汪坤，拥有9年证券从业经验，近5年投资管理经验，曾任证券业协会第一届评级业务专家，在信用研究方面颇具功底，是资深的信用策略专家，同时也是鹏华“固收+”团队的主力干将。作为鹏华固收团队自主培养的优秀基金经理，基金经理汪坤为市场贡献了不少佳作，给投资人带来了良好的持有体验。本期，汪坤将为我们带来“固收加产品投资策略与思考”的深度分享。
1、“固收+”是一种股债合理搭配的品种。大部分以债券打底，为组合带来比较稳定的收益来源，小部分进行权益增强。在市场走强时，我们会用权益市场进行进攻，市场走弱时，固收部分也给大家提供一定的稳定回报，这也是股债搭配的一种魅力。
2、我们在打造“固收+”产品过程中，不仅进行了投资人员和客户偏好画像，也对渠道端进行了调研，充分了解投资者对这类产品的风险偏好以及收益接受程度，争取在这个基础上结合风险控制和投资能力的匹配，做出更多符合客户心意的产品。
3、我们始终把风险防控放在第一位，宁愿追求少赚一些钱，也不追求激进的业绩增长以及激进的规模增长。
4、现在可能是一个偏博弈或者偏风格的市场，有时候会切TMT，有时候会切中特估，在主题风格上来回切换，但我们实打实去看业绩的一些行业或者传统机构持仓的这些板块，并没有出现一个比较明显的方向性建议。
Q1、能否请您先简单介绍一下自己的投研经历以及鹏华“固收+”团队？
汪坤：鹏华基金固定收益投资团队创建于2003年，是整个基金行业的先行者，历经19年发展沉淀，截至2023年1季末，管理规模超8000亿，位列行业第一梯队。我们“固收+”团队在固定收益总部统筹管理下，大家对宏观政策、经济基本面、市场风险偏好特点等方面进行共同研讨，发挥整个团队的决策智慧，同时为每位投资人员的投资进行赋能。其次，在整个团队分工上，我们也认识到每个人都有自己管理的局限性。
如果按100分来算，公司领导对投资人员在股债两方面都要求做到90分以上，但我们在实际投资管理中没有人可以在两方面都达到这么高要求，所以我们团队在整个投资上会进行更加专业化分工，精细化管理。
此外，我们严格控制整个“固收+”产品的回撤。尤其在权益部分，我们认为更适合由固收出身的投资经理负责，因为这些对择时要求更高，固收出身的投资人对整个宏观经济包括政策要更敏感一些，更有能力进行择时判断，根据宏观经济变化进行行业轮动。此外，我们团队也有专注于整个宏观经济研究、策略研究以及行业比较研究的一些专业人士，所以，我们将从自上而下及自下而上的理念结合得较好。
Q2、在日常工作中，鹏华固收黄金战队如何赋能您个人的成长与发展？在这个过程中，您有没有一些感悟和体会和大家分享？
汪坤：整个鹏华固收团队确实为我在投资和研究中提供了非常大的帮助。我一毕业就进入鹏华固收团队，和我之前从朋友那儿听到的一些团队以及我自己以前实习的经历略微有些不同，我觉得这个团队能够提供给大家更灵活的空间，也会给予一些来自业绩上更直接的压力，但也会提供更轻松的工作环境。
举一个例子，之前做研究员时，有一次我在做整个宏观上面偏通胀的一个测算时犯了一个不大不小的错误，当时内部会议上没有被当面指出，但事后不少领导同事在私下提示我，这个测算当中有一点小小的疏漏，我在会后也非常感谢这些领导同事。理论上，这是一个比较严肃的会议，但是大家会用更好的方式给到我个人更好的成长，我修正后也反馈给了大家，在不影响公司整体投资研究体系的情况下，这也能够给我个人带来一个不小的收获。
Q3、鹏华“固收+”团队代表作鹏华招华，成立于2020年8月，当时权益和固收市场都出现了比较剧烈的波动，但这只产品自成立以来净值增长远超业绩比较基准，请问咱们团队是怎么取得这样的业绩？
汪坤：我们最开始想打造这样一只产品，希望在低回撤情况下能够给大家带来一个不错的收益体验，但是因为市场波动相对大一些，所以我们在操作过程中确实也遇到了一些挑战。我之前是鹏华固收信用研究团队的成员，在信用挖掘以及信用策略上拥有一定优势。对于整个绝对收益的产品，我们在信用债投资上也遵循几大原则。
首先，我们会要求控制整个债券的久期，久期的上限一般在3年以内。对于利率债的操作，只有发现比较明确的机会或者业绩已经达到业绩基准的情况下，我们才会考虑进行比较明确的波段操作，其他时间我们会在控制久期的情况下，通过一些信用策略进行一定调整。
另外，我们团队在大类资产配置上也有一些心得。第一，在资产配置、权益仓位还有债券久期方面，我们严格遵守美林时钟的大方向，我们团队中不少成员经历了不少完整的经济周期，所以我们能够选择一定的资产配置比例以达到更好的效果。
其次，在权益操作上，我相信很多人会认为择时是无效的。但从我们团队的投资过程或者投资结果来看，通过自上而下分析进行择时或者仓位控制还是有一定效果。在权益市场表现不佳的情况下，比如2018年，我们维持了比较低的权益仓位，规避了市场的一定调整。2019年和2020年，我们也维持了较高仓位，获得了一定回报。
还有一点我认为相对重要，就是根据在整个经济周期中所处的象限，进行行业比较以及选择，进而在投资上进行轮动。相对而言，权益和债券在这点上是一致的。比如，2018年我们当时判断整个经济下行压力会超出市场预期，但是消费和医药行业还在快速上涨，我们认为这种快速上涨的估值溢价不可持续，所以对相关行业进行了减仓甚至最后进行了清仓。而在2019年我们认为虽然经济仍有下行压力，但是政策出台比较快也比较及时，所以在传统刺激手段已经受到一定掣肘的情况下，我们选择了一些以5G为代表的新型基建进行一定重仓。此外，我们还会选择3-5个行业并从中优选个股进行重点配置，一般会选择一些行业龙头。2020年，我们也使用了相同的办法把握住了电动新能源的机会。
Q4、能否请您给大家科普一下，“固收+”到底是一种怎样的策略？市场上目前主流的“固收+”产品有什么特征？我们团队出品的产品又有什么区别和优势？
汪坤：顾名思义，从名字上就能看出“固收+”是一种股债合理搭配的品种。大部分以债券打底，为组合带来比较稳定的收益来源，小部分进行权益增强。在市场走强时，我们会用权益市场进行进攻，市场走弱时，固收部分也给大家提供一定的稳定回报，这也是股债搭配的一种魅力。
我们认为整个“固收+”产品的火爆一定程度是源于2017年出台了资管新规的指导意见，该指导意见打破了当时大家对于银行理财刚兑的保本预期。传统保本产品被逐步挤出，理财收益率随之下降以后，“固收+”产品承接了一部分溢出的理财客户。
另一方面，在任何经济周期中，单一资产的产品都很难保证净值不出现波动，相对债券市场而言，过去几年权益资产的波动幅度会更大一些。所以，综合考虑资产类别及产品属性，“固收+”产品在这种情况下会出现且大受欢迎，我们会在特定时间点多配一些股票，有时候在特定时间点会多配一些债券，发挥 “股债跷跷板”效应，有机会熨平投资当中一些无效波动，为客户提供更加稳定的收益。
回顾市场上各类“固收+”产品的业绩表现，可以发现市场上很多“固收+”产品虽然长期年化收益率较高，但短期波动相对较大，和零售机构客户对于理财替代的需求有较大差异。一些客户会因为短期波动而赎回，出现产品赚钱但持有人不赚钱的情况，所以我们当时就发现市场上比较少有和理财产品风险收益特征比较类似的低波动、低回撤的产品。因此，我们在打造“固收+”产品过程中，不仅进行了投资人员和客户偏好画像，也对渠道端进行了调研，充分了解投资者对这类产品的风险偏好以及收益接受程度，争取在这个基础上结合风险控制和投资能力的匹配，做出更多符合客户心意的产品。
所以，在风险控制和净值管理上，我们要求这类产品要更重视回撤。和其他的固收+产品相比，我们更多是做好精细化管理，严格控制回撤，一有风吹草动就会比较密切地介入和关注。同时，也会进行比较严苛的考核，比如，对于绝对收益策略的产品采用绝对收益考核，并且考核回撤控制。如果个股、个券下跌一定幅度，投资人员要时刻提醒自己，并且撰写材料说明产生如此变化的原因，同时也要帮助大家去建立止损意识，防止个股或者个券出现回撤以后给组合带来比较大的回撤。
因此，我们的整个产品不管最终结果有没有达到大家的心理预期，我们在控制回撤方面实际上做了比较多介入和考虑，我相信和市场上一些传统的“固收+”产品定位还是有略微不同。
Q5、能否请您给我们简单介绍一下整个债券市场的基本情况以及您的投资策略？
汪坤：债券市场主要分为两大类，一类是信用债，另外一类是利率债。我们整个组合主要的投资方向在信用债上，主要是想通过一些稳定的票息组合为组合带来一定收益能力。信用债市场应该是一个赚下沉钱相对容易，但是想赚不下沉的钱相对比较困难的市场。主流机构包括鹏华基金已经将评级限制得较为严苛，一般情况下要求我们入库的这些主体或者买入的主体不允许出现一些大幅折价成交的情况。所以，市场上大部分机构很难去捡这种已经大幅成交以后的信用债。其实，当我们面临一个比较狭窄的交易幅度或者利差空间，我们就会进行一些品类之间的调整。现在市场的投资机构也变成由非银机构为主，包括保险、理财以及公募基金。过去这几年，这些交易机构发展速度相对比较快，但是整个信用债的规模增长情况并没有像这类需求增长这样快，所以过去几年我们能够看到偏低利差情况出现。但是，我们也知道这些机构不太能接受过多回撤，所以在信用投资过程中，我们会进行一定方向把控。比如，我们会传统地将信用分为两大类，一类是表内，一类是表外。当我们认为市场可能会出现一些波动时，我们可能会往表内切得多一些，其它时候我们可能会往表外这些一般而言利差相对厚一些的东西切得多一些。同时，前面也提到了在市场存在比较明确机会时，我们也会介入利率债的投资交易。坦率地说，利率债主要是通过我们对于整个宏观的判断进行竞价或者是整个收益率水平价差的交易，以此给组合带来更好回报。
Q6、在债券端，我们投资的主要标的是信用债，以中短久期高等级信用债作为底仓，您选择的债券信用主体主要有哪些？选择这些信用主体的原因又是什么？
汪坤：我们选择信用主体，首先是以公司入库为大原则，公司入库的时候已经非常严苛了，在公司入库的背景下，我们团队去买不同债务时要看组合的性质，比如我们对零售这类产品要求非常严格，一般情况下买之前我都要求债券收益率不能够超过对应曲线，因为中债会给每类债券定一个曲线，不能超过这个曲线加多少个BP，有时候我们可能会定个上限加20个BP。在这个背景之下，我们一般可能比较难买到市场上资质存在不同看法的债券，同时我们也要求这些债券买入后，不管这个行业或者这家公司出现多大变革，它的定价都不能出现过度波动。举一个例子，去年地产面临预期差，尤其这些地产公司上或者地产债波动比较大，但是我们并没有直接禁止买入地产行业的债券，而是要求此时买入的地产行业债券不能够出现过度的竞价偏离，比如你买入的这个债券过一阵子可能就变成99块钱或者98块钱甚至是更低的价格，我们都是不太能接受的。所以，我们在买入时进行了很严苛的考虑，只会去买入这些行业的一些龙头，并且不能出现过度波动。
Q7、这几年信用风险频发，很多债基因为信用风险，净值出现较大波动。您怎么看待信用债的信用风险，我们的“固收+”产品如何控制信用风险？
汪坤：从2003年开始，鹏华固收就建立了信用研究团队，整个信用研究团队也在不断扩充。我们始终把风险防控放在第一位，宁愿追求少赚一些钱，也不追求激进的业绩增长以及激进的规模增长。目前我们的研究团队有20多名人员，按14个一级行业和区域进行分工，划分为产业债和城投债，现已覆盖国内债券市场所有公开发行的债券以及大部分非公开发行的信用产品。
信用团队承担了包括入库、内部评级体系、信用风险管理制度及流程等多项任务。在系统分工基础上，团队还承担了在事前、事中和事后三个维度的信用风险管理工作，实现了对信用风险易发领域的前瞻性判断，还包括信用风险管理工作的组织实施。同时，我们也有比较多成熟的投资人员，当出现一些拿不准或者行业出现比较大变化时，可以相互讨论，我们当中也有不少投资人员是信用研究出身，在信用主体入库方面能够非常严苛的要求自己。
以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
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