$安井食品(SH603345)$#2022年上市公司年报解读#
对于安井的产品各位读者朋友应该不会陌生，公司最开始是做速冻火锅料产品起家的，目前已经拓展出了包括预制菜、速冻米面制品等新业务，尤其是预制菜行业目前渗透率还不高，正处于快速扩张阶段，未来看点不少；渠道方面公司则是B、C端兼顾，线上线下渠道各有布局。
综合以上产品结构、渠道优势，在去年消费场景受到严重挤压的情况下，公司的业绩依然保持了稳定增长，预计2022全年实现10.6-11.1亿净利润，增速达到55%-62%，颇有在消费板块里一览众山小的意味。
再看投资回报率，公司2017年登陆资本市场，开盘市值35亿、股价18元左右，目前股价160+，期间最高达到过280+，如果是从上市就开始持有至今，年化复合收益率为24.12%，近三年年化收益率30.64%，近一年投资收益率52.87%，这个水平真是不低了，因此最新的深度文章系列里我想研究一下这家公司。
老规矩，先复盘，由于安井的上市时间不长，因此发展史复盘就全部集中在本文中，篇幅4000字。
2017年：
上市之初，公司实现营业收入34.84亿，同比增长16.27%，归母净利润1.79亿，同比增长10.7%。经营现金流净额3.54亿，同比大幅增加63.73%。
业务结构方面以速冻食品为主，主要包括面米制品、肉制品、鱼糜制品、调理水产品制品、其他制品等几大部分，其中鱼糜产品营收12.92亿，贡献了绝大部分的营收。
渠道方面公司主要采取经销、商超、特通三种，其中以经销为主、商超为辅。
经销模式不用多说，就是安井把产品发给经销商，再由经销商之手分配给下游超市、便利店等等进行销售，是安井主要的销售渠道。
商超方面，公司针对商超的销售模式主要分为两种情况，一种是基于供销合同的标准销售，即依据合同 约定的采购订单进行发货，并按约定进行对账结算；另一种是寄售代销，即依照代销合同分期送货， 公司根据商超提供的代销清单进行收入确认。
特通模式：目标客户主要覆盖酒店、餐饮、休闲食品等领域，包括呷哺呷哺、海底捞等餐饮客户，也包括良品铺子等休闲食品客户。
渠道的建设效果如何，反映在产销量数据和产品周转速度上。从产销量情况来看，主要产品的产销量基本都是100%，2017年的存货周转率为3.33倍，老牌速冻龙头三全食品2017年的存货周转率为3.44倍，2012年上市的海欣食品存货周转率在3.39倍，整体来看周转速度方面差距并不大。
还有一点引起我注意的是销售费用，2017年，安井的营业收入34.84亿，销售费用4.9个亿，算下来销售费用率是14.07%；三全的销售费用率是27.69%；海欣的销售费用率则是23.92%。这么看安井在营销方面投入的力度要弱一些。
但结合营收增速，安井2017年营收增长16.27%，三全是9.93%，海欣则是4.69%，安井的销售费用率最低，但营收增速最快，说明公司的费用投放产出比要高于另外两家企业。
2018年：
2018年安井营收同比增长22.25%，扣非归母净利润增长35.44%，毛利率提高0.24个百分点到26.51%，从年报中来看，各种产品的总体销售量同比增长了20.7%，虽然幅度不大，但也算实现了量价齐升。
主营产品里，主要是菜肴制品增长迅速，销量增速达到37.86%，这部分业务的营收增长了45.86%，但是营业成本也增加了67.27%，所以菜肴制品的盈利能力其实是有所下降的，毛利率降低了9个百分点，营收增长主要依靠销量增加。
之所以这部分业务快速增长，是因为在分类里对主营产品进行了调整，将原有“其他制品”分类升级为“菜肴 制品”，并将原有的千夜豆腐以及蛋饺、天妇罗鱼、天妇罗虾、鲜腐竹等产品统一归 入菜肴制品。之所以毛利率降低了9个百分点，是由于2018年度加大千夜 豆腐促销力度所致。
除了菜肴制品，其他各项产品都正常增长，鱼糜仍然是主力业务，其次是肉制品、面米制品。
从产能利用率来看。2017、2018年产能利用率均超过100%，而且2018年产能利用率已经达到了116%，可见安井的生产效率极高，产能都被充分利用，而且产销率基本保持在100%，说明产品也很畅销。
从销售费用的增长趋势也可以看得出来，2018年，安井的销售费用5.72亿，同比增长16.68%，小于营业收入22.25%的增速，说明公司使用了更少的销售费用增长换来了更多营收的增长。而且从2018年开始，公司在年报中开始披露各个渠道的营收情况，经销商渠道贡献营收36.43亿，其次是商超的5.13亿，特通渠道的0.95亿。截止到2018年末，安井的经销商共618家，这么一算下来，安井的每名经销商平均可以贡献36.43亿 / 618 = 589万，如果分地区来看的话，在主力的华东区域，每名经销商可以贡献824万的营业收入，这个水平要远高于其他同行
业绩高增，产能利用率保持高位，所以安井2018年加速扩产，在建工程同比增长105%达到1.78亿。
2019年：
2019年，公司的营收同比增长23.66%，扣非归母净利润增长38.1%，但是总营业成本增速达到24.92%，略超过营业收入一点，说明成本上应该是承受了一些压力。
看各项业务上，除了面米制品的盈利能力（毛利率）是增加的，其他业务的毛利率均是减少，尤其是肉制品毛利率减少了3.91个百分点，2019年的成本压力主要是来自鸡肉、鱼肉等肉类成本上涨。
面对成本压力，安井主要采用控制销售费用来压缩支出，2019年销售费用6.27亿，销售费用率12.28%，同比2018年减少了1.15个百分点。
整个2019年，经销商贡献营收45.19亿，同比增长24.32%，特通渠道增速达到26%，电商渠道由于体量比较小，增速较快达到329%，商超渠道增速要落后一些，只有14.19%。全年内经销商数量682家，同比2018年净增了64家，每名经销商平均创造营收662万，继续保持高效率。
压缩销售费用，但是营收仍然保持较快增长，这是我们希望看到的样子，用尽量少的销售费用支出换取尽量多的营收增长，所以我认为安井在2019年取得了较高质量的增长，渠道方面主要是特通和电商渠道增长较快。
此外，安井的产销率仍然在108%的高位，所以在2019年加速扩产，在建工程同比增长了170%达到4.83亿，连续两年在建工程规模翻倍，主要是河南、湖北地区的厂房扩建。
2020年：
2020年，安井的营收同比增长32.25%达到69.65亿，扣非归母净利润大幅增加61.73%达到5.57亿，但是经营活动现金流净额只增长了15.32%，说明利润中应该有一部分是以应收账款形式结算的，而非直接收到了真金白银的货款，所以现金流增速才会慢于利润增速。有很多公司开始走下坡路的标志之一就是应收款开始迅速增加。
看一下资产负债表，2020年的应收账款同比增长了106.45%达到3.5亿，翻倍增长。我又往前翻了2019年的数据，2019年应收账款同比增长了44.85%，也就是说2019、2020两年的应收款增速都比较快，但是从规模来看，3.5亿相比于69.65亿，比例并不算太高，所以公司在应收款科目上的风险并不大。
分渠道情况来看，商超渠道增速达到43.83%，电商渠道继续快速增长188%，除了经销商渠道增速为29%，其他所有渠道增速都达到30%+。2020年经销商数量大幅增加到1033家（2018是618家、2019是682家），公司实 施“BC兼顾、双轮驱动”的渠道策略，即B端和C端同步发力；加大各类超市、生鲜门店、社区 团购、电商平台的渠道开发；在去年重点开发 BC 超市经销商的基础上，继续加大此类渠道的开发 力度。
分析到这里的时候，我突然对安井的每名经销商可以连续多年保持创收600万左右这一水平有点惊讶，因为不知道这个行业是否普遍如此。所以我去查了一些资料，资料显示安井的同行比如三全、海欣等，经销商平均创收水平都在70万左右，高的在100万也下，那么安井的经销商体系是如何实现几百万的人均创收？这点我还不是很清楚，可能是跟年报中提到的贴身支持策略有关：
公司自设立至今，建立了适合自身发展的经销模式，其基本特点表现为在以“贴身支持”（主 要形式为：帮助经销商开拓 C 端超市、菜场等终端，协助经销商开设线上直播间等新兴营商模式。） 为核心的基础上实施经销商选择、经销商管理、经销商支持、经销商反馈。
分产品来看，鱼糜制品增速最快达到41%，其次是肉制品、菜肴制品、面米制品。2020年产品的放量主要来自疫情影响下，对于速冻食品的需求大幅增加，这是业绩增长的核心驱动。
2020年，安井的在建工程同比减少21.54%，固定资产增加了34.38%，可见是有一部分在建工程完工转入固定资产。综合自17年以来的数据，安井每年的产能利用率都在100%以上，2018-2020年的在建工程增速分别为105%、170%、-21.54%，扩产速度比较激进。
通过简单对安井发展历史的复盘，我们看到了一家快速增长的公司，虽然公司是在2017年才上市，时间不算长，但在4年间业绩持续增长、产能利用率保持在100%以上、快速扩产，势头非常强劲，估值水平达到过2021年1月最高的120倍PE，这让公司在和老牌速冻企业三全食品营收差不多、利润还略低一些的情况下，市值达到了三全的三倍还多。
下篇文章中以数据更为细致的2021年报，看看安井更多的经营细节。
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