回顾2023年，亚太地区高股息策略有效性较强，美股高股息资产跑输，A股高股息策略全年优势显著。恒生高股息指数获得显著超额收益的时间段与A股相似，2-5月、8-10月、12月三段。日本高股息指数下半年大幅跑赢，印度高股息策略全年有效，越南高股息策略在胡志明指数快速回调期间跑赢。
一、高股息红利策略的认识
从财务角度看，红利是公司将盈余回馈给股东的一种方式，通常以现金或股票的形式支付。在投资组合的构建中，红利投资策略与一般的股价增长策略存在显著的差异。传统的股价指数仅考虑股价的变化，而红利策略更关注股息的支付。这使得基于红利的投资更注重公司的盈利实力和分红政策，相对于仅追求股价升值的投资策略，更具有稳定性和长期回报的特点。在不同的投资风格中，红利策略常常被归类为价值策略的一种。与追求高成长股的投资者相比，价值投资者更注重公司的基本面和稳定的盈利能力。红利投资策略正是基于这一理念，通过选择那些具有良好盈利记录和分红潜力的公司，实现投资组合的平衡和回报。
高股息策略不仅仅是熊市策略。自上而下看，高股息策略跑出超额的大部分时间为熊市，但高股息策略本身不仅仅是“熊市避风港”。在高股息策略占优的时间段中，既有 2006-2007 年底这样的全面牛市，又有2008 年、2022 年上半年的阶段性调整，还有 2015-2018 年的“熊-牛-熊切换”以及2021年这样的“结构牛”。高分红指数低估值+高股息特征更明显，在市场面临调整的阶段往往有更好的相对收益。
利率上下行对高股息策略影响不大。利率上行期高股息占优的逻辑在于通胀处于上升通道，对顺周期资产形成支撑；利率下行期支持高股息占优的逻辑在于“类债券”属性下的股息收益优势被放大，绝对收益配置资金转移驱动高股息资产获得增量资金支持。利率上行+PMI扩张双重信号确认下，高股息相对收益表现可观。2021年以前利率下行但高股息不占优的核心原因在于资金跨资产流动不够灵活。
全量样本视角下“填权行情”不显著。从财务分析框架出发：分红造成估值和股价的同步下修，分红部分价值流出。假设不发生填权，估值将低于股票的合理估值水平，短期内股价吸引力提升，此惯常认知往往认为“填权行情”存在。实际上以公告实施日、股权登记日、除权除息日作为“填权行情”的锚定口径，在考虑分红再投资收益并忽略税收等摩擦成本后，2010年以来30个交易日内三个锚定口径相对全A的超额收益平均值都在1%内，长期视角下填权行情不显著，但近三年来“填权幻象”有所缓解。
二、高股息红利的优势所在：
（1）高股息策略具备多样化的收益来源：资本利得+股息收入。从资本利得的角度上看，盈利和估值视角下高股息策略均具备正向逻辑。
（2）高股息标的处于较为成熟的生命周期，对收利增速不会过度敏感。
（3）高股息标的具备较强盈利韧性，并通过分红增厚ROE。从ROE视角看，股息率最高的前三组，在当年年报的ROE同样是最高。一方面源于企业本身盈利能力的韧性，另一方面则在于分红本身是增厚ROE的一种方式。
（4）高股息标的现金流量保障能力强。
三、红利策略政策支持与择时依据
国内分红新政策频出，提升资本市场股东友好度。长期以来，受益于上市公司盈利质量提高与监管措施完善，A 股分红水平中枢抬升，股息率与 DRP 自 2008年以来不断走高，越来越持续稳健的分红也标志着 A 股资本市场逐步迈向成熟。2023 年 8 月 27 日晚，证监会为进一步规范股份减持行为，提出，上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润 30%，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份，其一致行动人比照上述要求执行。上市公司章程指引新规鼓励更多上市公司在公司章程中，明确利润分配政策，作为未来分红的参考依据，有望使公司个股和 A股整体分红趋向于规律性稳定性。
红利超额收益与美债收益率呈现较强的正相关性，且美债拐点相对于红利超额拐点有一定提前，是较好的择时指标。不难理解，在全球流动性回收，风险偏好下降的宏观背景下，红利类股票具有类固收短久期的属性，而成长股久期较长，因此红利股票在利率上行环境下相对于成长股更具优势。
长期来看，衡量国内流动性的 M2 同比与衡量国内经济预期的 M1M2 剪刀差也对红利超额有较好的择时效果。流动性层面，在流动性宽松阶段，成长股受益于流动性宽松，贴现率越低，自身价值越高。流动性紧缩阶段，价值股有更优的防御能力，抗跌性优于成长股。若 M1M2 剪刀差扩大，则说明企业与居民消费、投资活跃，微观主体盈利能力较强，经济景气度上升，成长占优，价值走弱。
附录：红利资产之行业清单
上游资源行业：动力煤与石油开采。（1）动力煤行业：利润大幅增长，分红比例抬升；股息率水平较高，价值被低估；未来供给弹性低、需求增长稳健，基本面长期向好，分红有望维持高位。（2）石油开采行业：行业的ROE相对稳定且分红率较高；资本开支低于过去，且未来呈现下降趋势；股息率大幅提升，估值修复空间大。中长期资本开支不足导致的供给增长乏力和需求持续上升或将推动行业景气度长期向好。
基础设施类行业：电信运营与电网设备。（1）电信运营行业：转型发展成效显著，近年来运营商盈利能力持续优化，传统业务实现稳健增长，而新兴业务已成为业绩增长的核心驱动力；在盈利改善的背景下，运营商的分红派息稳步提升，每股股息同比增速大于EPS同比增速，持续提升股东回报。（2）电网设备行业：行业ROE逐年提升，现金分红金额不断增加；行业股息率较高，目前估值相对合理。电网计划投资持续高增，推动行业稳定发展。
金融行业：全国性大型国有商业银行。（1）行业ROE十分稳定：自2019年来，国有大行的ROE已经稳定在11.5%左右；净利润增速明显回升：23H1归母净利润同比增速2.5%，较23Q1已显著回升。（2）股息率处于较高水平：按2023年9月19日收盘价计算，五大行（“工农中建交”）股息率均值为：A股6.4%，H股9.1%。（3）在央行对商业银行“保持合理利润和净息差水平”的导向之下，思路有望逐渐从“让利”转向“呵护利润”，国有大行的净利润增速回升态势有望延续，分红比例有望持续保持稳定。
消费行业：百货与黄金珠宝。（1）百货行业：2020年至今，疫情影响线下消费场景，疫后复苏缓慢；受到电商发展冲击，线下业态的资本开支逐渐减少；行业进入稳定发展阶段，分红比例不断提升。（2）黄金珠宝行业：珠宝首饰及钟表板块净利润增长与ROE已趋于稳定；资本开支先升后降，分红比例整体抬升；行业整体股息率为2.47%，预测PE为13倍，仍存在提升空间。
建材行业：水泥与管道。（1）盈利方面：毛利率/净利率/ROE长期稳定，盈利能力底部回升、向下风险可控。（2）资本开支：水泥与管道行业主业扩张趋紧+第二曲线加码投入，仍能留出分红空间。
相关指数机会：
1、红利50ETF（159758）及其联接基金（000071/000075）：跟踪中证红利质量指数（指数代码：931468.CSI，指数简称：红利质量），从沪深A股中选取50只连续现金分红、股利支付率较高且具备较高盈利能力特征的上市公司股票作为指数样本股，以反映分红预期较高、盈利能力较强上市公司股票的整体表现。
2、恒生红利ETF（159726）：跟踪恒生中国内地企业高股息指数，该指数从型内地公司中挑选股息率最高的股票，这些股票的价格波动幅度相对较低，同时最近3个财政年度有持续派息记录。在市场波动加大的环境中，红利指数往往具有更好的投资机会。
3、港股通金融ETF（513190）：跟踪中证港股通内地金融指数（指数代码：H11146），从港股通范围内选取内地控股金融主题上市公司证券作为指数样本，以反映港股通范围内内地金融上市公司证券的整体表现。
$红利50ETF(SZ159758)$ $恒生红利ETF(SZ159726)$
数据来源：Wind，红利50 ETF（159758）及其联接基金（000071/000075）风险等级为R3（中风险），其余产品风险等级为R4（中风险），以上基金属于股票基金，风险与收益高于混合基金、债券基金与货币市场基金。个股不作为推荐。指数表现不代表产品业绩，二级市场价格表现不代表净值业绩。本资料不作为任何法律文件，观点仅供参考，资料中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，我公司不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，入市需谨慎。
其中，恒生红利ETF和港股通金融ETF为境外证券投资的基金，主要投资于香港证券市场中具有良好流动性的金融工具。除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，本基金还面临汇率风险、香港市场风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。产品交易效率为T+0。T+0回转交易机制资金运作周期缩短，可能带来短期波动风险。
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