主讲人介绍
汤寰 上银基金固定收益部高级研究员
9年证券行业从业经历，深耕宏观研究领域，擅长海内外经济数据分析预测，宏观大势研判精准，直击投资要点。
作为固收投研人员，我们会特别关注经济周期的波动，经济的发展有一定的周期性规律，所以研究并分析不同经济周期的阶段表现将有助于我们更好地把握投资时机。
常见的周期理论有康波周期（又叫技术周期）、库涅茨周期（又叫建筑周期）、朱格拉周期（又叫资本开支周期）和基钦周期（也就是我们最近常听到的库存周期）。
康波周期：1926年俄国经济学家康德拉季耶夫发现发达商品经济中存在一个为期50-60年的经济周期。在这个周期里，前15年是衰退期，接着20年是大量再投资期，新技术不断采用，经济快速发展，后10年是过度建设期，过度建设的结果是5-10年的混乱期，从而导致下一次大衰退。
库涅茨周期：1930年美国经济学家库涅茨提出一种为期15-25年、平均长度为20年左右的经济周期。 由于该周期主要以建筑业的兴旺和衰落这一周期性波动现象为标志加以划分，所以也被称为“建筑周期”。
朱格拉周期：法国经济学家朱格拉在1862年出版的《法国、英国及美国的商业危机及其周期》一书中提出资本主义经济存在9-10年的周期波动，一般称为“朱格拉周期”。
基钦周期：美国经济学家约瑟夫·基钦于1923 年在《经济因素中的周期与倾向》中首次提出。基钦在分析1890 年到1922 年英国与美国的物价、生产和就业等统计资料后，认为资本主义经济的发展存在每隔40 个月就会出现一次的规律性的上下波动。他观察到厂商生产过多时就会形成存货，从而减少生产，而到库存减少时生产商又会加大生产这一现象，并把这种40 个月左右的短期调整称为库存周期。
从上面的概念大家可以看出，无论是康波周期还是朱格拉周期，跨度都较长，只有基钦周期——也就是库存周期，大概在3-4年形成一个轮回，所以也最便于观察，今天我们就重点来讲一下库存周期。
首先大家需要明确：库存的增长并不是驱动经济增长的直接原因，而是对生产扩张意愿的滞后反应，库存周期的本质是需求与生产之间的错位与时滞。根据需求与生产的变化，可以将库存周期划分为四个阶段：被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存，分别对应经济周期中的复苏、繁荣、衰退、萧条四个阶段。
在主动去库阶段，需求回落，企业对未来经济状况的预期悲观，不得不主动降低库存以改善自身资金状况。
在被动去库阶段，需求触底反弹，但企业依然谨慎，需求逐渐超过企业的预期，此时企业的库存进一步下降。
在主动补库阶段，需求已连续多月反弹，企业对未来逐渐乐观，企业的库存也已降至较低水平，企业逐渐补充库存以应对需求的反弹。
在被动补库阶段，需求开始下滑，但企业依然乐观，需求逐渐低于企业的预期，此时企业的库存进一步上升。
从我国的库存数据来看，自2000年以来，我国已经历6轮完整的库存周期，一轮库存周期平均持续时间为40个月左右。从近期公布的社零等数据来看，需求有见底反弹的迹象，所以我国库存周期当前处于第7轮库存周期的主动去库转向被动去库阶段。
由于我国是制造业大国和出口大国，因此判断我国的库存周期除了观察内需变化外，也需要关注外需的情况。从历史数据来看，美国作为全球最大消费国，美国的库存周期和我国库存周期相关性较强，且美国库存周期略领先于中国。
而美国的库存周期节奏和中国非常相似，自从2000年以来，美国基本也是经历了6轮完整的库存周期，当前处于第7轮库存周期的主动去库转向被动去库阶段。
但美国的零售数据表现相对较强，已经领先我国进入到了被动去库阶段。后续随着美国进入传统的12月消费旺季，消费数据或将使被动去库进程加快，随后进入主动补库阶段。因此，大概在明年一季度，中美库存有望共振进入主动补库，但这轮补库存的高度关键还是看内需恢复的斜率，如果内需消费和地产恢复较慢，那可能这次主动补库的幅度也将比较有限。
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