摘要：
我们认为投资者可以将主题投资和策略投资组合配置，分散风险。展望未来，主题投资方面，我们长期看好数字经济（$数字经济ETF(SH560800)$，$鹏扬中证数字经济主题ETF发起联接(OTCFUND|015787)$），有持续的政策红利落地，有AI大模型技术催化，加上国产替代提速，数字经济核心产业机会可能会贯穿未来3到5年。策略投资方面，我们看好国企红利（ETF 159515），随着国企改革的进一步深化叠加国企不断提高分红比例，国企红利指数或会长期受益；此外，经济已经开始复苏，核心指数增强标的如500质量（$500质量成长ETF(SH560500)$，$鹏扬中证500质量成长ETF联接A(OTCFUND|007593)$）和300质量低波指数（$鹏扬沪深300质量成长低波动A(OTCFUND|011132)$）值得关注，其权重行业均受益于经济或消费复苏，我们认为当前或是逢低布局的好时机。
组合配置方面，可以考虑核心指数加主题及策略指数组合，核心指数看好300质量低波和500质量作为核心指数增强标的，主题指数看好数字经济，策略指数则看好国企红利，等权配置。（指数历史业绩不预示未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎）
《复盘A股前三季度表现，主题和策略投资哪个更好》为大家回顾了今年以来的A股表现以及分析了主题和策略投资的特征，那么接下来该如何配置呢？
01 看好什么主题指数？
基于国家持续释放政策支持以及指数估值性价比高两个特点，我们长期看好数字经济指数的表现。在高质量发展的大趋势下，数字经济有政策加持，有AI大模型技术催化，数字经济的产业机会可能会贯穿未来3到5年。从顶层规划来看，数字经济将会受到越来越多政策鼓励及推动，今年我国以前所未有的速度出台AIGC相关政策，为AI产业健康发展保驾护航，数据要素的顶层设计也渐趋完善，数据资源入表将推动数据资产化的进程，随着AI大模型的多样化发展，我国正在不停推进算力基础设施建设，并出台《算力基础设施高质量发展行动计划》为算力、运载力、存储力及应用赋能四个方面提出发展量化指标。政策红利为数字技术企业带来巨大需求，硬件、软件、信息服务等领域机会凸显。
指数基本面方面，细分行业当前处于业绩低点，但未来业绩预期高增；指数整体盈利能力和成长能力好于同类指数，估值也比较合理。数字经济的两大权重行业为计算机（软件开发为主）和电子（半导体为主），权重合计超过80%，中报显示细分行业近2年业绩低于市场平均水平，但未来两年的预期增速比全行业平均每年高9个点。其中，半导体相关行业景气下行已近2年，软件则下行近3年。但华为和苹果新产品发布均有助刺激消费电子需求回暖，而AI应用正在加速落地，这些因素都有可能给数字经济细分行业送来业绩暖风。整体来看，成长能力方面，数字经济指数2023年的预期净利增速中位数好于主要宽指；盈利能力方面，数字经济指数2023年的预期ROE中位数高于科创50和中证TMT指数；估值方面，数字经济近5年的加权估值分位数仅为38.1%，处于历史偏低位置。
表1：数字经济指数的盈利能力好于同类指数
数据来源：WIND，截至2023-09-28
数据来源：WIND，截至2023-09-28
表3：数字经济的估值水平处于相对低位
数据来源：WIND，截至2023-09-28
（上述数据取自公开市场信息，不预示指数未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎）
02 哪些策略指数值得关注？
前文中，我们认为中证国企红利主题指数结合了“中特估”主题和红利因子，长期历史表现优秀，随着国企改革的进一步深化，国企的盈利能力、经营效率有望得到进一步改善，$国企红利ETF(SZ159515)$当下具备较好的布局机会。除了国企红利指数，当下我们认为质量系列指数也值得大家关注。
2019年鹏扬发行了第一只聪明指数产品——鹏扬中证500质量成长指数基金（基金代码007593，后转为$鹏扬中证500质量成长ETF联接A(OTCFUND|007593)$），产品跟踪中证500质量成长指数（指数代码930939，后文简称“500质量”）。围绕质量系列，我们接着又布局了$鹏扬沪深300质量成长低波动A(OTCFUND|011132)$（基金代码011132），跟踪的是沪深300质量成长低波指数（指数代码931375，后文简称“300质量低波”）。500质量和300质量低波指数都是基于核心指数增强的聪明指数，基金产品成立以来，指数长期亮眼的超额获得广大投资者的关注。
我们没有满足于眼前的成果，为了提高投资者的持有体验，我们一直跟踪指数的表现并对其编制规则进行了优化。500质量指数中的质量因子通过将盈余波动率融入ROE因子来考察企业盈利的稳定性，成长因子引入标准化预期外盈利（即SUE因子），以考察企业的净利增速是否处于加速过程来衡量企业的成长性。除了盈利能力和成长能力，指数编制规则还考虑了企业的财务质量和财务杠杆情况，即现金流是否充足。因此，500质量成长指数的成分股具备盈利能力稳定、成长能力较强以及现金流充沛的特征，而这样的公司一般在经济明显复苏的时候表现更好。今年的宏观环境处于流动性较宽松、经济弱复苏且通胀低迷的阶段，且上半年的行情以主题交易为主，未有基本面支撑，因此500质量今年相对中证500的负超额较为明显，详细分析请查阅《为什么500质量阶段性跑输500》。
相比500质量指数，300质量低波多了一个低波因子，低波因子顾名思义是用于降低组合的波动率。在今年6至8月全市场普跌的行情里，300质量低波的低波因子起到了明显作用，近3月跑赢沪深300接近2.5%。有关300质量低波指数的介绍请查阅《300质量低波——低迷时降低波动，复苏时弹性更强》。300质量低波与500质量相似，在弱复苏的背景下，今年同样跑输基准指数，但由于低波因子的作用，300质量低波相较300的负超额相对较小，目前负超额已收敛至2个点以内，近1个月，300质量低波跑赢沪深300约1.1%。（数据来源：WIND，截至2023-09-28。指数历史业绩不预示未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎）
图1：今年以来300质量低波相对沪深300的超额变化
数据来源：WIND，截至2023-09-28，指数历史业绩不预示未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎。
接下来，我们看好质量系列指数的未来表现，原因如下：一是经济已经开始复苏，300质量低波和500质量超配的行业均受益于经济复苏，二是300质量低波和500质量当前的估值很便宜且基本面较好。
首先，鹏扬质量系列指数当前超配的行业受益于经济复苏。目前，500质量相对500主要超配医药生物（8.3%）、食品饮料（2.6%）、煤炭（2.4%）、家用电器（2.3%）和有色金属（2.1%）等；300质量低波相比300主要超配食品饮料（23.5%）、银行（16.0%）、家电（12.3%）、医药生物（7.9%）、非银金融（6.3%）等，大部分受益于经济或消费复苏。分行业来看，医药今年受海外加息投融资需求减少及国内医药反腐事件影响导致回调幅度较大，但当下悲观情绪已基本消化，前期超跌且基本面良好的公司依然具备较好的投资机会，叠加各类新型医药产品上市，将有助于提振板块情绪。食品饮料、家电、有色金属都受益于经济和消费复苏，其中家电作为地产链下游尤其受益于近期持续释放的房地产放松政策，而有色金属则受益于固定资产投资的景气修复。煤炭方面，由于前两年的供需紧张以及国家能源转型持续推进，煤炭今年的供给加大而需求减少从而导致价格一路下跌，但随着海外油价不断上涨，煤炭作为能源的主要供给，也会跟着全球能源价格共振。银行受益于房地产政策放松，经济回暖将有利于银行改善资产质量，存款降息有助于银行修复净息差，非银金融则受益于活跃资本市场的一系列政策。
经过近两个月的政策催化，经济已处于复苏阶段，或许大家对此存疑，但是9月15日，央行年内二度降准并在公告中表示此次降准是为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，而对当前经济环境的判断是我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。此外，我们还观察到30年期国债利率自8月底不断走高，而超长久期债券对利率和经济变化更为敏感。9月制造业PMI录得50.2，连续4个月上升且重回景气扩张区间，数据显示制造业供需两旺，外需压力有所缓解；8月全国规模以上工业企业利润同比增长17.2%，显示工业企业盈利加快恢复。因此我们有理由相信，经济已经开始复苏，而500质量相对中证500的负超额也持续收敛，近2个月，500质量的负超额收敛近3个点，近1个月，500质量跑赢中证500超过1个点。因此，随着经济由开始复苏转向明显复苏，500质量相对中证500的超额有望更加突出，接下来可以重点关注500质量。（数据来源：WIND，截至2023-09-28。指数历史业绩不预示未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎）
图2：今年以来500质量相对中证500的超额变化
数据来源：WIND，截至2023-09-28，指数历史业绩不预示未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎。
其次，指数的基本面良好且估值水平偏低。从指数基本面来看，500质量和300质量低波的盈利能力好于主要宽指，预期ROE中位数分别为16.1%和15.7%，好于中证500和沪深300，成长能力明显好于500和300。估值上也有明显优势，500质量近5年加权PE分位数仅有21%，300质量低波则仅有22%，均处于历史低位。
表4：500质量和300质量低波指数的盈利能力良好
数据来源：WIND，截至2023-09-28
表5：500质量和300质量低波指数的成长能力较强
数据来源：WIND，截至2023-09-28
表6：500质量和300质量低波估值水平较低
数据来源：WIND，截至2023-09-28
（上述数据取自公开市场信息，不预示指数未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎）
小结
回顾今年权益市场，整体特征是以主题交易为主，策略交易为辅。
主题方面，进入新科技周期后，市场涌现多种新兴科技主题且快速轮动，但我们认为数字经济和“中特估”是未来的长期投资主线。数字经济有持续的政策红利落地，有AI大模型技术催化，数字经济核心产业机会可能会贯穿未来3到5年，数字经济ETF（$数字经济ETF(SH560800)$）值得关注。
策略方面，今年低波因子和红利因子表现较好，主要逻辑在于在不确定的宏观环境下，低波因子可以降低组合的波动，而红利因子可以选出经营稳健、现金流充足的公司，其高股息率使得红利资产的分子端更具确定性，红利资产可有效对冲经济下行的风险。我们还发现，红利因子对主题指数起到明显的增强作用，其中，国企红利指数短期和长期的表现都要好于中证国企或中证红利指数。国企红利ETF（$国企红利ETF(SZ159515)$）是市场上首只跟踪中证国企红利指数的ETF，随着未来国企估值提升叠加不断提高分红比例，国企红利ETF或会长期受益。
对于接下来的市场观点，我们认为经济已经开始复苏，质量系列指数或将受益。鹏扬中证500质量成长指数产品（ETF 560500，联接基金007593）和鹏扬沪深300质量成长指数基金（011132）跟踪的指数分别为500质量指数和300质量低波指数，皆为核心指数增强产品。两个指数超配的行业均受益于经济和消费复苏，今年以来相对基准指数500和300的负超额已开始收敛。随着经济复苏加快，两者相对500和300的正超额有望逐步累积，叠加当下两个指数的估值依然较低，此时适宜低位布局。
（数据来源：WIND，截至2023-09-28。指数历史业绩不预示未来表现，也不代表相关基金未来表现，市场有风险，投资需谨慎）
组合配置方面，看好核心指数加主题及策略指数，核心指数看好300质量低波和500质量作为核心指数增强标的，主题指数看好数字经济，策略指数则看好国企红利指数，等权配置。
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