《金证研》南方资本中心 相宁/作者 西洲 汀鹭 映蔚/风控
1988年，王文京带着自编的财务软件“下海”创业，目标在于减轻财务人员的工作负担。在王文京带领下，用友网络科技股份有限公司（以下简称“用友网络”）于2001年成功登陆资本市场。时隔二十年，用友网络分拆其子公司用友金融信息技术股份有限公司（以下简称“用友金融”），欲叩响资本市场的“大门”。
此番申报北交所背后，用友金融的同业竞争问题遭“三连问”，其对产品实质性差异、未采购及销售用友网络的产品，以及未使用用友网络技术平台等说法，或均站不住脚。
一、无长短期借款累计分红超八千万元，“手握”两亿元货币资金反募资“补血”
流动现金是企业的“血液”。
对于用友金融来说，其资产负债率逐年下滑，2022年末货币资金逾两亿元，且报告期内并无长短期借款。此外，报告期内，用友金融累计分红超八千万元。上述背景下，用友金融募资“补血”合理性存疑。
1.1 近三年营收净利均逐年增长，拟募资1.3亿元用于补充流动资金
先关注用友金融的业绩情况。
据用友金融签署日为2023年9月12日的招股说明书（以下简称“招股书”），2020-2022年，用友金融营业收入分别为4.27亿元、5.13亿元、5.98亿元；同期，用友金融的净利润分别为0.78亿元、0.88亿元、0.92亿元。
可见，近三年来，用友金融业绩逐年上升。
此番上市，用友金融拟募资6.2亿元，分别用于“金融行业数智化管理平台项目”、“大资管领域IT解决方案开发项目”、“产业金融科技云平台项目”、“补充流动资金”。其中，用友金融拟投入1.3亿元用于补充流动资金。
值得关注的是，在募资“补血”的同时，用友金融或“不缺钱”。
1.2 资产负债率逐年下滑且低于同行，2020-2022年末无长短期借款
据招股书，2020-2022年各年末，用友金融资产负债率分别为50.34%、41.07%、32.24%。
招股书显示，2020-2022年各年末，用友金融短期借款、长期借款均为0元，一年内到期的非流动负债分别为0元、264.19万元、224.81万元。
此外，2020-2022年，用友金融财务费用分别为4.46万元、-9.83万元、-19.15万元；同期，用友金融利息收入分别为3.67万元、34.94万元、34.86万元。
可见，报告期内，用友金融资产负债率逐年下降，短期内或无偿债压力。
此番上市，用友金融选择的同行业可比公司分别为恒生电子股份有限公司（以下简称“恒生电子”）、深圳市长亮科技股份有限公司（以下简称“长亮科技”）、深圳赢时胜信息技术股份有限公司（以下简称“赢时胜”）、信雅达科技股份有限公司（以下简称“信雅达”）、上海艾融软件股份有限公司（以下简称“艾融软件”）。
2020-2022年各年末，用友金融同行业可比公司的资产负债率均值分别为28.17%、35.47%、35.6%。
即是说，截至2022年末，用友金融资产负债率低于同行均值。
需要注意的是，报告期内，用友金融曾两度分红，合计超八千万元。
1.3 “手握”逾2亿元货币资金，“大手笔”分红超八千万元
据招股书，2020-2022年各年末，用友金融的货币资金分别为1.16亿元、0.92亿元、2.27亿元。同期末，用友金融的交易性金融资产分别为1.01亿元、1.28亿元、0元。
2020-2022年，用友金融经营活动产生的现金流量净额分别为9,382.78万元、1,808.45万元、1,071.7万元；同期末，用友金融的现金及现金等价物余额分别为1.16亿元、0.89亿元、2.23亿元。
即是说，2022年末，用友金融的货币资金、现金及现金等价物余额均超2亿元。
据招股书，2020-2021年，用友金融分别审议通过了其2019-2020年的权益分派方案。
经测算，2020-2021年，用友金融分别发放现金红利4,157.18万元、4,293.64万元，共计发放现金红利8,450.82万元。
综合来看，用友金融“手握”超2亿元货币资金，并无长短期借款，报告期内还累计分红超8,000万元。此番上市，用友金融拟募资1.3亿元用于补充流动资金，合理性存疑。
接下来关注用友金融的同业竞争情况。
二、同业竞争遭“三连问”，称未使用控股股东技术平台或“站不住脚”
除是否存在同业竞争情形外，拟上市公司采取何种措施避免同业竞争，亦是上市审核的重点。
此番上市，用友金融称其产品前端架构区别于控股股东，该说法或“站不住脚”。此外，用友金融自称未采购及销售控股股东产品，亦无相关授权。但用友金融官网中，控股股东的NC系列产品“赫然在列”。另一方面，用友金融自称未对NC系列产品进行二次开发，但其开发人员招聘却要求熟悉NC产品的开发。
2.1 同业竞争遭“三连问”，称与控股股东用友金融存在产品差异并通过划分客户避免同业竞争
据招股书，截至签署日2023年9月12日，用友网络为用友金融的控股股东，王文京为用友金融及用友网络实际控制人。
据用友金融出具日为2023年7月12日的《关于用友金融信息技术股份有限公司公开发行股票并在北交所上市申请文件审查问询函的回复》（以下简称“首轮问询回复”），用友网络面向企业与公共组织提供财务、人力、协同、营销、采购、供应链、制造、金融、平台服务等多领域、跨行业的企业云服务，其中用友金融主要面向金融行业各细分领域提供产品及技术服务。
针对用友网络内部制定了《2020年行业子公司与客户事业本部经营范围的规定》，监管层要求用友金融说明仅通过客户类型划分经营范围，能否有效避免同业竞争或潜在同业竞争，用友网络及其他子公司对部分金融行业客户提供的服务内容与用友金融从事业务是否相同或相似，其拓展业务至金融行业是否存在实质困难。
对此，用友金融表示，从应用层面看其具有的金融行业内积累的经验以及学习曲线优势，在独立开发相关核心技术基础上，应用于相关核心产品，与用友网络其他子公司的产品存在较大差异。
然而，监管层又有提出新的问询。
据用友金融出具日为2023年7月12日的《关于用友金融信息技术股份有限公司公开发行股票并在北京证券交易所上市申请文件的第二轮审核问询函的回复》（以下简称“二轮问询回复”），用友金融经营范围不包括部分金融行业客户，2020-2022年内存在个别关联企业人员与用友金融竞争用友金融客户类型范围内的客户或潜在客户。
由此，监管层要求用友金融说明，未包括的金融行业客户被划分至哪个主体，该主体与用友金融的业务是否相同或相似，用友金融业务及产品是否具有较高的技术门槛。
继而，用友金融表示，用友网络及其控制的其他子公司为未包含在用友金融经营范围的部分金融行业客户提供的服务，与用友金融的业务并不存在相同性或重大相似性。相较于关联企业，用友金融的业务及产品具有较高的技术门槛，关联企业的主营业务无法替代用友金融相关产品。
至此，监管层对于用友金融的同业竞争问题的问询仍未结束。
据用友金融出具日为2023年7月12日的《关于用友金融信息技术股份有限公司公开发行股票并在北京证券交易所上市申请文件的第三轮审核问询函的回复》（以下简称“三轮问询回复”），监管层要求用友金融说明其业务与关联方是否存在实质差异、业务是否独立。
需要说明的是，用友金融存在相关软件开发在基础性工具、开源工具层面与用友网络存在共用基础架构、提供给客户的部分软件产品技术层面涉及用友网络iuap技术平台、销售合同中部分合同存在“NC”字样等情形。
而NC系列产品系用友网络推出的企业应用软件系列产品。
基于上述情况，监管层要求用友金融说明其产品开发是否存在利用用友网络的底层技术或相关技术平台的情形；此外，监管层还要求用友网络说明，是否存在直接出售用友网络产品，或在其基础上进行定制化开发的情形。
然而，用友金融对上述问题的回答或难“自圆其说”。
2.2 回复称软件核心架构与用友网络存实质性差异，与招股书信披相矛盾
前文提述，用友金融被问及其产品开发是否利用用友网络的底层技术或相关技术平台。
对此，用友金融称其新一代技术平台的前端架构和后端架构，与用友网络在前端采用的技术框架及后端依赖的组件和框架层面，均有显著区别，两者在软件的核心架构层面有实质性差异。
具体而言，在前端技术栈方面，用友网络软件产品的前端框架为React前端脚本库，框架封装为Tinper；用友金融的前端框架为Vue，框架封装为Element ui。
另一方面，基于不同的前端和后端核心架构以及所服务的客户场景，封装了不同的应用组件和核心引擎。
即是说，用友金融在问询回复中称，用友金融的新一代技术平台与用友网络的技术平台，在前端及后端框架上具有显著区别，并在此基础上封装了不同的核心引擎。
然而，用友金融上述说法或与招股书披露信息矛盾。
据招股书，“报价算法引擎”系用友金融的核心技术之一，应用于其租赁业务系统等产品。该技术采用微服务技术架构，整体采用前后端分离的开发方案，前端采用用友开源的React前端企业级控件库和框架Tinper，后端采用基于Spring封装开源的后端框架Baseservice。
即是说，用友金融称其核心引擎，系基于与用友网络显著不同的前端及后端框架封装而来，然而，其核心技术“报价算法引擎”所采用的，却是与用友网络相同的React前端企业级控件库以及Tinper框架。
问题尚未结束。
2.3 称与用友网络技术平台存在差别，官网显示产品系在用友网络的技术平台基础上构建
上文提及，监管层还问到用友金融产品开发，是否存在利用用友网络的底层技术或相关技术平台的情形。
对此，用友金融表示，其新一代技术平台与用友网络相关技术平台（即IUAP技术平台）存在差别，2020-2022年，用友金融拥有独立的研发团队和研发平台，不存在利用用友网络相关技术平台进行产品开发的情形，在核心技术、研发方面对用友网络不存在重大依赖。
然而，用友金融的产品或系基于用友网络的技术平台进行研发。
需要指出的是，用友金融的“用友NC-TRUST”产品，专门为信托企业打造。
据用友金融官网，截至查询日2023年11月29日，“用友NC-TRUST”以“集中应用，集中管理”为核心，在用友UAP平台基础上构建出的信息化建设平台。
此外，用友金融在官网“证券行业解决方案”栏目中，亦称其以“NC-UAP”为依托，致力于证券公司业务、财务一体化方案的提供与建设。
另外，据广东鼎维网络科技有限公司（以下简称“鼎维网络”）官网，截至查询日2023年12月20日，鼎维网络系用友集团广东地区的核心授权伙伴，负责用友软件在广东地区的全系列销售及售后服务。
据鼎维网络介绍，用友IUAP平台基于互联网技术与架构，采用UAP和iEOP双核模式。
据烟台致友软件科技有限公司（以下简称“致友软件”）官网，截至查询日2023年12月20日，致友软件前身为用友软件烟台分公司U8实施团队，是用友网络授权烟台地区核心合作伙伴。
据致友软件官网介绍，IUAP平台在原UAP平台的基础上，基于互联网技术与架构，增加了面向互联网架构与服务的企业互联网运营平台。
即是说，用友网络的技术平台IUAP，系以UAP为核心，而用友金融的“用友NC-TRUST”产品，系在用友UAP平台基础上构建出的信息化建设平台。
在此情况下，用友金融称其具有独立的研发团队和技术平台，不存在利用用友网络相关技术平台进行产品开发的情形，如何令人信服？
需要说明的是，截至最新查询日2023年12月20日，用友金融官网“信托行业解决方案”产品，已更名为“用友金融TRUST”，而“证券行业解决方案”产品则“改口”为“以用友金融新一代技术平台为依托”。
也就是说，用友金融的同业竞争问题遭到监管层的“三连问”，在三轮问询回复中，用友金融称其产品前端框架区别于用友网络的React框架体系，但招股书披露的用友金融核心技术，正是以React为前端框架进行开发。此外，用友金融称其并未利用用友网络的相关技术平台进行产品开发，真实性也存在疑点。
此番看来，用友金融对同业竞争问询的回复或“首尾难顾”，而问题仍在继续。
2.4 称并未销售控股股东用友网络NC系列软件，官网产品名称却现“NC”字样
前文提及，监管层在三轮问询回复中，问及用友金融是否存在直接出售用友网络产品，或在其基础上进行定制化开发的情形。
对此，用友金融称2019年至说明书签署日，用友金融不存在向用友网络采购NC系列，或其他用友网络具有知识产权的云及软件类的产品及服务的情况，用友网络亦不存在委托、授权、许可用友金融销售用友网络的NC系列产品及服务，或用友网络具有知识产权的其他产品及服务的情况。
另一方面，用友金融已自主研发形成金融行业领域的行业化产品，产品及技术具备独立性，不存在直接出售用友网络产品，或在其基础上进行定制化开发的必要性。
然而，用友金融的官网中，存在NC系列产品的“影子”。
据用友金融官网，截至查询日2023年11月29日，其“信托行业解决方案”栏目中提及，“用友NC-TRUST”是专门为信托企业所打造的高端、全方位的管理软件产品。
从该产品名称不难看出，其中的“TRUST”或是指信托企业，而“NC”或是指该产品属于NC系列。由此看来“用友NC-TRUST”产品，是否出自用友网络“之手”？
需要说明的是，截至最新查询日2023年12月20日，用友金融已将“用友NC-TRUST”产品更名为“用友金融TRUST”。
2.5 2022年用友金融招聘NC开发人员，负责在NC标准产品上的二次开发项目
据认证主体为用友金融的微信公众号平台“友融有聚”的平台简介显示，“友融有聚”是用友金融提供招聘信息、企业文化、员工沟通等多方面人力服务平台。
人员招聘方面，“友融有聚”曾于2022年1月13日发布了“NC开发招聘信息”、“开发工程师招聘信息”、“客户经理招聘信息”、“实施顾问招聘信息”、“项目经理招聘信息”等多篇内容。
具体来看，2022年1月13日发布的“NC开发招聘信息”显示，用友金融拟招聘NC开发岗位，工作内容包括负责在NC标准产品上的二次开发项目；该岗位的任职资格包括熟悉用友NC-UAP，且至少有一年以上的NC开发经验。此外，熟练掌握NC57定制开发优先。
而前文提到，监管层曾在三轮问询中，要求用友金融说明是否存在直接出售用友网络产品，或在其基础上进行定制化开发的情形。
则以上用友金融招聘岗位中的“在NC标准产品上的二次开发”要求，是否显示出用友金融存在基于用友网络产品而进行定制化开发的情况？
2.6 客户经理及实施顾问等岗位，招聘要求熟悉NC平台并销售NC产品
不仅如此。据“友融有聚”2022年1月13日发布的“开发工程师”岗位招聘信息，用友金融拟招聘开发工程师，负责理解需求人员编写的需求文档，并进行数据结构、组件和程序等的设计工作，其中具备用友NC平台开发经验的优先。
此外，据“客户经理”岗位招聘信息，拟招聘客户经理负责用友NC产品及金融公司其它软件产品，在区域银行的类客户中的销售工作，完成预定的销售目标。
“实施顾问”岗位招聘信息显示，用友金融拟招聘实施顾问负责项目需求交流等工作，其任职资格显示有一年以上工作经历，掌握用友NC集团财务/有ERP的专业知识和项目经验者优先，有用友NC产品实施、使用工作经验者优先。
“项目经理”岗位招聘信息显示，用友金融拟招聘项目经理负责银行客户财务、管理会计项目的管理与实施工作，要求熟练掌握用友NC63、NC57产品。
从上述招聘信息可以看出，用友金融客户经理岗位的工作职责，包括销售用友NC产品，则用友金融在三轮问询回复中所称其未销售用友网络NC系列产品，是否存在虚假陈述情形？
此外，用友金融招聘的NC开发岗位，需要在NC标准产品中进行定制化开发，与其称不存在以用友网络产品为基础进行定制化开发的必要性之说法，同样存在矛盾。
需要说明的是，截至最新查询日2023年12月20日，“友融有聚”的公众平台介绍已经变更为“内部交流平台”，且上述“社招信息”链接已失效。
上述背景下，用友金融的技术平台在前端框架结构上与用友网络类似，同时截至2023年11月，用友金融还在招聘用友网络NC产品的销售及定制化开发等岗位。于此，用友金融称不存在同业竞争，能否“站得住脚”？
本文作者可以追加内容哦 !
