观经济恢复。从节奏上看，专项债融资及配套的财政支出或将继续前置，不排除在两会或年中重启特别国债。从结构上看，财政支出或向构建新发展格局关键领域倾斜，并在保民生、提信心方面保持必要的支出强度。
【货币政策】精准有力
2022年中央经济工作会议对货币政策的定调是要“精准有力”，前期市场担心央行收紧流动性，但从中央经济工作会议等的表述以及央行呵护年末流动性的实际行动来看，2023年流动性总体问题不大，货币政策依然会维持流动性合理充裕。但由于总量政策空间已然较为有限，预期2023年降准降息概率不高，货币政策或更注重结构，通过再贴现、再贷款、PSL等结构性货币政策工具进行流动性投放。
【产业政策】聚焦消费、绿色、房地产
近期各地方“两会”、地方政府“开年第一会”及国常会，就稳经济、高质量发展等问题做出了部署，表明了积极推动一季度开门红和全年经济运行整体好转的务实、进取态度。28日国常会指出要针对需求不足的突出矛盾，推动消费加快恢复成为经济主拉动力，坚定不移扩大对外开放，促进外贸外资保稳提质。辽宁、吉林、江苏、重庆等地区均将扩大内需放在了2023年政府工作重点的第一条。上海市也在“新年第一会”中着重部署了提信心、扩需求的相关工作安排。产业政策方面，预期后续政策将围绕接触型消费、房地产和汽车消费等产业进行，将从需求端助力工业企业盈利稳步复苏。地产方面政策风向已有调整，国常会指出因城施策用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼工作。当前地产需求端依然较弱，预期政策在地产需求端或将更多发力。28日国常会指出要着力稳增长、稳就业、稳物价，保持经济运行在合理区间，部署做好春耕备耕工作，为粮食丰收和重要农产品稳定供应打牢基础，因此预期未来在粮食能源安全领域将会有较多的政策支持落地。
【利率债核心观点】短期来看，银行间市场资金面尚显平稳，且年初机构存在一定配置需求，叠加前期债市调整幅度较大引发理财赎回风波，市场有停下脚步震荡整理的必要。但从中长期来看，宏观经济复苏交易逻辑无法证伪，且趋势一旦形成短期不会轻易转向，本轮债市的调整或仍未结束。因此，我们认为短期10年国债收益率或在【2.90%-3.0%】区间窄幅波动，后续随着稳增长政策的不断落地及宏观经济的持续修复，收益率或向上突破。但高质量发展重量更重质，对应本次宏观周期的上行阶段或较为平缓，债市收益率短期大幅冲高的概率较小，可能多表现为中枢逐渐上移的区间震荡。
【信用债核心观点】目前信用债中短端估值比利率债有较明显的吸引力，城投债比产业债和金融债有更明显的吸引力，尤其是中低等级的信用债，信用利差的历史分位数已接近历史高点。1YAA城投债收益率达3.68%，收益率历史分位数达到62.2%，信用利差历史分位数达到96%。1YAA(2)城投债收益率已达4.18%，历史分位数达到65%，信用利差历史分位数达到97%。
信用选择方向。城投行业推荐：具体可以关注强省份中一些资质相对较弱或经开区类的平台。金融行业推荐：经济回暖有利于提升资产质量，近期调整后银行二永债的利差大幅上行，1Y永续点差达到98%历史分位，同等级收益率分别比产业债高30BP和15BP左右，票息机会可观。
【权益市场核心观点】大势上，本月全A（非金融）的股债收益差在-1倍标准差附近，PIR指标在+1倍标准差附近，无论从大类资产配置还是技术指标的角度，都意味着在当前位置，权益资产的性价比仍然处于较高水平，在中央经济工作会议“大力提振市场信心”的基调下，对2023年的经济复苏保持乐观，看好权益资产当前的配置价值。
风格上，2022年底政策博弈下板块快速轮动，权益市场复苏预期较强，但对“弱现实”仍有顾虑，大盘价值表现较好。展望2023年，随着经济复苏经济好转，预期逐渐落地，大盘价值逐渐向小盘成长转向。另一方面，今年1月份北向资金创历史最高的月度净流入，往后增量资金可能趋缓，大盘股建仓接近尾声，预计后续将转为内资主导的小盘成长行情。
后市展望
展望2023年，结合政策、技术和市场面三个维度判断，我们认为成长板块中数字经济或更加值得关注；此外，关注消费复苏和新能源：
1）政策+技术双轮驱动：数字经济行情有望展开，新一轮科技周期正在持续演进。数字经济辐射硬件、软件、服务商等TMT领域，有望提振行业基本面。
2）高端制造：继续看好以光伏、储能、电动车、机械设备等为代表的中国高端制造典范。
3）消费复苏：未来疫情扰动渐去叠加政策支持有望推动消费基本面改善。当前餐饮、酒店、景区演艺等受益于强复苏预期，此外，当前疫情影响仍在持续，新冠防疫产品和抗感冒药物需求旺盛。
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