存量时代下，房地产未来的新发展格局
当前，中国住房市场供给结构呈现“重购买、轻租赁”和“重市场、轻保障”的状态。
自1998年房改以来，我国住房供应体系一直在完善，经历了从“商品房为主、保障性住房为辅”、“商品房与保障房并重”到“多层次住房供应”阶段。
目前，我国初步形成了商品房以市场化供应为主，经适房、公租房、棚改安置房等保障性住房以政府支持为主的住房供应体系。但是由于各方利益驱动，我国房地产市场一直“重市场、轻保障”，保障性住房、租赁住房供应不足。
《2021年国民经济和社会发展统计公报》显示，2021年全国保障性租赁住房开工建设和筹集94万套，发改委印发的《保障性租赁住房中央预算内投资专项管理暂行办法》规定保障性租赁住房以建筑面积不超过70平方米小户型为主，从各地实践来看，套均面积或在 40-60 平方米范围，因此我们估算，2021年全国保障性租赁住房开工建设和筹集约0.38-0.56亿平，远低于2021年商品住宅新开工面积的14.6亿平。
循序渐进地打造多层次住房供给体系，是实现全体人民住有所居的根本目标。
针对不同群体多层次的住房需求，将以多样化的方式满足。十九大和二十大报告均提出“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”。对于中低收入住房困难家庭、以及新时代下的新市民，政府作为提供保障的主体，最终目标是构建以共有产权住房、公租房、保障性租赁住房为主的保障性住房体系，满足这一部分群体的住房需求。对于非住房困难家庭，靠市场发挥其主体作用，引导住房需求的合理释放以及满足。
由于市场化住房供应难以满足所有居民的居住问题，我国房地产市场未来供给侧改革的方向，或将主要致力于补全住房保障体系、租房市场、共有产权住房的三大短板，保障性租赁住房有望成为发展重点。
2015年底，中央经济工作会议首次提及发展住房租赁市场，并强调将“租购并举”确立为我国住房制度改革的主要方向。此后，政策端推进住房租赁市场发展的步伐明显加快。
2019年之后，住房租赁政策密集出台，鼓励和规范租赁市场发展。
2021年以来，中央着力解决新市民、青年人的住房困难问题，保障性租赁住房建设力度加大。随着棚改逐渐退出、公租房建设峰值已过，未来保障性租赁住房将成为租赁住房市场的发展重点。住建部住房保障司司长曹金彪表示，“十四五”期间，力争新增保障性租赁住房占新增住房供应总量30%以上。
城中村改造是城市更新的重要部分、近年来重要性逐渐提升，有助于改善民生、提升居住质量。随着我国城镇化水平的快速提升，城市空间迅速扩张，中心城区开发强度饱和、部分建筑老化，城市空间割裂问题开始显现，城市更新概念应运而生。
我国城市更新于20世纪90年代开始萌芽，在2007年开始启动老旧小区改造，之前重点主要聚焦棚户区和危旧房，改造进程缓慢，2019年以来，随着棚改收官，老旧小区改造、城中村改造等城市更新项目成为惠民生的重要手段。
根据2021年4月发改委印发的《2021年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》，城市更新的范围包括“三区一村”改造。2022年3月国家发改委印发《2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》提出“有序推进城市更新，加快改造城镇老旧小区”。
今年以来，中央层面多次提到“城中村改造”，其重要程度明显上升。4月份，中央政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”；7月21日，国常会通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》（以下简称“《意见》”），7月24日，政治局会议再提“积极推动城中村改造，盘活改造各类闲置房产”，7月28日，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议召开。
城中村改造重点通过盘活用地资源、调整用地规划，增加保障性住房的供应，对于保障民生、改善市场供给结构、完善多层次供应体系有重要意义。
一方面，城中村改造不同于过去棚改的大拆大建，更加注重“留改”。2018年7月中央巡视组点名批评各地“大拆大建”乱象。
2021年，住建部发布《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》，对城市更新进行相关限制，规定拆除面积小于20%、拆建比不大于2等。未来，老旧小区改造、城中村改造等城市更新的核心是存量改造和运营。
另一方面，城中村改造可以通过调整用地规划、与保障性住房建设相结合，完善住房供应结构，特别是对人口流入、房价过高的大城市，城中村改造能够增加空间使用效率、提升住房保障水平。
《意见》中提出“高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好”。
从各地情况看，推动保障房建设是城中村改造的建设重点之一，一二线城市人口流入占比高、租住需求更高，是城中村改造与保障房建设结合的发力重点区域。2023年，深圳启动40个城中村统筹规划和整治提升试点，通过集中改建，将其纳入住房保障体系。广州市也有意通过城中村改造加强住房保障和人才安居。
未来，城中村改造将在房地产新发展模式建设中发挥重要作用，一方面有助于提升居住条件、改善城市功能，提升生活品质；另一个方面通过与保障性租赁住房结合，有助于盘活过去低效使用的资源，完善住房的多层次供应体系。
02 本轮城中村改造的要点解读
2023年7月21日国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，提出：“在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展。
坚持稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项，真正把好事办好、实事办实。
要坚持城市人民政府负主体责任，加强组织实施，科学编制改造规划计划，多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好。
要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，加大对城中村改造的政策支持，积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与，努力发展各种新业态，实现可持续运营。”
对此《意见》有三个关键需要解释：
1、“高效综合利用土地资源”意味着涉及土地开发，而非单纯的老旧小区改造；
2、“与保障性住房建设结合”意味着具备一定的公益性质；
3、“多渠道筹措改造资金、鼓励和支持民间资本参与”意味着资金来源多元化、市场化；社会资本将发挥重要作用。对城中村的理解并不能仅止步于“小棚改”。
我们将从改造范围、拆建比例、补偿方式、改造周期、资金来源五方面进行解读。
2.1 改造范围：聚焦超大特大城市的中心区域
本轮城中村改造集中在经济发展较快且人口流入较多的超大特大城市：根据第七次全国人口普查数据，7个超大城市分别为上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津；14个特大城市分别为武汉、东莞、西安、杭州、佛山、南京、沈阳、青岛、济南、长沙、哈尔滨、郑州、昆明、大连，21个超大特大城市总计城区常住人口超2.1亿人。
而2015-2018年的棚户区改造项目覆盖全国，以资金驱动为主要手段，以大拆大建为主要模式，以三四线城市为重点区域。
城中村改造优先涉及市内、中心片区。根据上海政府发布的城中村改造目标：上海将中心城区周边及五大新城范围的城中村优先纳入改造计划；另外，北京或将优先改造城六区的一百多人“城中村”。随着城中村改造逐渐落地，城市核心区域将逐步完善城市界面和配套，进一步提升其地产价值。
城中村改造预计能在一定程度上拉动房地产投资，提振内需。根据观研天下的统计，我国2019年-2022年城中村改造市场规模分别为1.4万亿元、1.2万亿元、1.4万亿元和0.7亿元，分别占当年房地产开发投资额的10.6%、8.8%、9.2%、4.9%。
此次城中村改造从居民切实需要、城市客观实际出发，在有人口流入产业基础的大城市实施改造，改善城市面貌，增加优质地块和住房供给；同时能够拉动固定资产投资，如广州市2023年城市更新固定资产投资目标将达2000亿元，同比增长超过60%。
2.2 拆建比例：整体比例可控，有望适度放松
2021年8月31日住建部发布《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（建科〔2021〕63号）》，对城市更新设置硬性指标，要求严格控制大规模拆除、增建、搬迁，限制城市更新中“拆建”比例，大幅提高“留改”比例。
（1）在拆旧比方面，63号文要求原则上城市更新单元（片区）或项目内拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的20%，这一低比例严格管控发商最大的利益回报。
（2）在拆建比方面，为避免拆除面积小、增建面积大的情况，原则上城市更新单元（片区）或项目内拆建比不应大于2。限制了新旧容积率的相对差（计容项目一致情况下），就从总量上限制了新建总面积，从而限制项目整体收益。
（3）在就地、就近安置率方面，城市更新单元（片区）或项目居民就地、就近安置率不宜低于50%，该指标加大了项目的开发难度，增加了项目实施主体的成本，意味着需要改变原先开发新城大规模搬迁原居民、通过等量不等价的土地置换实现项目收益的做法。
（4）在租金年度增长率方面，要求城市住房涨幅不超过5%。地方政府需要在平衡和统筹城市更新的同时，考虑其对住房租赁市场的影响，并通过一定的措施来控制地方政府的集中大规模拆迁规划。
在当前房地产基本面持续下行的背景下，我们认为63号文件中的要求可能会有适当放松。
2.3 补偿方式：房屋或房票安置为主取代货币化安置
城中村改造的补偿安置方式可能以房屋或房票安置制度为主。
2014年棚改货币化在推进过程中，推出了抵押补充贷款（PSL）的金融工具，采取广泛的货币化安置，以货币补偿为主、房票为辅。住建部曾于2015年发文《关于进一步推进棚改货币化安置的通知》，指出积极推进棚改货币化安置工作。此次城中村改造具体的安置方式在《意见》中尚未提及。
但2023年3月30日发布的《北京市征收集体土地房屋补偿管理办法》（征求意见稿）中提出今后征收集体土地房屋补偿强化以房屋安置方式为主。因此，我们认为在当前“房住不炒”大基调的指引下，城中村改造预计采用货币化安置的比例有限，可能更多采用实物安置等手段。
2.4 补偿方式：房屋或房票安置为主取代货币化安置
城中村改造是长周期的过程，需求拉动较温和。此次《意见》中提到“稳中求进”“成熟一个推进一个”，总体而言以稳为主，达到真正把好事办好、实事办实的目的。
城中村改造主要针对城市内的集体用地及宅基地，往往划定区域分项目推进，一般改造的周期在7-10年，前期投入较高，短期内难以实现现金流回流；另外涉及土地开发、城市规划、法定图则等具体问题，导致项目整体周期长。
而棚改一般是城市中相对质量较差但人口集中的住宅区，大多为常规的国有土地性质。
2.5 资金来源：社会资本尤其是国央企为重要主体，政策性银行贷款和专项债补充空间
2014年开始的棚改主要为政府主导，资金来源在前期以PSL为主，后期以地方政府棚改专项债为主。
2014年7月国开行获3年期1万亿PSL支持棚户区改造、安居工程及三农和小微经济。
2015年6月30日国务院《关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》提出：“积极推进棚改货币化安置”，同时央行为国开行提供PSL作为推行棚改货币化安置的重要资金来源。
在2014年创设PSL之后，国开行在2014年、2015年和2016年新增PSL分别为3831亿元、6981亿元、9714亿元，2015-2019年提供资金累计3.27万亿元，利率仅为2.75%。国开行的棚改资金占到整个棚改资金来源的65%。老旧小区改造的资金来源主要是政府财政支出和居民自筹资金。
本轮城中村改造鼓励民间资本参与，发挥市场化决定性作用。《意见》提出“多渠道筹措改造资金”、“鼓励和支持民间资本参与”。城中村改造强调市场化主导，资金来源涵盖民间资本（通过城市更新基金、REITS等参与）、财政资金、地方专项债、国开行与商业银行等#房地产板块盘中走高 #$天健集团(SZ000090)$$渝开发(SZ000514)$$大龙地产(SH600159)$
风险提示：本文中提及的相关个股基于公开数据整理，仅供参考！投资者应独立决策并承担投资风险。
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