近日，福华化学因报告期内巨额分红后，又抛出募资计划用于补充流动资金而被推上风口浪尖，两年分红33亿，却要用27亿募资还债，一边大额分红，一边募资偿债，是此次福华化学IPO引发市场争议之处。
分红和募资之间俨然成了一对不可调和的矛盾，在业内人士看来，IPO前大额分红再募资补流的情况并不少见，但是否合理是关键所在。
事实上，IPO前突击分红并募资补充流动资金，在最近的申报中频频出现。瑞一科技就是其中之一，三年归母净利润四成被分红分走，却又大手笔募资6000万补流，其要面临的挑战在于必须如实向北交所说明IPO报告期内进行大额分红用途的合理性，以及募资补充流动资金的必要性等。
近日，上海瑞一医药科技股份有限公司（以下简称"瑞一科技"）更新审核动态，披露了北交所第二轮审核问询函。招股书显示，瑞一科技面向创新药企业提供化学合成CDMO服务为核心业务，主要从事小分子创新药开发和商业化过程中所需分子砌块的定制研发和生产。
慧炬财经注意到，瑞一科技2023年6月27日递表，7月18日收到北交所第一轮审核问询函，9月26日又收到第二轮问询。在两轮问询中，北交所总共抛出了17个问题。
从2023年6月至今，4个月左右，拟登陆资本市场的瑞一科技连续两次收到北交所问询函，频繁被问询，难免影响公司IPO的前景。
尽管每一轮问询的侧重点不同，但是北交所始终围绕实控权变更、与药明康德合作稳定与否展开，在两轮问询中均被提及，成为监管层紧盯的核心问题。虽然瑞一科技用了大篇幅回复，但从回复结果看，显然其并未成功"说服"监管层。
无论如何，若想成功冲刺北交所IPO，与第一大客户药明康德合作稳定性与否，是一个难以回避的问题。
此外在第二轮问询中，北交所的关注重点还聚焦在实控人回购股份上，甚至直截了当地追问："是否存在抽屉协议等潜在利益安排"。
而翻阅问询函，慧炬财经还发现，公司业务单一依赖药明康德，议价能力偏弱，而一家年轻的供应商就受到公司过度"青睐"，即使亏损近两百万也依然执着继续合作，这又是为什么呢？
紧抱药明康德大腿 业绩翻倍
营收规模较小垫底同行
从业绩上看，瑞一科技近几年抱住药明康德的大腿，业绩不断提升，但这也造成了公司对大客户的依赖症。虽然瑞一科技在问询中对上述问题做了解释，但对第一大客户药明康德却越来越显依赖，这不免让投资者感到担忧。
财务数据显示，2020年至2023年1-6月，瑞一科技营业收入分别为12228.12万元、16978.04万元、36106.23万元、16,653.01万元，2021年及2022年同比增长率分别为38.84%、112.66%；同期间，归母净利润分别为3185.44万元、4073.52万元、10754.35万元、4,657.96万元，2021年及2022年同比增长率分别为27.88%、164%。值得注意的是，今年上半年实现营业收入1.67亿元，同比下降6.02%，净利润4657.96万元，同比下降3.44%。
细致看来，报告期内，创新药CDMO服务销售收入金额分别为8593.16万元、1.21亿元、3.12亿元，占比分别为70.27%、71.47%、86.39%，是主要收入来源；通用性分子砌块产品销售收入金额分别为3634.96万元、4843.28万元、4914.98万元，占比分别为29.73%、28.53%、13.61%。
虽然业绩不错，事实上，瑞一科技营收规模垫底同行，同行可比公司毕得医药、昊帆生物、金凯生科、泓博医药2022年分别实现营业收入8.34亿元、4.48亿元、7.17亿元、4.79亿元，而瑞一科技营收仅为3.61亿元。
另外，慧炬财经对比发现，相比于同行而言，瑞一科技的研发水平也不是很高。
首先是研发投入占收入的比重，瑞一科技该指标2020年至2022年走低，从5.81%下滑至5.51%。而2022年，毕得医药、昊帆生物、金凯生科、泓博医药该指标分别为5.53%、4.97%、3.63%、6.82%，平均值为5.24%，研发投入金额分别为4607.35万元、2226.10万元、2599.50万元、3265.26万元，而瑞一科技研发投入仅为1988.96万元垫底同行。
其次是研发人员数量，毕得医药和上述三家同行企业截至2022年末分别拥有研发人员168名、93名、97名、669名，平均值为256.75人，瑞一科技该指标仅为64人，科研人员数量低于同行企业。
第三，在专利数量上，瑞一科技12项的发明专利数量也远不及同行公司。毕得医药、昊帆生物、金凯生科、泓博医药该指标分别为29个、27个、24个、27个。
慧炬财经了解到，或许意识到研发上的不足，瑞一科技本次IPO的募投项目也重点着眼于研发，包括了生物医药研发中心建设项，拟投入8500万元募资额。
瑞一科技在招股书中表示如公司在研发竞争中，未能准确把握创新药分子砌块技术趋势，未能实现新技术产业化或产业化不及预期，均可能对未来公司的发展及经营业绩产生不利影响。
单一依赖大客户药明康德
议价能力偏弱存隐忧
在闯关北交所的过程中，瑞一科技大客户依赖问题一直被市场所诟病，药明康德贡献了八成收入，公司对其存在重大依赖。
招股书显示，报告期内，瑞一科技主要业务来自于前五大客户，交易占比分别为80.21%、78.29%、90.44%。其中，药明康德为公司第一大客户，2020年至2022年，瑞一科技与药明康德及其子公司销售金额分别为8323.85万元、10904.62万元、29268.83万元，金额占比分别为68.07%、64.23%、81.06%，2023年上半年，公司向药明康德的销售金额为14488.10万元。值得注意的是，公司对药明康德的销售收入2021年上涨了31.00%，2022年更是暴涨了168.41%。
慧炬财经注意到，报告期内，药明康德主要通过控股子公司常州合全药业有限公司（下称"常州合全"）向公司采购产品，采购金额分别为6699.58万元、9462.37万元、27285.67万元，常州合全向瑞一科技采购采购定制化CDMO业务，金额占药明康德及其子公司向瑞一科技总采购金额比例为80.49%、86.77%、93.22%。常州合全向公司的采购金额占其营业成本的比例约为6.62%、6.01%和8.32%。报告期内，瑞一科技与药明康德合作的商业化CDMO产品共8个。
而瑞一科技从2006年诞生伊始，就与药明康德伴生成长。据了解，瑞一科技和药明康德于2007年开始合作，合作的第一款产品系RY001。数据显示，2020年-2022年，药明康德营业收入分别为1,653,543.15万元、2,290,238.51万元和3,935,477.78万元，其中2022年营业收入上涨71.84%。
那么，单一依赖大客户药明康德是否会影响公司议价能力？
慧炬财经查询发现，除了RY001产品外，瑞一科技向药明康德的销售单价均低于其他客户，议价能力明显偏弱业绩藏隐忧。
以2022年数据为例，在RY011产品方面，瑞一科技向药明康德销售单价为1656.98元/千克，向其他客户销售单价为2179.23元/千克，单价直接降低了31.51%。
再比如RY024产品，瑞一科技向药明康德销售单价为327.94元/千克，向其他客户销售单价为393.90元/千克，单价直接降低了20.11%。
RY015产品也是如此，瑞一科技向药明康德销售单价为402.65元/千克，向其他客户销售单价为440.69元/千克，单价直接降低了9.45%。
对此，瑞一科技解释为，销售给药明康德的产品由于其订单量较大、双方长期合作等原因，价格低于销售给其他客户的产品。
在业内人士看来，定价往往能反映企业与客户的议价能力强弱，若拟IPO企业对大客户定价差异多样，没有统一的定价模式，说明公司在客户面前缺乏话语权，只能迁就不同定价要求，也从侧面了印证了对大客户的依赖性。而对单一大客户的过度依赖，可能会削弱公司的话语权，影响产品的销售价格，进而降低公司的毛利率。
对此，北交所要求公司说明对药明康德是否存在较大依赖，产品价格是否公允，是否存在利益输送或特殊利益安排。
瑞一科技也坦然承认，如果公司未来经营状况因宏观环境或市场竞争发生重大不利变化，或公司在药明康德供应份额被同行业其它竞争对手大比例获取且公司无法开发新客户，或重大客户药明康德的经营情况和资信状况发生重大不利变化，公司的整体营业收入及经营业绩将可能出现下滑。
事实上，摆脱大客户依赖并不容易，减少对单一客户的依赖、增强抗风险能力，是一个成熟公司再难也要做的事情。不断开拓新客户，增加新客户的数量及销售额，寻找技术迁移或业务协同的新赛道，适时开辟新业务线条，瑞一科技还有一段太长的路需要走。
有券商投行人士告诉慧炬财经，对单一客户营收收入占比超50%就构成重大依赖，单一客户依赖问题容易对公司经营稳定性产生影响，若大客户经营恶化，也会在一定程度上影响公司业绩。逾八成营收来自同一大客户，意味着公司绝大部分收入来自于该客户，如该客户出现减少合作等情况，将极大影响到拟IPO公司的经营业绩。
控制权频繁换手
实控人高卖低买成最大赢家
翻阅招股书，一个有意思的现象是，历史上，瑞一科技控制权频繁转手变更了4次，而实控人薛嵩一卖一买，实控权兜兜转转最终回到了自己的手中。近日，北交所两轮审核问询函，都提到该公司存在频繁更换实控人的现象。
招股书显示，瑞一科技创立于2006年，控股股东、实际控制人为薛嵩。薛嵩直接持有41.15%的股份，通过瑞一汇股间接控制2.31%的股份，其控制合计43.46%的股份。履历显示，薛嵩1982年1月出生，江苏南通人。作为创始人，虽经过十年发展，但瑞一科技业绩一般，2016年营收仅为3780.89万元，归母净利润才273.29万元，由此，薛嵩出让股权希望谋求新的发展。
2017年4月，公司实控人由薛嵩变更为施延军，到了2018年12月，实控人由施延军变更为禹勃，随后的2020年8月，由禹勃变更为无实际控制人，俩月后的2020年12月，公司由无实际控制人变更为薛嵩。值得注意的是，在这一系列眼花缭乱的控制权变更中，实控人薛嵩以高价卖出股权再低价买入耐人寻味，几经辗转后，不仅薛嵩重回实控人"宝座"，还从中获利不菲。
招股书具体披露为，2017年4月，施延军通过金字火腿控制企业鄞州钰瑞及其一致行动人收购薛嵩等10名股东16,273,263股份，合计持公司73.97%股，成为公司实控人。值得注意的是，施延军1994年创办金华市火腿有限公司并于1994年至2001年任金华市火腿有限公司总经理；1997年至2007年任金华市火腿有限公司执行董事；时任金字火腿股份有限公司董事长，金华市工商联合会副主席。
然而刚刚过了一年多，就在2018年8月，娄底中钰、禹勃、马贤明、金涛等人根据业绩承诺回购金字火腿持有的51%中钰资本股权，瑞一科技实际控制人又由施延军变为了禹勃。
慧炬财经注意到，彼时由于金字火腿收购中钰资本时与中钰资本签署了《股权转让协议》，而由于中钰资本并未完成其承诺的2017年业绩的80%，也并未进行现金补偿，触及了转让协议中的回购条款，从而金字火腿所持瑞一科技股权被娄底中钰所收购，本次回购完成后，娄底中钰成为持有中钰资本78.6%股权的控股股东，而娄底中钰的实际控制人为禹勃。
这一番复杂的实控人变更也引起了北交所的注意，在二轮问询中，就2020年实控人薛嵩购买股权的资金中有1000万元是经金字火腿原董事会秘书王启辉介绍的两名神秘人孙志华、宋衍提供的借款，北交所直白问询："是否存在相关方利用实际控制人代持股份的情形"。
不仅如此，从股权转让价格上来看，公司控制权的变更耐人寻味。
招股书披露，2017年，实际控制人薛嵩将部分股权以5元/股转让给金字火腿控制的鄞州钰瑞、鄞州钰祥。到了2020年，薛嵩以每股2.07元受让6家合伙企业及薛长煌合计16,940,000股公司股份，合计支付3400余万元。
在问询中，北交所要求说明这6家合伙企业向薛嵩以较低价格转让所持股份的商业合理性，是否存在抽屉协议等潜在利益安排，是否存在利益输送、是否存在利用减持规避限售、代持股份的情况。
北京一位投行人士告诉慧炬财经，抽屉协议通常在并购，定向增发等过程中频繁发生，如果投资方有一些特殊需求，且实控人对此作出承诺，但考虑到标的企业前期投资人的接受度或避免后轮融资障碍，不方便将相关承诺在《增资协议》中约定，因此采用补充协议的方式，签署主体通常为投资方与实际控制人以及标的企业，协议的签署有利于保护双方的利益。
受青睐的供应商“太年轻”
亏损近两百万还要继续执行合同
慧炬财经注意到，作为一家2019年才成立的新公司，供应商南通海晴医药科技有限公司（下称：南通海晴）由于瑞一科技的“青睐”，报告期内业绩迅速扩大。
招股书显示，南通海晴是瑞一科技最为重要的供应商之一，主要为其提供RD273产品，对于合作缘由，瑞一科技解释称因公司当时产能有限，故委托南通海晴进行外协生产。
瑞一科技此次IPO申报材料显示，在2020年至2022年期间，南通海晴连续两年盘踞于瑞一科技第一大供应商之位，除了2020年以353.94万元的采购额位居供应商第五席之外，其余两年不仅皆以1012.24万元和4816.15万元的采购金额位列瑞一科技第一大供应商，2022年采购额还暴增了375.79%。值得注意的是，2022年，南通海晴销售规模仅为7465万元，而瑞一科技向南通海晴的采购金额就占到其总销售金额的64%。
慧炬财经注意到，南通海晴成立当年便与瑞一科技开始合作，2019年，瑞一科技和南通海晴合作的两款产品分别为RY01和M1442，合计交易金额为64.20万元，并且其在成立的第二年就跻身前五大供应商之列，随后在2021年和2022年更是一跃成为第一大供应商，这其中有什么特殊关系？
更引人好奇的是，瑞一科技在2022年即使面临合同亏损185.84万元也依然执着与南通海晴继续合作。
问询回复中，瑞一科技披露了合同亏损经过：2021年末，公司接到RD273产品订单，因产能有限，便委托南通海晴进行外协生产。2022年3月1日，瑞一科技与南通海晴签订合同，约定向南通海晴采购50吨RD273，单价为330元/千克，瑞一科技披露了当时的协议约定："若甲方因市场变化，未能执行完此订单，则乙方对未执行完订单所订购主原料的损失由甲方承担。"签订订单后，南通海晴向其供应商下单采购RD273产品的原材料M1158，数量为30吨，单价为150元/千克，并预付50%货款202.50万元。后续由于市场变化，公司未收到客户采购RD273产品的订单。此时，M1158产品市场价格下跌，为80元/千克，预计亏损金额为185.84万元。
瑞一科技在回复函中称此时如放弃执行合同，则依据合同约定，需要赔偿南通海晴已预付的货款202.50万元；如公司继续执行合同，由于M1158产品市场价格已下跌至80元/千克，公司如买进M1158产品再按照市场价售出，预计亏损金额为185.84万元，相比赔偿已预付的货款较少，因而选择继续执行合同。
那么南通海晴与瑞一科技究竟是什么关系，能得到瑞一科技如此"青睐"呢？
天眼查显示，南通海晴成立于2019年4月，注册资本1056万元，实缴资本735万元，公司主要从事医药、农药、精细化工、高分子材料领域的产品研发及制造，公司法人为李炜，持股52.11%。
据悉，南通海晴实控人李炜2015年创立了上海拾单网络科技有限公司，首倡发起在化学合成领域内开展在线竞投项目，并运营了国内首个化学合成类的项目金托管交易平台-实单网，以精准对接生化行业的供需资源。2017年3月1日，实单网被小批量化学品交易平台"网化商城"并购。2018年后，李炜转战医药行业智能制造。
慧炬财经注意到，回复函中有一句解释颇有意思，瑞一科技披露称："李炜与公司实控人薛嵩认识已久，双方具有较强信任基础，基于上述原因，瑞一科技寻求与南通海晴进行合作"。而“较强信任基础”，这6个字眼很难会让人理解俩人之间没有实质性的过硬关系。
在首轮问询中，北交所又是直截了当问到："是否存在对南通海晴的利益输送情况。"虽然在回复函中，瑞一科技否认了与南通海晴的关联关系，但显然并没有说服监管层，在二轮问询中，北交所再次发问，"是否控制或对其存在较大影响"。
由此看来，瑞一科技与南通海晴之间是否存在深层次的关系早已进入了北交所的关注视角。
大手笔分红后募资“补血”遭拷问
值得提及的是，瑞一科技近三年还进行了大手笔现金分红，在高额分红后，又要募资补充流动性，这种“前脚分红，后脚募资"”的做法令人疑惑。
招股书显示，报告期内，瑞一科技共进行了三次利润分配，其中2021年分红1998.92万元，2022年分红2036万元，2023年分红3252万元，三年共计分红7286.92万元，占2020-2022年累计归母净利润18013.32万元的40.45%。
招股书显示，本次IPO，瑞一科技拟募集资金4.95亿元，3.5亿元用于年产245吨高端有机硅衍生物和新药中间体项目，8500万元用于生物医药研发中心建设项目，6000万元用于补充流动资金。看起来瑞一科技似乎很缺钱，但2022年第三次临时股东大会决议公司及下属子公司利用不超过人民币1亿元（含本数）闲置自有资金购买理财产品。
不仅分红成为问询的重点问题，这0.6亿元补充流动资金的募投项目引起了北交所的关注。
为什么上市前大比例分红，上市后又要募资0.6亿元补充流动资金？在问询函中，北交所要求说明拟用于补充流动资金的募集资金数额的测算依据，是否与现有经营规模、财务状况、技术水平、发展规划和管理能力等相适应，大额分红后补充流动资金的合理性。
瑞一科技在答复北交所问询时表示综合考虑经营现金流和股票流动性情况，为增强公司凝聚力、稳定内外部投资者的投资信心，报告期内持续进行现金分红，而公司又需要更多运营资金来支持日常原材料采购、设备购置、研发支出及人员开支。
在业内人士看来，在应收账款逐年走高且募资补流的同时，公司反而连年大手笔分红，这仍需公司进一步说明其合理性。
闯关北交所路上，瑞一科技问题不少，控制权频繁转手备受拷问，畸形依赖大客户风险待解，与核心供应商关系暧昧，此番能否安然过关，慧炬财经后续将持续关注！
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