方昶，曾任中国工商银行总行资产管理部固定收益处投资经理，2016年12月加盟鹏华基金管理有限公司，从事信用研究和利率衍生品研究工作，并担任公募和社保组合基金经理助理，2018年7月起正式管理公募基金。方昶专注于基本面和长期投资，管理的产品线包括纯债、二级债基等类型，在管产品深受客户认可。本期，方昶将与我们一同探讨“纯债基金、二级债基投资策略与市场展望”。
1、如果将不同类型的资产比作一只球队，那么纯债基金就可以作为球队当中重要的中后场，它以比较稳健类的信用债、利率债资产作为主要投资方向。
2、对于固收投资而言，我认为重中之重是要防控风险，这是组合管理的前提。我们在鹏华固收这样一个大体系当中始终将风险管理作为固收投资的前提，追求收益、风险和流动性三者的平衡。在整个投资过程中，我们希望做到在防范风险的基础上能够为持有人创造一个持续稳健的收益，创造一个风险调整后相对较优的收益。
3、不管是债券类资产的投资还是权益类资产的投资，我们认为投资过程和结果同样重要，很多时候过程可能比结果更重要，因为在整个投资过程中我们会坚持基本面投资、坚持价值发现，以此为基础获取一个中长期风险调整后的可持续收益。
4、在市场先生面前，我们不能随着它的情绪而动，而应该基于对整个市场的周期和价值的独立判断的基础上，适时通过一些深入扎实的研究进行逆向选择，这对我们的投研思考和研究提出了非常高的要求，尤其是在投资选择过程中一定要有前瞻性，而不能过度使用线性外推思维进行投资。
5、从防范风险的角度来看，操作层面最重要是要做到居安思危，在市场相对顺风顺水的时候保持警惕，始终知道敬畏市场。
6、我们认为应对很多时候可能比预判更为重要，至少是同等重要，因为很多时候我们能看到控制住了组合回撤，是因为组合出现一个明确拐点时进行了相对积极的应对。
Q1:随着纯债基金产品数量提升，纯债基金投资策略也在不断丰富，能否请您先为大家简单介绍一下纯债基金是什么？
方昶：债券是资产配置当中非常重要的压舱石类资产，纯债基金就是以债券这类固定收益资产作为主要投资方向的一种基金产品。如果将不同类型的资产比作一只球队，那么纯债基金就可以作为球队当中重要的中后场，以比较稳健类的信用债、利率债资产作为主要投资方向。
按照组合久期长短，纯债基金可以分为短债基金、中短债基金、中长期纯债基金。从组合投资策略上看，纯债基金在投资中以信用债和利率债为主要投资方向。
Q2:2020年以来市场上“固收 ”概念热潮兴起，二级债基也实现了爆发式增长，能否请您为大家科普一下二级债基的特点是什么？
方昶：二级债基其实是“固收 ”产品的一种，整体运作思路是在固收打底的基础上，通过权益、转债进行适当增厚，是一种在固收基础上做加法的品种。
我们刚刚也提到，纯债基金作为组合投资当中重要的中后场，为组合提供非常重要的中长期持续稳健回报。从中长期来看，权益资产预期收益相对于债券资产会更高一些，但是波动相对于债券也会更大一些。因此不管是债券资产还是权益资产，单一资产在不同经济周期过程中难免会有一定波动。以二级债基为代表的“固收 ”类产品就是在股债合理搭配的基础上，以大部分债券的稳健收益作为组合打底，贡献稳定的收益来源，同时通过一小部分权益资产进行增强，在权益市场走强时能够把握市场的进攻性机会，在市场走弱时也有机会通过固收部分进行一定对冲，尽力熨平组合的投资收益波动。
Q3:作为鹏华一名固收实力战将，可否请您具体分享一下在债券投资方面的投资理念和投资框架？
方昶：我认为固收投资的重中之重是防控风险，这是组合管理的前提。我们在鹏华固收这样一个大体系当中始终将风险管理作为固收投资的前提，追求收益、风险和流动性三者的平衡。在整个投资过程中，我们希望做到在防范风险的基础上能够为持有人创造一个持续稳健的收益，创造一个风险调整后相对较优的收益。
关于债券投资框架，我们认为还是需要秉持周期思维和价值思维两个维度的思考模式和框架。
具体来看，周期思维主要包括两个层面：第一个层面是对于整个宏观经济的预判；第二个层面是对于整个货币信用周期前瞻性的研判和解读。与此同时，我们还需要持续关注金融机构自身的杠杆周期，因为在不同的经济周期、不同的货币信用周期、不同的金融机构自身的杠杆周期过程中，整个市场不管是无风险利率还是债券自身的信用利差都会呈现出不同的风险波动特征。从中长期视角来看，我们认为宏观经济周期大致会决定整个无风险利率波动中枢，货币信用周期则更多体现的是债券自身信用利差的波动，而金融机构的杠杆周期能够在短期解释市场自身的波动，尤其是市场短期波动的解释率比较高。
价值思维方面，我们在把握周期位置的基础上会根据债券市场自身的定价和估值水平，同时也会结合债券和股票自身的大类资产比价关系这样一个视角去考虑债券自身的定价合理与否。价值思维本身就是对周期思维的有效补充和验证，我们通过具体品种的定价，能看到是否对基本面状况进行了合理充分的定价。
从组合操作层面来看，我们在上述周期思维和价值思维两个维度的基础上，结合资产配置提升组合中长期投资收益。
Q4:您目前同时管理二级债基和纯债基金两类产品，您认为这两类产品在投资方面有什么共性和区别？在这样差异化的两类产品中，您是如何贯彻您的投资理念？
方昶：这两类产品确实存在一定差异，但它们还有一个明显的共性，我认为不管是纯债基金还是二级债基，从中长期投资目标来看，都是为客户持续地追求中长期稳健回报，而不会过度关注一些短期市场波动。整体来看，两者都是在严控风险的基础上追求风险调整后的确定性收益，在这个过程中不会过度地通过放大风险敞口博取收益，而是会追求风险调整后持续的稳健收益。
其次，就这两类产品而言，不管是债券类资产的投资还是权益类资产的投资，我们认为投资过程和结果同样重要，很多时候过程可能比结果更重要，因为在整个投资过程中我们会坚持基本面投资、坚持价值发现，以此为基础获取一个中长期风险调整后的可持续收益。
从第三方面来看，债券类投资和权益类投资在投资过程中都需要有一定前瞻性，同时对于市场研判需要有一个比较好的穿透性，尤其是在整个内外部宏观环境面临一些不确定性的背景下，我们在投资过程中需要更加独立思考，需要敢于进行一些逆向思考和适度的逆向操作，不能过度追风，尤其不能对单一风险敞口做过度暴露。
以上是我认为这两类产品在管理过程中的共性之处。同时，我认为他们的不同之处也比较明显：
第一方面，纯债基金更多定位是相对稳健、低波、低回撤的产品类型，而二级债基在整个投资运作过程中的波动相对会比纯债基金略高，因为二级债基在债券投资的基础上会适当投资一些权益类资产，包括股票和转债。因此，在风险收益特征上，二级债基相对而言会比纯债基金的波动略高，但是从中长期收益来看，它的收益弹性也会比纯债基金略大。所以，我认为两者首要的区别在于风险收益特征不同。
第二方面，从风险收益特征角度来看，两者的风险收益贡献来源也不同。纯债基金的投资范围相对而言比较集中，主要集中于以信用债、利率债为代表的固定收益类资产，所以纯债基金的收益来源更多体现的是以优质企业持续稳健的票息回报为主、资本利得为辅的特征。对于二级债基的收益来源，自上而下的资产配置、行业中观的选择以及自下而上的行业个股选择对组合的贡献更大一些。因此，从整个收益贡献来源来看，纯债基金侧重于组合的久期管理以及择券，而二级债基则更侧重于自上而下的资产配置、行业中观的选择以及自下而上的公司选择。
总而言之，这两类产品既有差异也有共性，从管理上来看，我们在整个投资运作过程中都是以客户中长期利益至上，追求风险调整后的确定性收益。
Q5:作为一名固收出身的基金经理，您在管理鹏华信用增利债券这样的“固收 ”组合时，会采用什么样的投资思路和权益投资框架？
方昶：在二级债基产品当中，我认为债券仍然是组合非常重要的一类底仓资产，所以在投资过程当中，债券这块一定需要守得住，才能够为组合提供一个稳健的基础回报。而权益和转债部位是组合比较重要的弹性部位，尤其当市场存在机会时，能够为组合提供一个向上的超额回报。
在具体含权部位的投资过程中，我们会通过自上而下的资产配置以及行业中观的选择再结合自下而上的个股选择，让权益部位能够比较好地发挥进攻上的弹性。
在具体管理过程中，我认为二级债基的投资，尤其是二级债基含权部分的管理，可能和权益基金有一定差异，因为二级债基更多需要含权部分为组合贡献一个中长期持续的绝对回报，所以在这个过程中我们必须做到自上而下和自下而上地有机结合。在这个过程中，我比较倾向于优先发挥固收基金经理自身的固有优势，在宏观经济研判和资产比价关系分析的基础上，做好资产配置选择。
在具体资产配置层面，我们会更多关注债券组合的久期、债券的类属以及杠杆的收益；在权益部位的投资上，我们需要更加关注它的仓位和结构，结构上我们又需要重点关注行业和风格的选择。
我是从2018年开始管理二级债基鹏华信用增利，在这几年的投资实践当中，我认为权益部分更多倾向于将产业投资和景气投资相结合，更多通过合理估值下，以成长为主，同时行业轮动为辅的相对稳定的投资框架。
Q6:从您2018年开始管理组合至今，无论债市还是股市每年都呈现出比较大的波动，能否请您结合实际经历和大家分享一下，您是如何通过资产配置提升组合收益，尤其是在某些关键时点都做了哪些操作？
方昶：在过去几年的投资实践当中，权益市场、债券市场确实都经历了几轮比较大的波动。在具体投资实践中，我们发现通过资产配置在股债之间进行切换能实现攻守转化，从长期来看，能够有效提升组合收益。
以2022年四季度为例，整个宏观经济周期处在一个偏下行的尾声阶段，在当时的市场环境下，因为受制于政策等各方面的影响，债券市场和权益市场都对整个经济周期给予了一个相对比较悲观的定价，权益市场到了一个非常有价值的底部区域，债券市场自身的收益率也到了一个阶段性底部。在这样的过程中，我们认为从资产定价角度来看，市场对整个经济基本面形成了过度悲观的预期。因此，在具体投资选择上，我们通过资产配置降低了债券部位的久期和仓位，与此同时我们也比较积极地调整了权益仓位和结构，比较大力度地增配了一些和经济周期关联度比较高，同时处在底部修复的一些方向。以金融、消费为代表的这些领域在去年四季度，尤其当整个疫情政策、地产政策出现一些边际上的积极变化后，明显迎来了一个良好的表现。
再往前， 2021年6、7月国内宏观经济面临较大的下行压力，在这个过程中我们的组合从6月开始就比较大力度地拉长了组合债券部位的久期，从而在经济高位回落的过程中获得了一个比较好的资本利得回报。对于权益部位，我们也适度降低了一些顺经济周期方向的仓位。
2020年二季度，尽管整个经济受疫情冲击，但是中国经济在这一轮经济修复当中率先从底部出现了明确的复苏，能够观察到宏观经济处在底部复苏的通道之中。与此同时，从股债性价比的角度，当时股票资产相对债券资产具备一个极高的性价比。因此，在2020年二季度我们进一步降低了组合债券部位的久期，提高了权益部位的仓位，所以在后续债券市场出现明显调整的过程中，我们的组合相对而言回撤比较可控。此外，权益市场在二季度出现了一个明显的反弹，得益于此前在资产配置方面比较好的前瞻性预判，后续为组合提供了比较好的收益。
Q7:从您2018年开始管理组合至今，无论债市还是股市每年都呈现出比较大的波动，能否请您结合实际经历和大家分享一下，您是如何通过资产配置提升组合收益，尤其是在某些关键时点都做了哪些操作？
方昶：在过去几年的投资实践当中，权益市场、债券市场确实都经历了几轮比较大的波动。在具体投资实践中，我们发现通过资产配置在股债之间进行切换能实现攻守转化，从长期来看，能够有效提升组合收益。
以2022年四季度为例，整个宏观经济周期处在一个偏下行的尾声阶段，在当时的市场环境下，因为受制于政策等各方面的影响，债券市场和权益市场都对整个经济周期给予了一个相对比较悲观的定价，权益市场到了一个非常有价值的底部区域，债券市场自身的收益率也到了一个阶段性底部。在这样的过程中，我们认为从资产定价角度来看，市场对整个经济基本面形成了过度悲观的预期。因此，在具体投资选择上，我们通过资产配置降低了债券部位的久期和仓位，与此同时我们也比较积极地调整了权益仓位和结构，比较大力度地增配了一些和经济周期关联度比较高，同时处在底部修复的一些方向。以金融、消费为代表的这些领域在去年四季度，尤其当整个疫情政策、地产政策出现一些边际上的积极变化后，明显迎来了一个良好的表现。
再往前， 2021年6、7月国内宏观经济面临较大的下行压力，在这个过程中我们的组合从6月开始就比较大力度地拉长了组合债券部位的久期，从而在经济高位回落的过程中获得了一个比较好的资本利得回报。对于权益部位，我们也适度降低了一些顺经济周期方向的仓位。
2020年二季度，尽管整个经济受疫情冲击，但是中国经济在这一轮经济修复当中率先从底部出现了明确的复苏，能够观察到宏观经济处在底部复苏的通道之中。与此同时，从股债性价比的角度，当时股票资产相对债券资产具备一个极高的性价比。因此，在2020年二季度我们进一步降低了组合债券部位的久期，提高了权益部位的仓位，所以在后续债券市场出现明显调整的过程中，我们的组合相对而言回撤比较可控。此外，权益市场在二季度出现了一个明显的反弹，得益于此前在资产配置方面比较好的前瞻性预判，后续为组合提供了比较好的收益。
以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
$鹏华丰享债券(OTCFUND|004388)$$鹏华丰恒债券(OTCFUND|003280)$$鹏华丰启债券(OTCFUND|016609)$
本文作者可以追加内容哦 !
