投资理念与框架
Q：您的投资理念是？
我认为绝对收益实际非常难做，因为绝对收益是一个值，并没有考虑牛熊市场环境下股票资产表现的极大差异化，结果就会导致我们总在追求一个无法完成的目标。我认为还是要回归市场本质，在牛市要挣到足够多的钱去弥补熊市的亏损，这样才能做到长期复合收益率。
要做到这点最重要的是要做两次思维转换：
第一次是在牛市末期要进行相对收益思维向绝对收益思维切换，在熊市末期也要提前从绝对收益思维向相对收益思维转换。
顺利完成这两次切换有两个关键要素，一个是心态，在牛市我们都是相对收益思维，那么在牛市末期我们要做到不和别人去比较；第二个是估值容忍度，A股市场是估值驱动市场，业绩是慢变量，估值是快变量，很多股票让投资者在牛市挣大钱在熊市亏大钱的原因其实是牛熊环境下估值体系存在很大的分化差异，在牛市中如果用熊市的估值体系去评估，则可能错过很多的潜在收益，反过来在牛市中50倍估值的股票，在熊市中即使估值掉到30倍，依然可能有很大的下行空间。
当然这些只是投资的一方面，投资最重要的支持还是整个研究体系。
Q：您的投资框架具体到执行层面是如何操作的？
投资的底层逻辑始终是以合理的价格买入一个优质的资产，只是在执行层面大家会基于自身情况对合理价格、优质资产等给出各种不同的标准，形成不同的风格。我本质上是一个市场不可知论者，我们很难在投资中摸清所有信息，大多数时间我们都是面对不确定性做决策，而我在执行层面有三个认知：
第一是承认现实世界和市场的复杂性，我们无法获得所有的信息，甚至大多数时候我们无法掌握多数信息。
第二是在这种情况下安全边际就显得尤为重要，对我来说风险收益比会比成功率更重要。
第三是在重视风险收益比的基础上我还会尝试从多个维度思考。这些思考维度包括：拉长来看的宏观维度，以上市公司视角出发的微观维度，和行业视角的中观维度。其中宏观的维度传导到上市公司需要很长的链条，所以对微观影响的偏差度会大一些，但一旦判断准确效果也会很好，微观层面的有效性往往很好，但拉长时间轴去看其实没有那么明显的影响。我的投资框架中加入了美林时钟下沉到具体行业的维度，这种框架可以帮助我在宏观层面去判断在不同的宏观环境下，哪些行业受益或受损。同时这个框架也帮助我执行绝对收益和相对收益思维的相互切换，比如说市场走到滞胀期、衰退期的阶段，我们一定要将相对收益思维向绝对收益思维进行切换。
Q：能举一个例子来说明你的投资框架吗？
在滞胀期时，从经济总量的状态看供给是小于需求的，在那个时点进行自下而上的研究，所有的企业都会告诉我们订单很多，价格不断上涨，后续订单充足，在微观层面很容易形成乐观情绪，此时宏观层面利率已经开始上涨，由于价格上涨更快，实际利率还是很低的，就会产生奇特的高估值叠加高盈利的状态，每一次大的泡沫都是在这种状态下产生的。一旦从滞胀进入衰退，订单下滑、价格快速下跌，名义利率的调整速度也慢于价格调整速度，实际利率快速上升，大家的乐观预期就会遭受重创，股票都将面临估值盈利的双杀，所以我认为在这个阶段股票的抗跌能力十分有限，更重要的是提前调整仓位，努力去规避大量的损失。如果在滞胀期末期依然采用相对收益思路会很难受，和上市公司的交流永远只能听到好消息，股票在这个阶段除了贵好像没有其他缺点，而且预期会让我们认为股票还会更贵。用相对思路就总担心把股票卖在左侧，而绝对收益就不用纠结这些。现在虽然经济环境面临很多压力，但压力大都包含在定价里，股票的风险反而没那么大，在这个阶段我觉得更多时候应该以相对收益思路去接受回撤，接受股票的波动反而是一个更合理的心态。
Q：现在是相对思维还是绝对思维？
目前偏相对收益思维一些，虽然目前有很多不利的因素和消极情绪，但是大都已经包含在定价中，所以宏观层面股票价格的风险不算太大，而且一些在当前仍处在高股息率水平的公司，即使股息率折半，估值翻倍在这样的经济环境下也不是不可想象的。
Q：美林时钟对于周期的判断是偏右侧一点吗？
美林时钟实操上最主要的难点在于宏观时点的定位，我主要采取排除法，我知道它在哪里的概率很小，我会逐步去排除，比如说年初的时候，大家觉得经济肯定是复苏期，复苏期的概率是最大的，其次进入繁荣期的概率是偏小的，进入衰退期的概率是很小的，进入滞胀期的概率几乎为0。到三、四月份的时候，我们重新排序后认为复苏期的概率还是最大的，但是衰退期的概率可能就比繁荣期还要大一点，滞胀期的概率还是为0。这种判断的主要意义在于我们在按照复苏预期去构建仓位的基础上还可以通过判断其他阶段出现的可能性进行提前的布局和调整，我们在三四月份就对于一些偏有色的周期板块进行了调整，增加了一些偏逆周期的品种。
Q：结构性机会的把握主要来自研究员推荐还是卖方推荐？
都有，我觉得更多的是研究的广度提高后投资机会会从交叉认知中产生，但也离不开研究员的支持，比如限电问题的研究，也是和很多内外部研究员沟通交流后才能有更深入的认知。对我来说一方面是我自己去做研究，另外一方面相当于对研究员提出问题，然后一起找答案。
组合管理
Q：您管理的大成民稳的债券投资是怎么操作的？
我们混合资产投资部对于偏债混产品的债券投资进行统一管理，原则上主要是买高评级的债，因为评级较高杠杆是可以保持较高水平。剩下的主要就是久期的问题。我们对市场有明确预判时会调整久期，在没有明确预期时大多数时间久期保持市场平均水平。
Q：您的持股行业分布情况？
从我自己的角度来说，更多还是做自下而上的个股选择，我们的框架都是由于某种心态或者某种认知观造成的，比如说我的组合是风险收益比优先的，这一类的股票具有的特点就是空间都比较大，但不知道什么时候涨，所以最终导致我的组合是比较分散。一般我的组合持仓行业会有10个以上甚至更多一些，有时候全市场一半的行业我都会有持仓，持仓的个股的数量有20到30个。这种情况起来的问题是，这么多股票怎么做到深入研究？这主要是多年从业带来的行业积累，算是老基金经理的优势。
另外其实不同行业之间的广度和深度是可以交叉验证的，有一些行业从自身角度看不出问题在哪里，但是换个角度说不定就能看到一些产业资本都认识不到的问题，我在行业研究层面广度和深度的结合在短期来看可能是相矛盾的，但拉长时间看它是非常统一的，这就是我整体的投资框架。
Q：产品对于行业占比有约束吗？
去年煤炭涨得多的那段时间，由于煤炭股的上涨、其他板块的下跌，导致煤炭股的配置比例被动上升了很多。我的习惯不太会因为股票涨就去卖它，所以会阶段性导致某一些板块配置高一些。
大部分时间整个行业的配置就十几个点，分散在十几个行业。今年在行业配置上我可能会适当平衡一下，如果一个板块涨了很多我会适当卖一些。
风险提示：基金有风险，投资须谨慎。基金管理人管理的其他基金的业绩表现不构成本基金业绩表现的保证。基金产品存在收益波动风险，管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。请投资者认真阅读本基金的《基金合同》、《招募说明书》等文件，根据自身风险承受能力购买产品。
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