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收入端阶段性承压，CDMO 业务稳健发展，盈利能力持续增强2023 年前三季度，公司实现营收45.77 亿元（+4.66%），归母净利润9.67 亿元，（+30.08%），扣非归母净利润9.52 亿元（+24.75%）；毛利率达39.31%（+4.59 pct），净利率达21.07%（+4.11 pct）。单看Q3，实现营收13.22 亿元（-6.80%），归母净利润3.45 亿元（+25.39%）；扣非归母净利润3.39 亿元（+15.16%）；毛利率达41.54%，同比增加7.68 pct，环比增加1.38 pct；净利率达25.95%，同比增加6.68pct，环比增加3.21 pct。受海外原料药市场竞争加剧影响，公司收入端阶段性承压；CDMO 业务稳健发展，盈利能力持续增强。考虑原料药行业竞争加剧，我们下调公司2023-2025 年盈利预测，预计归母净利润为12.14/15.16/18.64 亿元（原预计12.37/16.54/21.47 亿元），EPS 为1.35/1.69/2.07 元，当前股价对应PE 为20.3/16.2/13.2 倍，鉴于公司CDMO 业务持续发展，维持“买入”评级。
CDMO 项目管线日益丰富，持续推进原料药-制剂CDMO 一站式服务能力2023H1 CDMO 业务实现营收24.82 亿元，同比增长25.91%；毛利率达40.96%，同比提升0.95pct。公司成功通过1 个NDA 新药项目上市前现场核查；承接项目中，已上市项目29 个，III 期临床项目66 个，I/II 期临床项目839 个；子公司康川济医药完成仿制药申报3 项，助力客户获得仿制药批件4 项。公司在收购瑞华中山后，进一步整合制剂产能，持续推进原料药-制剂CDMO 一站式服务能力。
持续拓宽特色原料药产品线，制剂业务快速发展有望带来新增量2023H1 原料药中间体业务实现营收6.93 亿元，同比下降10.87%；毛利率达32.12%，同比提升2.43 pct。公司不断拓宽特色原料药产品线，积极布局抗炎类、抗感染类等领域的产品，治疗II 型糖尿病的磷酸西格列汀原料药获批上市。同时，公司快速推进在研制剂项目的注册申报，2023H1 已有18 个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段，其中1 个项目已获得ANDA 批文，3 个项目已视同通过一致性评价，有望为公司未来业绩的增长带来新增量。
风险提示：药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等
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