导读：围绕现代化产业体系建设和新一轮国改，下阶段中特估行情驱动将来自于央国企内在价值的改善，专业化整合与战略新兴产业建设是央国企投资布局的重要线索。
摘要：
从“低PB高股息”走向“中特估+产业”，中特估下阶段行情驱动来自国企内在价值的提升。尽管当前投资者对中特估已有颇多讨论，但目前看并未形成共识，尤其是在直接拔估值的认知被证伪后市场分歧加大。而我们认为，围绕现代化产业体系建设与新一轮国有企业改革，央国企内在的产业竞争优势提升将成为下阶段行情的关键。结合经典估值理论与本轮国改的战略部署，我们提出下阶段国企重估的三大路径：提高增长率g，降低企业融资成本r，提高分红比例d，分别对应新一轮国改下引领现代产业突破、维护现代产业安全、完善现代企业治理三大使命任务。随着新一轮国改政策预期在三季度密集升温，围绕专业化整合重组与战略性新兴产业建设将涌现新的投资机会，推荐国君策略央国企现代产业优势金股组合。
主线一：引领现代产业突破，建设新兴产业链主。打造第二增长曲线，提高央国企增长率，重点在引领战略性新兴产业突破。培育壮大战略新兴产业已成为新时代国改首要任务，国资委表示23年战略新兴行业布局要提升2个百分点。而建设现代化产业链，培育“链主”央企与专精特新企业，以及国资投资运营公司加大新兴产业布局是当前主要抓手。前者遴选16家链主专责央企，联合几百家专精特新与科改国企共同打造先进、完整、安全的现代产业链。后者则是以国有资本的形式，加速推动国资新兴战略产业布局。其中，数字经济（运营商/国资云/服务器/信创网安）/高端装备（电网/军工/机床）/新材料/医药健康（生物制品/创新药）等四大领域将是央企现代产业突破的核心。
主线二：维护现代产业安全，加大重组优化力度。逆全球化背景下安全在现代化产业体系建设中至关重要，涵盖资源/能源/供应链/信息安全/生物等多维度。我们认为，维护产业安全的重要抓手就是加大存量国企的重组整合，以优化国企经营效率，提高国资对于关键行业的掌控力。当前国资在中上游占比高，但部分行业国企集中度却偏低，央企龙头优势需要进一步增强以有效维护产业安全。因此，下阶段国资占比高，国企集中度低，且与产业安全相关的领域专业化重组预期更强烈。结合国资委表态，装备制造（航空装备/造船/商用车/检验检测）/矿产资源（稀土/工业金属/普钢/煤炭）/电力/交运（供应链/港口）/建筑整合预期强烈。23年下半年有望进入重组催化密集期。
主线三：建设现代企业制度，改善国企分红回购。绝对高分红外，更寻求分红率的持续改善。提升分红比例不仅能直接提升投资回报并改善估值，还是完善现代企业制度的重点方向之一，加大分红回购能从分配结果入手，推动公司治理优化。近年来分红央企占比明显高于民企且持续增加，我们发现这类公司具备盈利能力优异，偿债与再投资压力小的特点。未来，通信/石化/交运/有色央企分红比例有望提升。
风险提示：现有国企改革政策推进与后续政策接续节奏不及预期。
来源：国泰君安
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