各位持有人、投资者朋友：
大家好！
格林厄姆说，市场长期是称重机，短期是投票机。但即使作为投票机，市场的机制也并不完美。市场每天换手率约1%，所有投资者的当天资产价格仅仅是由1%的股东投票产生的。我们要认真倾听和分析即期交易者的观点，但是作出长期的投资决策，需要保持独立的判断。
年初以来，市场的分歧从经济复苏的节奏演变为现在的是否会出现强复苏。虽然年初对今年经济会出现强劲复苏持谨慎态度，但是我们认为在需求低位和政策的适度引导下，还是可能存在结构性的弱复苏。以新能源车为代表，产品力突出、渗透率较低的大宗消费需求韧性应高于其他行业；弱复苏背景下，供给受限的上游资源品行业也会呈现一定的价格弹性。但实际情况是总体需求弱于预期，而相对独立的新能源车等行业因终端价格下调也使得部分需求延后，上半年整体盈利不及预期，市场出现业绩和估值双杀。
除此之外，组合也布局了传统经济相关度不高的医药、信创、军工等行业。但上半年来自政府、财政等采购需求也因为各种原因处于低点，信创、军工等相关公司也表现出不同程度下跌。
回头来看，今年上半年的最佳策略是对经济复苏持谨慎态度，持有高股息类资产。虽然这类资产长期预期回报和股息率接近，只有5%-10%不等，但在今年大部分行业景气度在相对低位且仍然继续向下的情况下，反而成为最好的选择，估值还有所提升。但如果回到去年底，站在经济自21年7月就开始转头向下，持续至22年底，很难对全年经济做出如此悲观判断。如果做出这样的判断，在1、2月份社融放量时，也面临较大的上行风险的压力。站在临近年中的时点，如何看待这样的变化更为重要。
在目前时点看，调整后的市场处于估值吸引力较强、景气度更低，政策发力点更多、拐点概率更大的节点上。从估值的角度，以市场对竞争加剧、价格下降、盈利能力下滑的电动车产业链为例，假设各个环节的龙头公司价格直接降到二线公司成本水平，二线公司不盈利，新进入者失去进入行业的动力，当然这样的价格不会是一个制造业的稳态，但假设就以这样的盈利计算今年利润，各环节龙头公司对应今年的市盈率也在30倍左右。而未来几年全球渗透率还有数倍提升空间。即使用这样底线的盈利计算，未来的潜在回报也已具备吸引力。从政策制定的角度，下半年的市场我们可以对不少行业建立期待：
1、电动车行业：当前行业因成本下行带来终端降价，终端需求延后，产业链产能利用率不足，价格下降的负面循环。极端状况下，有效需求持续延后，高质量产能也可能部分出清。待价格见底，前期积压的需求集中释放，行业又面临产能不足，价格上行，大落大起，对于行业将产生较大负面影响，尤其还是我们在全球处于领先地位的朝阳行业。当前新能源车产品力已经具备极强竞争力，大规模购车补贴已经弊大于利，但在用车端还存在很多政策工具，可以解决当前用车痛点，释放有效需求，使行业平稳发展。针对当前电动车长途出行用电难、电费服务费不低的情况，充电补贴、加快充电桩建设等支持政策可以使用户短期内用车成本大幅降低，驾驶感受大幅提升，长期信心进一步增强。
2、高端制造：随着中美恢复接触，关系短期触底反弹，对某些产业链全面脱钩的悲观预期需要重新评估。以CXO为代表的医药生物行业，需要同时具备大量高素质的工程师和重资产制造投入两个条件，除中国外同时满足这两点的国家几乎没有或存在很大缺陷。和其他制造业相比，CXO领域海外客户对国内企业的依赖度更高。同时海外大客户对价格敏感度较低，当前龙头公司ttm PE仅20倍，潜在回报也具备较强吸引力。
3、地产：当前除热点一线城市外，二三四线城市房价收入比回落至10-15年，房住不炒以来有效抑制了投机性需求。但地产新开工已经连续负增长15个月，在去年的低基数上今年继续同比负增长。当前全国房贷利率约4%，和09年潜在经济增速接近双位数时相近，很多地区的信用贷款利率甚至已经低于房贷利率。在这样的背景下，支持刚需、改善需求的政策也只是从严厉到正常回归，不会使市场失去对房住不炒政策的信心，引发房价大幅上涨，但是对经济总量和就业的托底作用较为明显。
当前组合的重要假设是，经济处于需求不足、盈利下降、投资收缩、需求进一步下行的负面循环初期，而这长期来看并不能持续，针对需求端的经济政策大概率会在三四季度陆续推出。我对公司的分析和盈利预测的假设还是会建立在“中国会克服每次遇到的困难不断前进，世界会向好的方向发展”的基础上，尤其在每一次周期的左侧位置。当前时点随着周期向下，组合会更加积极。
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