概览
•陆续发布的经济数据总体表现强劲，软着陆的可能性因此上升；但令人担忧的是，大多数领先指标却继续指向衰退。
•推动收益率走高的因素是市场对政策利率将在长期内维持高位的预期，而非长期通胀预期的转变。
在区域性银行压力达到顶峰后，10年期美国国债名义收益率于4月初跌至3.28%的低点，但此后几乎上涨了整整一个百分点，截至8月18日收于4.25%附近。我们认为，有几个基本面和技术原因促成了收益率的上升：
1.陆续发布的数据仍然强劲，但领先指标表现疲软。
近期陆续发布的经济数据总体表现强劲，软着陆的可能性因此上升；但令人担忧的是，大多数领先指标却继续指向衰退。
世界大型企业联合会的领先经济指标指数（该指数领先商业周期转折点约7个月）已连续15个月下跌，这是2007-2008年以来持续时间最长的跌势，并且同比大幅收缩。与此同时，自今年年初以来同步指数已上涨0.6%。就领先指标对市场预测的压制作用而言，即将发布的经济数据意外跑赢预期的情况增加，给收益率带来上行压力，这并不奇怪。
2.市场对推迟降息，而非更多轮加息的预期。
在通胀逐渐下降但仍高于目标的背景下，美联储正在讨论明年降息事宜。虽然有些人可能认为这是因为美联储对通胀的容忍度有所提高，但当前5年期盈亏平衡通胀率较低，而10年期和30年期盈亏平衡通胀率则高出几个基点，表明市场并不预期美联储将更愿意接受更高的通胀。
与此同时，终点利率定价自4月初以来上浮约50个基点，其中幅度最大的是1年期政策利率，上浮了约125个基点。从根本上说，推动收益率（尤其是5月和6月）走高的因素是市场预期美联储将在更长的时间内维持更高的利率，而不仅仅是今年加息更多次的预期。
3.美国国债供应上升。
美国财政部上调预估，预期联邦借款规模在2023年第三季度和2023年第四季度将分别达到1万亿美元和8,520亿美元，为市场带来额外的国债供应。此外，财政部的目标是到年底将财政部一般账户(TGA)的现金余额提高至7,500亿美元。
这一额外供应正值美联储缩减其持有的国债规模之际，这一过程实际上迫使政府向公众出售更多国债。
4.惠誉下调美国债务评级。
惠誉下调美国国债评级引发的市场反应虽然出乎许多人的意料，但其影响短暂。因为如果信贷风险和违约担忧的加剧刺激市场抛售，则美国国债的信贷违约掉期(CDS)利差理应进一步扩大（+4个基点）。相反，它们的整体表现保持良好。
5.日本央行意外调整政策。
在其他条件相同的情况下，放宽收益率曲线控制(YCC)政策可能将削弱外国对美国国债的需求。随着日本的利率上升，其曲线相对于美国国债曲线变陡，从而使日本国债对日本投资者更具吸引力。
6.均值回归估值。
我们的基本面驱动10年期公允价值模型显示，10年期美国债券一直处于溢价交易状态，表明近期的抛售反映了收益率向公允价值的均值回归。
总而言之，经济增长前景的改善以及美联储在更长时间内按兵不动的政策立场是导致收益率上升的原因之一。此外，美国国债供应增加、外国投资者需求的潜在疲软以及估值本身，可能将给收益率带来另一层压力。
对于投资者来说，目前时机是否适于增加久期，抑或收益率还会不会再度走高？这是一个艰难的决定，但我们认为收益率风险偏向下行。收益率可能会稳定在当前水平，随后在通胀降温和增长动能的作用下回落。鉴于目前债券所提供的利率和收益水平，投资者选择收益率高于4%的久期将有获利机会。
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