2023年即将收官。回顾今年，A股市场整体表现较弱，全年行情一波三折，板块上结构分化明显。
展望明年，市场将如何演绎？哪类风格会有更强表现？又有哪些机会值得关注？对此，中国基金报记者采访了五位券商首席策略师为投资者答疑解惑，他们的核心观点为：
广发证券策略研究首席分析师戴康：展望2024年，会进入中美利差收窄、股权风险溢价ERP之差收敛的“回眸”小周期，中资股迎来提振契机。
中信建投证券首席策略官陈果：2024年A股有望呈现小牛市，主要源自两大因素改善，一是全球宏观流动性明显改善，二是国内稳增长力度或将超预期。
申万宏源总量研究部联席总监、A股策略首席分析师傅静涛：2024年主基调仍为震荡市、结构牛，可关注消费电子、电动车、芯片、物联网等方向。
华泰证券首席策略分析师王以：自2021年核心资产/沪深300已调整近三年，大盘成长/创业板指也已调整近两年。在这样的背景下，预计市场交易机会或许会遵循“核心资产承先，大盘成长续后”的模式演绎。
傅静涛：10中下旬以来，A股市场先扬后抑，经历了核心驱动力三阶段的变化：1.交易中美经贸关系改善预期。2.交易美联储加息结束。3.主要矛盾回归国内经济和政策。而市场对经济结构问题认知充分，对政策期待高，而做多顺周期预设的条件也很高。2024年稳增长加码是大概率，但岁末年初稳增长具体方案难有和盘托出。短期市场调整，正在集中反映中期政策执行和效果的担忧。
2023年A股总体是震荡市，但存在两个突出的市场特征：
1.结构性流动性陷阱：公募重仓持续调整，小盘微盘不断走强。2020-2021年机构投资者大发展，建立在了类似的底层投资框架上，彼时A股市场的多样性受到了影响。2022-2023年是A股多样性恢复，带来了公募重仓阵痛、小盘微盘活跃的市场特征。
2.中国经济新范式下投资：传统经济动力，特别是房地产不复弹性，中国经济进入老范式向新范式的过渡期。原本中国经济存在清晰的主要矛盾——房地产、财政、信贷。而在过渡期，单一宏观变量对经济的影响力下降。经济乐观预期不易发酵，只有部分多个经济结构共振改善窗口，才有全面的顺周期机会。投资经济新范式，寻找科技成长新方向、投资出口和消费等未来经济核心驱动力是主旋律。这也是2023年重要的市场特征。
王以：10月中下旬以来，A股市场整体先扬后抑，市场此番变化的原因核心在于PPI周期回升并非一帆风顺，导致国内权益分子端复苏或仍有波折。2023年内外宏观经济继续错位运行，美国经济“滚动式”回落，A股盈利“滚动式”复苏，两大特征共同导致资产价格运行在市场预期之外——市场对非同以往的宏/中观环境的认知出现偏差，并进一步体现在主流机构对主线行情的把握偏差。
以四个关键词总结全年：美国“余温未尽式”衰退、中国“缓步渐进式”补库、A股“后经济底式”磨底、资产“哑铃组合式”行情。
中国银河证券策略首席杨超：预判上半年成长价值相对均衡，随着海外货币政策转向，下半年成长股占优可能性逐步上升。
2023年A股市场“哑铃型”分化
多重因素扰动下震荡调整
中国基金报记者：2023年已经接近尾声。10月中下旬以来，A股市场整体先扬后抑，市场此番变化的原因是什么？站在年末，如何评价今年的市场行情？
陈果：2023年，虽有年初市场大幅反弹，“中特估”崛起和科技成长主题的轮番表现，但A股总体表现弱势，仍未结束2022年开启的熊市行情。2023年，A股市场结构呈现哑铃型分化。今年A股市场结构分化非常大，呈现出大小市值两头沉、中间市值轻的“哑铃型”态势。前期以中特估为代表的大盘价值占优，后期微盘股大涨。万得全A显示，总市值下滑明显。
2023年股市偏熊，主要原因在于两点：
中美经济预期距年初均有修正，国内下修，美国上修。且2023年上半年，中国GDP同比增长5.5%，并没有出现预期中的大幅反弹；美国GDP同比增长2.4%，并未出现预期中的严重滞胀，大大超出了国际社会的普遍预想。
受制于地产拖累与消费需求不足，当期一次性收入与收入预期均有损害。原因包括：一、欧美进入去库存周期，进口大幅放缓，经济陷入衰退，影响中国制造业出口，10月份以美元计价的出口金额下降6.4%，相比前值回落0.2%；二、制造业投资待修复。10月份企业中长期贷款同比少增，企业投资需求尚未修复，仍面临投资不足的局面；三，房地产需求弱，地方政府、居民部门、企业加杠杆能力不足。
戴康：10月下旬以来，A股“先扬”行情的原因在于中美政策底的共振得以形成，7.24政治局会议后国内政策底逐步夯实，11月美联储议息会议偏鸽确认海外政策转向，中美政策底共振驱动中资股回暖。
11月下旬“后抑”源于国内经济数据与政策预期偏弱。一方面是12.12中央经济工作会议在财政及货币政策端未有较大变化，另一方面在于近期金融数据和经济数据均未超预期，如同比少增的信贷数据以及略低于市场预期的社零等。
回顾2023年，在国内资产负债表修复缓慢、经济与政策复苏预期较弱、海外美债利率超预期上行的压力叠加之下，整体行情表现偏弱。
杨超：10月中央汇金增持四大国有行提振市场信心，一万亿国债增发释放稳增长政策信号，叠加11月美联储如期暂停加息，积极因素逐步积累，A股市场有所回暖。但是一系列经济数据显示国内经济向上动能有待进一步增强，房地产周期去库压制力量仍在，市场情绪再度回落。
总结来看，2023年A股市场一波三折，在海内外多重因素扰动下震荡调整。行业轮动速度明显加快，结构性行情更为凸显。在ChatGPT概念引发人工智能浪潮以及华为产业链带动下，TMT板块表现突出。上游能源板块相对抗跌，供需趋势矛盾下煤炭价格上涨，石油石化行情稳健。
当前估值处于历史低位
2024年有望呈现“小牛市”
中国基金报记者：经历近一年的震荡分化、风格切换之后，当前市场是否处于高性价比的底部区域？展望2024年，A股市场会如何演绎，是否值得期待？
陈果：以当前时点来看，我们认为A股未来下跌风险有限，但尚未进入上涨右侧行情。
估值和风险溢价指标能够很好地说明A股当前的状态，以纵向对比：A股当前隐含风险溢价超过近8年90%分位，权益资产性价比较高，下跌风险有限。以横向对比：当前全球股市中美国、日本、韩国估值明显偏高，A股估值总体偏低，特别是创业板指估值分位为全球最低。
我们预计未来将进入熊牛转换关键时间，市场由低位震荡转为波动上行。通常来说，A股涨跌幅可以拆解为盈利波动和估值波动两部分，从历史经验来看，分母端——估值波动贡献往往比分子端——盈利波动更大，这将构成我们后市展望重要思路。
2024年A股有望呈现小牛市，主要源自两大因素改善，一是全球宏观流动性明显改善，二是国内稳增长力度或将超预期。这将推动2024年A股盈利正增长，估值修复。其中，估值修复可能更为关键。
戴康：对于当前：我认为A股是处于性价比较高的底部区域，当前应更具底部思维。一方面从赔率上看，我们基于“否极泰来”方法论对当前A股的赔率进行定位，通过资产联动指标、市场技术指标、市场行为指标、估值等四维度共计十大指标，发现A股已经非常接近2022年10月末的位置。另一方面，胜率方面的积极因素也在不断积累，如12月中央经济工作会议后政策不确定性落地，有望引导市场预期边际改善，中美利差收敛仍在继续，尤其是海外美债利率下行与流动性转向的交易逻辑并未改变等。
展望2024年，我认为会进入中美利差收窄、股权风险溢价ERP之差收敛的“回眸”小周期，中资股迎来提振契机。2023年中美政策底共振已经形成，我们定位2024年为新范式“回眸期”，中美利差短周期收敛将带来中资股启航，12月美联储议息会议继续维持利率水平不变，表态明显偏鸽，显示“海外政策底”正在夯实。借鉴历史上可比的几轮中美利差短周期收敛，中资股一般都能得到较强提振且上涨多于美股。
王以：根据我们构建的底部指标体系，当前约67%的指标已然“亮灯”，市场或进入低位区间。去年4月以来沪指三次触及2900，虽“形似”但“神不似”，三次筑底的“强度”逐级提升，主要的积极变化来自于估值分化度的收敛，此通常是检验底部成色核心特征。此外，从全球估值比较角度，当前大中华资产亦已展现出较高性价比。
展望2024年，在出口及价格因素改善下，预计明年全A盈利增速为5%，结构上新旧动能切换延续，对应本轮补库提供的“业绩钱”有限，分子端非行情主驱动。市场弹性和节奏更多依赖于国内外流动性环境的变化——尤其需要关注海外流动性或现转机，潜在催化为美国居民超储临界点、美股-居民财富效应循环的变数。
杨超：经历震荡调整后，当前A股估值处于历史低位，截至12月19日，沪深300指数PE估值位于近五年来1.9%分位数水平，已然具备相当吸引力，投资价值正逐步显现。
展望2024年，设备更新周期与库存周期有望共振重启，全球货币政策拐点将至，国内稳增长政策持续加码，地缘政治、美国大选等海内外不确定性因素扰动加剧。A股势能方面，随着稳增长政策效果显现，基本面迎来边际修复，同时中长期资金引入力度加大，资金面有望缓步改善。研判A股在周期更替时期，震荡上行概率大，随着海外货币政策转向，下半年上行动能或更为明显。
傅静涛：当前市场毫无疑问处于历史级别的高性价比区域。但摆脱底部区域，通常需要基本面改善的配合。2024年重点提示两个判断：
1.2024年主基调仍为震荡市、结构牛：（1）A股市场不具备增量博弈基础。（2）中国经济新范式确立需要时间，全面的经济乐观预期不容易发酵。（3）外循环面临激烈竞争，2024年上半年美日韩新经济产能加速落地。
2.行情节奏上前高后低，看好2024年一季度还有一波有效反弹行情：（1）海外环境压力边际缓和，国内政策刺激空间逐步打开。（2）中国经济2024年一季度有望迎来内生改善，库存周期拐点支撑经济。（3）2024年一季度有望成为稳增长政策细化+改革增量布局共振的时间窗口。
中小盘强势风格有望延续
中国基金报记者：2023年市场整体风格切换较快，你认为2024年哪类风格和板块会有更强表现？成长还是价值，大盘还是小盘？
陈果：A股大小盘轮动展现出明显的周期特征，大小盘过往具有3-4年一切换的特点，本轮是从2021年年初茅指数泡沫开启的小盘强势大周期，期间大盘的偶尔阶段性强势主要是源于市场剧烈调整时的抗跌，以及中特估这种短暂的主题投资，其余时间都是小盘股优势，从专精特新，碳中和，华为等各种主题层出不穷。
从底层逻辑来看，大盘占优大部分情况是因为经济复苏的预期或者有很明确的产业景气投资，当这两种同时存在时大盘股会连续几年持续占优累积筹码，此后随着上述逻辑逆转，小盘股优势逐步显现，无论估值还是筹码空间都会很大，两者切换要3-4年，期间库存周期偏弱，主题投资较多。目前距2021年茅指数泡沫开启的小盘强势大周期已近三年时间，未来一年中小盘强势风格有望继续延续，但逐步进入尾声阶段。
我们认为未来中小盘行情内部存在结构性变化，未来一年整体上继续看多景气中小盘，看好渗透率逻辑占优的新兴成长、注重外延增长逻辑的质量性，但同时也要注意到在大周期上小盘强势或即将进入尾声，赔率优势逐步缩小。而从相对业绩表现和增量资金角度，2024年大盘股环境改善，存在潜在机会。
戴康：我认为2024年在区间风格上偏向成长/小盘。
首先，2024年预计会进入中美利差收窄、ERP之差收敛的“回眸”小周期，可以参照历史上三段利差短周期收敛：2006年5-11月和2013年7月-2014年4月中美利差短周期收敛，以及1995年4月-1996年1月日美利差短周期收敛。
从市场风格上看，这几轮区间整体呈现成长/小盘占优，如中国2013-2014年的计算机/传媒、日本1995年的软件/消费电子跑赢。
其次，运用成长/价值风格研判框架，当前成长复苏类资产在多数条件上占据相对优势。
从相对景气来看，2024年业绩预期趋势最为明朗的方向以TMT和医药居多（如半导体/光学光电子/元件/化药），其兼具高增长和高改善弹性，中观来看，消费电子、半导体和医药复苏的趋势亦未见到明显逆转；从相对宽信用方向来看，万亿特别国债支持仍略显不足，科技宽信用也是长期方向；从相对流动性敏感度来看，中美政策底共振之下，美债利率预计筑顶下行，成长类资产受益；从相对估值来看，当前赔率比较来看复苏成长=地产链>其他顺周期>数字经济AI>红利；从监管方向来看，限制减持等利好成长资产。
杨超：2024年看好成长与小盘表现。成长方面，美联储货币政策拐点将至，美债收益率高位回落，中美利差逐步收窄，对利率更敏感的成长股有望占优。A股震荡向上概率较大，同样利好成长股表现，但地缘冲突不断叠加多国大选，对于投资者风险偏好存在扰动。
因此，预判上半年成长价值相对均衡，随着海外货币政策转向，下半年成长股占优可能性逐步上升。大小盘风格转换更多与资金面有关，增量资金改善状况仍需观察政策力度及海外因素扰动，预判总体上小盘股相对占优，但下半年美国货币政策迎来拐点，外资净流出幅度有望收窄，大盘股局部占优可能性逐渐增大。
王以：自2021年核心资产/沪深300已调整近三年，大盘成长/创业板指也已调整近两年。在这样的背景下，我们预计，市场交易机会或许会遵循“核心资产承先，大盘成长续后”的模式演绎。
第一，核心资产或引领初步反弹，基于四方面考虑：
1）大小盘的相对PETTM估值已跌破-1x标准差；
2）剩余流动性自今年第三季度开始已转向下行，此前剩余流动性领先大小盘相对表现3个月左右；
3）中国核心资产远期PE已从高点回撤3x标准差；
4）经贸关系回暖的信号在逐渐增多。
第二，明年二季度起，大盘成长或有接力反转可能，基于以下三方面因素：
1）大盘成长/大盘价值的相对PETTM估值已跌破-1x标准差；
2）10Y美债利率在加息终点后9个月内平均下行100bp；
3）明年年中左右新能源车链供给压力拐点或现。
傅静涛：2024年新范式投资将延续，新的经济驱动力、新科技依然是相对基本面趋势占优的方向。成长风格仍将相对占优。大小盘风格方面，我们从投资相对力量角度提示，量化交易的2024年，可能相当于主动公募的2021年。
我们观察到3点变化：（1）在震荡市的环境下，量化策略、多资产策略往往更容易做出相对收益。（2）渠道对量化产品的认可度正在提升，量化是当前市场为数不多的赚钱效应。（3）主动投资者正在思考如何覆盖小盘微盘的超额收益。被动策略、量化策略正在被越来越多的投资者接受。
所以，2024年量化资金可能是A股最重要的结构性增量之一，对应小盘因子可能有一个极端高点。未来一段时间，小盘风格有望继续占优，而2024年内还需要再择时一个重大卖点。
地缘政治、供给侧改革等多因素扰动市场
科技创新板块成为共识
中国基金报记者：2023年资本市场行业板块轮动加快，且很多行业的持续性较强。从行业板块来看，哪些有望成为2024年的投资主线？明年你更看好哪些产业领域及赛道的投资机会？
陈果：历史上看，高景气行业占比的变化与经济周期存在较强的相关性。在财政/地产政策发力、国内库存周期进一步去化及海外流动性转好打开国内货币政策空间的背景下，我们对明年经济抱中性偏乐观看法，高景气行业占比有望回暖，并带动2024年高景气投资策略有效性的边际提升。
行业配置三条线索：
1）胜率方向，2024年景气向上行业增加，分子弹性关注产业周期（智能驾驶，AI/数据）+困境改善（医药，农林牧渔）；
2）赔率角度，顺周期悲观一致预期下存在估值修复机会，待政策春风催化，关注（国企）地产/有色（铜铝等）/消费建材/保险；
3）熊牛转换期，看涨期权思维，股息+复苏：煤炭/白酒，资产配置关注可转债。关注行业：电子、医药、计算机、非银、有色、煤炭、汽车等。
主题投资上，泛AI主题投资后续仍有望继续演绎，进入去伪存真阶段；同时，数字经济新时代推动生产要素扩容。新型工业化加速落地，人形机器人等自动化高新设备为先导。重点关注主题：AI、出海、进口替代、汽车智能化、机器人等。
戴康：对于2024年的投资主线，我建议沿着三个“供给侧”线索来观察需求的边际改善。
（1）最优供给结构：上中下游产业链供给端的分层是确定的，于供需结构择优。基于自由现金流首推出清期：消费电子链（面板/被动元件/安防）、半导体链（射频/存储/封测）、地产链（白电/家居/消费建材）、其他底部复苏品种（广告营销/机器人/工程机械）。
（2）最强供给优势：巩固全球供应链优势地位，择优国内供给+外需提振方向。24年美国新一轮补库周期带来了国内制造业加快出海的良机，关注：电子元器件/纺织品/金属制品/化工原料/家具/服装等。
（3）最新供给业态：新一轮技术供给创造需求，“泛AI+华为”产业链寻机。建议关注：泛AI产业链（AI服务器/显示模组/智能驾驶/XR）；华为产业链（国产手机芯片/射频/卫星通信/汽车零部件）。
杨超：从行业板块来看，一是国产替代科技创新，涵盖计算机、电子、通信、传媒行业。当前市场对于人工智能引领新一轮科技革命和产业变革逐步形成共识，政策支持下板块业绩有望不断增长，叠加美债收益率见顶回落，估值有较大抬升空间。二是受益于内需修复的消费细分，涵盖食品饮料（白酒、乳制品等）、医药生物（中药、创新药、生物制品）、酒店、旅游、交运等行业。
此外，重点看好央国企改革的投资机会。中国式现代化助力央国企高质量发展，央企经营指标体系优化为“一利五率”。当前A股市场存在国有企业估值偏低问题，政策催化下板块估值有望持续抬升。
王以：我们认为2024年需要关注五大交易主线：出口出海、供给出清、技术周期、地缘政治、利率下行。
从DDM模型三因子看，2024年五大交易主题：
1）分子端需求侧逻辑——出口出海，驱动力来自新型工业化定调出口高端化+海外商品部门复苏驱动出口链结构性复苏，关注工程机械/通用自动化/电子三大外需敏感品种的投资机会；
2）分子端供给侧逻辑——驱动力来自产能压力出清及产能持续紧缺，分别对应新能车链和造船/养殖的投资机会；
3）分母端远期增长逻辑——驱动力来自技术周期，重点关注华为造车及L3渗透率进入“奇点时刻”（5%-20%）对应的智能驾驶链的投资机会；
4）分母端风险偏好逻辑——驱动力来自经贸关系，交易层面关注核心资产战术反攻机遇；
5）分母端贴现率逻辑——驱动力来自美债利率下行，关注医药为代表的大盘成长股战略机遇
傅静涛：2024年结构选择三大思路：
1、新产业趋势不断出现是必然趋势。重点提示：华为链创新还有诸多看点，除了消费电子和电动车，包括芯片、操作系统、服务器自主可控、物联网都是值得关注的方向。
2、从构建中国经济新范式出发，我们可以思考2024-2025年新产业趋势的来源。新跨国公司+新消费供给创造需求。
3、核心资产调整，管理规模大的产品严重缺乏底仓资产。不少投资者呼唤上市公司质量提升。强调公司治理，强调股东回报，正在形成一种思潮。广义中特估，就是致力于为机构投资者发展提供更多底仓资产，我们推荐的不是静态高股息，而是推荐分红率由低到高，稳定分红预期从无到有的高股息“成长投资”。这可能成为认定优秀公司治理的重要标准，也将是未来1-2年赚钱效应扩散，板块估值提升的线索。
明年北交所有望延续向上行情
中国基金报记者：今年北交所市场火热，引发投资者广泛关注。你对2024年北交所行情及投资价值如何看待？
戴康：从投资侧流动性的角度来看，由于政策限制，北交所的投资门槛更高，今年北交所市场火热一定程度上也受科创板和北交所门槛互通之后对流动性改善的影响。从融资侧考虑，北交所公司上市融资门槛相对较低，预计未来会吸引一些高成长性企业上市融资。
长期来看，在今年格外重视科技创新的背景下，北交所中的专精特新企业和北交所市场本身政策支持力度有望加强，随着未来融资侧需求释放和投资侧相关制度进一步优化，明年北交所热度大概率仍保持较高水平。从股票构成来看，北交所市场总体属于小盘成长风格，北交所代表的科技成长风格依然是未来一年投资的主线之一，将保持较高的投资价值。
从估值角度考虑，北证50总体市盈率水平仍然低于创业板和科创板相关指数，该板块仍具备一定配置价值，但随着北交所股票近期估值有所上调，明年投资机会或将更趋于结构性。另外，如若市场整体预期改善，大盘回暖，还要注意市场风格轮动对北交所流动性的影响。王以：三维度考虑北交所行情：
第一，流动性维度，剩余流动性今年内收敛速率缓慢，整体流动性仍旧未实现明显的“脱虚入实”，驱动“主题成长”属性突出的北交所资产。
第二，政策维度，近年来科技创新仍旧是政策主要方向。以中央经济工作会议为例，从经济工作部署顺位上看，现代化产业体系、扩大内需、深化改革是重心，其中现代化产业体系：顺位上升至首位（vs去年：扩大内需），首次在中央层面正式提出“实施制造业重点产业链高质量发展行动”，与近期新型工业化、新质生产力等政策表态相呼应，是“立”与“进”的重点内容，推动“科创”属性突出的北交所资产风险偏好上行。
第三，筹码维度，北交所整体筹码压力较大盘蓝筹更低，资金容易在北交所资产形成合力。展望2024年，考虑北交所仍具备明显的科创政策鼓励，其行情或仍有一定支撑。不过如果政策发力推动剩余流动性回落，则在筹码优势收敛后明年北交所弹性或不及今年。
杨超：从基本面来看，北交所坚守服务创新型中小企业定位，聚焦“专精特新”优质企业，成长性凸显。随着“深改19条”政策进一步落地，北交所上市公司质量有望抬升，为向上行情提供逻辑支撑。从估值来看，北交所整体PE估值显著低于科创板和创业板，仍具备相对吸引力。流动性方面，“深改19条”将改善市场流动性作为重点，当前市场活跃度呈现改善迹象。同时，北交所聚焦中小市值企业，结合2024年总体上小盘股相对占优的判断，北交所有望继续受益。综合上述因素，2024年北交所有望延续向上行情，看好其投资价值。
傅静涛：2023年北交所火热是多种因素共振的结果：资本市场政策有利于北交所市场质量提升+A股小微盘风格占优+北证低位优势+资金正循环。2024年，北交所行情可能仍是A股小微盘风格占优的一部分。但需要在性价比不足的阶段及时止盈。重点关注北交所小市值重估的进程，当北交所小市值明显减少，可能就指向中短期性价比已经不佳。需关注内外部不确定性因素
中国基金报记者：2024年，扰动市场的不确定性因素是否已经逐一淡化？还有哪些风险因素需要投资者关注？
戴康：我们定位2024年为新范式“回眸期”，意味着整体不确定性因素有所淡化，但依然需要提示以下两点：
（1）国内：资产负债表再平衡仍需时间。疫后企业扩张和居民消费信心的恢复难以一蹴而就，自2022年起A股非金融企业降杠杆，居民加杠杆意愿一直不强。当前A股处在“产能周期顶部+库存周期底部”的组合当中，需求的指引存在矛盾，所以资产负债表的再平衡仍需时间。
（2）海外：2024年二季度可能会面临美国衰退预期被证伪的窗口。从现在到2024年一季度，预计美国衰退预期仍在高位，市场对美联储宽松的预期依然较强；2024年二季度以后，美国衰退预期或将证伪，从而引发市场对后续货币宽松的预期降温，2024年美国降息空间可能不大。
傅静涛：2024年仍有一些因素可能阶段性影响A股表现：第一，2024年外需可能先向下、再企稳；房地产投资仍有进一步回落的压力，需求稳定高度依赖稳增长加码。稳增长政策的执行和效果验证，将是2024年A股的生命线。第二，需求改善没弹性，供给仍在加速释放，2024年A股总体的供需格局可能依然偏弱，盈利能力承压。2025年才是A股盈利能力有效改善的窗口。第三，存量博弈的环境难有改变，科技产业主题投资依然拥挤。优选买点并不容易，合理止盈依然至关重要。
陈果：风险分析有三点：（1）地缘政治风险。美国大选年中美关系存在扰动风险，同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险，如果发生危机则可能对市场造成不利影响。
（2）美国经济金融与政策风险。如果美国经济持续保持韧性，劳动力市场、零售等经济数据表现亮眼，那么美国衰退风险或将面临重估，同时通胀风险也将面临反弹，美联储紧缩抗通胀之路继续，全球流动性宽松不及预期，国内权益市场分母端难免也将承压。
（3）国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，长期积累的城投偿债风险面临发酵，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。
王以：当前市场担忧的四大因素（地产/债务/美债美元/中美）中，2024年第二季度前中美经贸关系或现积极变化，密切关注美债供需矛盾问题、巴以冲突对美国通胀的传导；2024年第二季度前海外流动性或现转机，潜在催化为美国居民超储临界点、美股－居民财富效应循环的变数。
今年以来，美国经济的韧性来自于居民消费的韧性和结构性投资（制造业建设投资）的升温。后者从近期数据来看，领先指标已有回落趋势。对于前者，我们认为薪资收入、转移支付收入出现“剧变式”转弱的可能性不宜高估，超额储蓄和财富效应则有可能出现较大变化，带动今年末至明年一季度消费韧性转弱，其中美股-居民财富效应循环是节奏预测度更低的变量，但也是催化联储货币政策态度更关键的胜负手变量。此外，明年仍需密切关注地产和化债相关政策及政策落地成效。
杨超：全球加息周期基本结束，12月FOMC鸽派转向，对于资本市场的扰动逐步减退。同时，国内经济逐步修复，内需呈现改善态势。但仍有较多风险因素值得关注。
海外来看，一是地缘政治存在较大不确定性，上游能源品价格对于全球通胀水平存在短期扰动，市场避险情绪升温或压制资本市场表现。二是2024年为全球的“大选年”，美国大选中拜登与特朗普的博弈，对于市场存在潜在扰动。国内来看，房地产市场处于下行周期，稳增长政策效果有待显现，部分房企债务压力仍在，违约风险需要持续关注。同时，M1和M2负剪刀差未现明显收窄迹象，指向实体经济活跃度有待提振。2023年12月26日
作者： 曹雯璟 闫晶滢 莫琳
来源： 中国基金报
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