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【导读】：王健林的万达集团，为何在2017年的债务危机解除后，会在2023年再一次遇到如此大的债务危机，公司是如何应对这场危机的？危机背后的原因是什么，从中我们又可以学到些什么？——
王健林的万达集团，2023年可谓经历了“起伏跌宕”的一年。
万达集团旗下的珠海万达商管，自2021年10月起连续四次申报IPO，却始终无法拿到证监会的“大路条”。由于无法按照原定计划实现上市，触发有关债务的提前到期条款，而万达的外部融资渠道也因此受阻，公司在2023年面临巨大的偿债压力。
这一年，从年初的高调洽谈文旅项目合作，到4月份开始，万达面临的形势急转直下。由于接连的债务即将到期，而公司外部融资受阻，万达不得不连续处置旗下的优质资产，包括出售核心资产——上市公司万达电影（002739.SZ）的控股权、上海松江万达广场等约10个优质万达广场等，以筹措资金偿还到期债务。
最终，经过艰苦的谈判，以及让渡更多的股权，王健林终于在2023年底前解决了珠海万达商管400多亿的投资款回购问题，基本解除了2023年的债务危机。
那么，王健林的万达集团，为何在2017年的债务危机解除后，会在2023年再一次遇到如此大的债务危机，公司是如何应对这场危机的？危机背后的原因是什么，从中我们可以学到些什么？我们通过本文来回顾王健林与万达的2023年。
1. 2022年、2023年初，业务扩张、文旅业务快速推进
在2022年国内房地产行业处于深度调整周期时，万达集团却似乎不受影响。万达不断在各地进行业务扩张，将各地经营不善的项目收入囊中，不过主要是扩展“轻资产”的模式。例如，
2022年1月份，万达低价接手葫芦岛的烂尾项目，并规划为葫芦岛万达广场；
2月，万达宣布全面接管山西忻州田森汇；
3月，万达接手经营河南鑫苑旗下多个商业项目；
4月，河南建业集团旗下的全部商业项目，以整体运营管理模式交给万达；
5月，北京蓝色港湾、五棵松卓展购物中心与万达签约合作；
7月，万达接手合肥万泓中心项目；
9月，万达开始在全国接手5家奥克斯广场。
据统计，2022年，万达接管的存量物业项目通过重新改造、输出管理高达18个。
除了核心业务板块——万达商管外，王健林在年会上还指出，2023年除推动珠海万达商管上市外，还有文旅“再出发”。因此，自2023年初，王健林又带队在全国各地扩张文旅版图。例如，
4月10日，万达与四川德阳签约三星湖万达五星级温泉度假酒店及国际文旅项目。
4月12日，张家界旅游集团股份有限公司宣布，与大连万达集团签订战略合作框架性协议，双方拟围绕大庸古城项目开展合作。
此前，万达与河南洛阳签约，计划在洛阳打造龙门旅游度假区项目；还在贵州黄果树瀑布景区、北京平谷区等洽谈合作及推进方案落地。
从2022年、2023年前几个月万达的业务情况看，万达继续处于快速扩张的进程中。
2. 2023年3月起，万达连续陷入一系列“负面舆论”
经历2023年初的高调洽谈文旅项目合作，自3-4月份开始，形势开始急转直下，首先是市场上出现了连续的负面舆论。例如，
3月，知乎上出现一篇名为《说说2023年的万达商业》的文章，作者自称在万达工作2年多。在文章中，作者吐槽了万达的管理体系，指控说“万达数据严重造假”，包括商户业绩造假、直播造假、空铺+短租造假、客流造假等。
4月底，有消息称，万达地产集团将出售予华润置地。
5月，有消息称，万达将出售上海万达瑞华酒店，买家为复星集团。对此，复星回应称，没有购买相关资产的安排。
5月，网传6月前万达集团将开启大规模裁员，以降低人员成本。
5月，多家媒体发布消息，万达集团正在与国内主要银行商讨境内贷款的“无还本续贷”方案。所谓“无还本续贷”，即是在原先约定的到期时间不偿还本金，而延长贷款期限。针对本次续贷计划，市场的解读大多是“万达集团资金紧张，已没有余钱来偿还临期债务”。受此消息影响，万达系债券全面下跌。
5月下旬，有关万达的负面消息甚嚣尘上，如“需提前归还13亿美元债务”、“业绩造假”、“业绩亏空400亿将被收购”、“拟以160亿出售20个商业项目”。
对于上述诸多传闻，5月26日，大连万达商管发表声明，称上述消息为不实消息。
不过，据悉，王健林也在4月高管会议上坦承，珠海万达商管IPO目前遇到了阶段性困难，并表示万达绝不会躺平，更不会破产。
3、2023年，万达遭遇一系列法律诉讼、股权冻结
自2022年底以来，王健林的万达集团遇到了一系列法律诉讼，其持有的多个子公司股权被司法冻结，这也反映了万达集团面临的资金压力。
例如，万达集团，涉及7项股权冻结，包括持有的最核心的子公司——大连万达商管的股权，有2.6亿股被冻结。
而大连万达商管，涉及10项股权冻结案件，其中包括持有的准备上市的公司——珠海万达商管股权，有10.8亿股被司法冻结，另外还包括所持有的德州、成都、湛江的万达广场股权。
万达地产集团，也存在多项已被列入被执行人的案件。
万达地产集团的法定代表人，曲晓东，已被列为限制高消费名单。
2021年，万达地产以300.8亿元销售额，位列中国房地产销售百强榜第77位。
2022年，万达地产以560.1亿元销售额，排在2022年中国房地产销售百强榜单第25位。
但是随着国内房地产市场快速下行，2023年，万达地产仅实现164.9亿元销售额，排在中国房地产销售百强榜单第69位。销售额的大幅萎缩，必然伴随着严峻的资金压力。
而万达地产的资金压力，很可能会牵连到关联方万达集团、万达商管等万达体系内其他公司。
4、2023年，评级多次被下调，反映市场对公司偿债能力的担忧
从各信用评级机构对大连万达商管集团的历次评级变化情况看，自2023年初，各评级机构对大连万达商管的评级出现多次下调的状况，反映了市场对公司偿债能力、财务安全状况的担忧，也反映了公司资金链存在的压力。
评级机构下调评级的主要理由包括：
（1）大连万达商管姐妹公司——万达地产集团有限公司（万达地产）的流动性因公司寻求短期银行贷款展期而下滑，从而导致母公司大连万达集团（持有万达商管44%股份）的合并信用状况趋弱。惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》，遵循“子强母弱”的评级方法，在合并信用状况的基础上再上调一个子级得出万达商管的评级。
（2）大连万达商管持股79%的轻资产物业管理公司珠海万达商业管理集团股份有限公司（珠海万达商管）可能无法在2023年底前完成上市，如此，万达商管将不得不把上市前的投资金额（逾400亿元人民币）退还少数股东，这将损害其流动性。
（3）由于母公司的蔓延风险和负面新闻，大连万达商业管理的融资渠道已显著转弱。穆迪预计该公司将依赖有抵押融资的新渠道来补充其流动性，此类融资与银行抵押贷款相比通常期限更短而资金成本更高。在投资者避险意识提高的情况下，大连万达商业管理能否持续通过此类融资渠道募集足够的资金去支持其运营与再融资需求也并不确定。
5、从大连万达商管的财务状况，看万达集团的偿债压力
从大连万达商管的短期偿债指标看，公司面临严峻的债务压力。自20222年末以来各期间，公司的现金短债比均低于1，这里考虑了2023年12月31日到期的380亿投资款回购义务，公司的现金短债比相比2021年末大幅下降。这样，公司面临很大的债务到期压力。
正因如此，境外三大评级机构在2023年多次下调公司评级。这些因素进一步导致了公司的融资渠道越来越受限。
从现金流量表看，由于公司一直处于快速扩张态势，公司历年投资活动现金流一直为负；不过公司作为国内最大的购物中心业主和运营商，经营活动现金流一直处于健康状态。
但是，自2018年以来，公司的筹资活动现金流基本一直为负，反映了公司融资活动流出（偿还借款及利息、分红）大幅高于融资活动流入（借入款项），反映出公司外部融资渠道越来越受限。这导致公司持有现金余额持续下降。
其实，自2019年以来，公司资产负债率一直保持在50%左右，有息负债率基本在30%左右，流动比率大约在1左右（2022年以来低于1），利息保障倍数在2倍以上。公司的财务杠杆并不算过高，特别是与高杠杆的房地产开发企业相比，负债率相对低很多。
但是，公司的有息负债规模绝对数额已经非常高，公司仅靠自身经营现金流不可能偿还如此大规模的债务，因此通过“借新还旧”的债务置换，是公司偿还存量债务的必不可少的手段。
但是，如果公司一旦遇到某些不可预料的意外风险事件，公司的外部融资渠道受限，无法获得新的融资来偿还到期债务，将导致公司面临重大的短期流动性风险，这时公司可能就会遇到重大的债务危机。
2023年万达遇到的这次债务危机，也是由于珠海万达商管IPO进度不达预期，导致触发公司原先承诺的380亿到期回购条款，进而导致其他负债加速到期，以及外部融资渠道受阻。这样进一步放大了公司的偿债风险。
如2023年上半年，公司本来申请发行60亿规模的债券，但证监会对于珠海万达商管能否在23年底实现IPO等问题的问询，直接导致了公司此笔债券发行申请的中止。
再如，2023年4月份，大连万达集团境外总计13亿美元的三笔银行贷款，万达与银团参贷行的原合同条款约定为，若珠海万达商管未能在2023年5月8日前完成赴港上市，万达作为借款人需要尽快通知各参贷行，如果大多数贷款行要求万达集团还款，则万达需要归还贷款存量本金及对应的利息。
这相当于触发了13亿美元贷款的提前到期条款，加剧了公司的到期债务偿还压力。好在公司与债务人沟通，将还款日期调整到2023年11月30日。
大连万达商管2023年内到期的短期借款金额为50.5亿元，如下表所示：
大连万达商管2023年内到期的负债为687.7亿元，其中银行借款121.1亿元、应付债券124.7亿元、一年内到期的其他融资439.4亿元（主要包括珠海万达投资款380亿本息到期回购义务），具体分类情况如下表所示：
6、万达处理债务的常规方式：借新还旧、债务延期
（1）发行美元债：
为了偿还2023年内到期的债务，万达在2023年初即发行了两期美元债，分别是：
2023年1月13日，大连万达商管宣布发行Reg S、2年期、以美元计价的高级无抵押债券，该笔债券规模为4亿美元，息票率11%，发行价格为97.628美元，收益率12.375%。
紧接着2月初，大连万达商管再次发行Reg S、3年期、以美元计价的高级无抵押债券，债券发行规模为3亿美元，息票率为11%，最终年利率指导价为12.375%。
（2）质押港股上市公司——万达酒店发展股份，进行贷款融资
1月12日，王健林将持有的万达酒店65.04%股份质押给淡马锡作为贷款担保，由此，淡马锡旗下公司向Wanda Culture Holding Co. Limited提供贷款。
通过质押港股平台来获取资金，王健林这一动作也被看做是处理境外债务的重要一棋。
公司通过新增境外借款，来偿还2023年到期的美元借款：
分别为3月21日到期的大连万达集团3.495亿美元8.875%债券，以及7月23日到期的大连万达商管4亿美元6.875%债券，合计到期美元债金额为7.495亿美元。
（3）债务延期：
为了缓解还债压力，万达也在采取调整债务还款计划，来保证足够的流动性。
2023年11月21日，珠海万达商管发布公告称，宣布将其子公司万达地产国际有限公司于2024年1月到期的6亿美元债，调整还款至2024年12月29日，计划在1年内分四次还清，不涉及其他公开债调整，早鸟同意费率为1%，一般同意费率为0.25%。
对于调整还款计划的原因，万达商管在公告中表示，由于当前房地产行业持续低迷，境外资本市场利率不断上升，公司再融资面临一定困难，且万达商管子公司珠海商管年底前获批上市存在不确定性，为减少公司短期流动性压力，万达商管主动提前进行流动性管理，筹备美元债调整还款计划。
11月30日，据悉，6亿美元债延期还款方案，已获得通过所需的同意票数以及满足法定人数要求，参与投票的投资者中支持比率达到压倒性的99.3%，提前近半个月达到了票数要求。
7、出售“万达电影”股票，直至出售其“控股权”
万达集团通过上市常规方式，还不足与彻底解决2023年的债务压力。于是，王健林像2017年一样，“壮士断腕”，不惜出售旗下的优质资产进行变现，获取资金来偿还即将到期的债务。万达电影作为万达集团的文化板块的支柱产业，不得已也被万达出售。
万达电影是万达集团的“优质资产”。万达电影拥有影视投资、制作、发行、放映及后产品等全产业链业务，是国内最大的院线运营商，2023年前三季度，万达电影在国内累计市场份额达16.5%，行业地位稳固。
万达集团通过出售万达电影股份，获得约120亿资金。当然，代价也是巨大的，王健林丧失了对万达电影的控制权。
8、出售10个万达广场，以筹集还款资金
2023年，由于万达集团的债务偿还风险较大，短期流动性风险较高，外部融资渠道仍处于受限中，低成本的稳健资金可能还不敢轻易投资，而其他高风险偏好资金要求更高的回报率，万达可能也不敢轻易触碰，因此万达选择通过继续出售核心资产，来缓解流动性压力。
2023年5月至年底，万达先后出售9个万达广场，其中包括上海金山、上海松江、上海周浦等一线城市的优质项目。
据了解，这些被出售的万达广场仍然将保留万达品牌，由万达管理和服务。这意味着上述项目后期将由万达进行轻资产输出管理，而这也是万达商管的核心战略。
这样，万达此次一系列的资产出售行为实质相当于轻资产转型，相比卖给竞争对手，出售给保险公司是更不错的选择，以轻资产的模式操作，万达依然保留了管理权，后期每年有稳定的收益，也能通过股权转让获取现金来偿还债务，对现阶段的万达来说是更安全的手段。
9、2023年底，官宣新方案，解决珠海万达商管投资款回购问题
据悉，10月26日就有消息传出，称珠海万达正与投资者商讨若无法如期上市的解决方案，试图通过向投资者提供补偿的方式，避免偿还股权回购款。
11月15日，又有传闻称，万达提出了在4年内分期偿还300亿元回购款的提案，并愿意提供珠海万达超过20%的股权作为抵押。但该初步提案遭到了投资者的拒绝。
11月27日，有消息称珠海万达商管正在和投资方商讨，将其在香港的上市时间最长推迟至2026年。但似乎也未被接受。
而在协议签订前几日，外媒披露的一条信息似乎最接近此次公告披露的内容。报道称：
“大连万达集团向珠海万达商管的投资者提出了一项新股发行提案。此举对公司的估值约为1,000亿元，大约是2021年PRE-IPO阶段估值的一半。”
“该提议是PAG主导的持续谈判的一部分，可能导致公司所有权结构的重大转变。目前持有珠海万达 78%以上股份的王健林，其持股比例可能会被稀释到多数股份以下。”
2023年12月12日，太盟投资集团（PAG）与大连万达商管集团共同宣布签署新投资协议。太盟将联合其他投资者，在其2021年的投资赎回期满时，经大连万达商管集团赎回后，对珠海万达商管再投资。现有投资人于2021年8月对珠海万达商管的投资额约为380亿人民币，其中太盟的投资额约为28亿美元（约180亿人民币），现有投资人在原投资安排中享有到期赎回权。
按照新协议，大连万达商管持股40%，为单一最大股东，太盟等数家现有及新进投资人股东参与投资，总计持股60%。万达将与太盟等重要股东一起，进一步优化公司法人治理，保持管理团队稳定，共同支持公司的长远发展。此次新协议体现出投资者对珠海万达商管增长潜力的高度肯定，对其经营能力的高度认可。
一位接近万达的业内人士透露，此次交易过后大连万达商管将陆续获得近300亿元增量资金。而为了稳住万达的资金安全，王健林也做出了很大程度的让步，失去了对珠海万达商管的绝对控制权。
按照最新的协议，王健林一方在万达商管中的持股比例，从78.85%降至40%左右，仍为单一最大股东；太盟等数家现有及新进投资人合计持股，从21.15%提高至60%左右。
据悉，此次新投资将不再就上市设置对赌协议，悬在王健林心头两年的对赌协议被废弃，这位中国前首富与他背后的万达集团得以从风暴中暂时脱身，万达终于迎来了喘息的机会。
10、珠海万达商管未能上市的原因在哪里？
珠海万达商管自2021年10月21日首次提交IPO申报材料，后又在2022年4月、2022年10月、2023年6月连续三次申报，历经四次材料申报，最终在2023年底未能实现港股IPO。事实上，早在2021年10月18日，珠海万达商管申报境外IPO，就已经获得证监会受理通知，也就是拿到了俗称的“小路条”。
但历经2年多，公司始终未能获得证监会的“H股发行批复”，即“大路条”。
只有拥有“大路条”之后，港交所才会对公司进行上市聆讯，启动发行、路演和上市工作。而按证监会上市新规，境内企业直接和间接境外发行上市均被纳入备案监管，珠海万达商管赴港上市，就必须通过审批。
那么问题出在哪里？可以从证监会在2023年6月2日出具的要求珠海万达商管补充材料的六大问题中，寻找答案。
证监会明确要求珠海万达商管补充境外发行上市备案材料，主要针对六个问题：
其一，关联方资金占用问题：公司治理及内部控制运行方面，制度是否健全，是否存在被控股股东或其他关联方资金占用的情形，是否存在对外担保及为控股股东提供担保的情形。
其二，业绩真实性问题：租赁实际收缴方面，有无防止内部人员虚报出租率和收缴率的相关有效措施以及实际执行情况。（证监会对于过高的经营指标有所疑虑）
其三，经营独立性问题：珠海万达商管与控股股东及其他关联方之间的关联交易和资金往来有多少，关联交易占该公司报告期内营业收入或营业成本的比重又有多少？（珠海万达商管超过50%的收入来自母公司大连万达商管，关联交易比重过高）
其四，短期偿债风险问题：公司收入和利润大幅增加的原因和相关应收款项期后收回情况，同时结合承诺的上市时间和实现业绩有关的股权回购、提前还债等安排，说明公司控股股东短期偿债风险情况。（证监会关注控股股东的短期偿债风险问题）
其五，募集资金用途，防止违规用于万达地产：要求细化募集资金用途所采取的保障措施和相关安排，并就本次发行上市募集资金不会直接或间接流入房地产开发领域出具承诺。（过大比例分红，意味着不缺钱，融资用途防止违规进入万达地产开发业务板块）
其六，分红政策的合理性方面，根据招股说明书，珠海万达商管在2019年至2021年及2022年上半年累计现金分红132.73亿元，超过同期经营活动现金流量净额合计数115.48亿元，上述现金分红金额以及未来现金分红政策的合理性，对公司偿债能力和持续经营能力是否存在重大影响，以及大额现金分红的情况下实施本次融资的必要性和合理性。（证监会质疑过大比例分红的合理性）
目前来看，以上六个问题，万达集团始终未能给出让证监会满意的答案，因此始终未能获得证监会的发行批复。
此外，2023年的资本市场环境对公司发行上市也非常不利，尤其在美元加息周期里，港股流动性偏低，对于体量庞大的珠海万达商管来说面临着发行难度。即便硬着头皮上，估值也会过低，股价大概率也会大幅破发发行价。
11、2023年，万达的经营表现
回顾整个2023年，王健林和万达的主要精力似乎都在应对偿债压力。行业内的主要关注点似乎也是万达的债务问题，倒是万达的经营表现，市场关注的少了。那么，2023年，万达的经营表现如何呢？我们主要关注商业板块，即大连万达商管的经营情况。
2023年，万达并未对外披露具体经营数据，但从行业的统计数据看，万达商管在2023年新开业27个项目，这个数据未达到万达原计划开出的50个商业中心的目标，也远不及过往几年万达的开业量。
在上市和债务压力下，万达商管放缓了扩张速度。不过去年27个开业量仍然是最多的商管公司，万达目前仍然是全国商业地产存量规模最大的企业，其他同行企业2023年的开业数量如下表所示（赢商网数据）。
12、万达二次遭遇债务危机的原因是什么
在经历了2017年面临生死存亡的债务危机与“世纪大甩卖”之后，万达为何会在2023年再次遭遇这么大的债务危机，其中的原因主要在于：
1、短期债务压力大
2023年，由于珠海万达商管的380亿投资款即将到回购期限，万达集团的短期债务到期压力大幅增加，现金短债比显著下降，现金无法偿还短期借款，导致公司需要大规模新的资金进来，才能覆盖短期借款的偿还。
2、外部融资渠道受限
一般情况下，如果公司的财务杠杆不高，经营稳健，没有重大风险，公司可以通过银行借款、发行债券等方式从外部融资渠道获取资金，通过“借新还旧”的方式，偿还现有借款。
但是，由于珠海万达商管的IPO进度不达预期，而公司又面临380亿投资款的回购压力，同时公司关联方万达地产集团，受到房地产市场下行影响，也面临很大资金压力，以及万达面临多个公司的股权司法冻结，公司评级被下调。
这种情况下，外部金融机构可能就会对于新增借款采取比较谨慎的态度。金融机构毕竟都是“锦上添花”，从不“雪中送炭”。这也是为什么上半年的60亿公募债券发行被迫中止的原因，其他金融机构大部分也会是这个态度。
而万达集团的债务规模很大，如果公司的外部融资渠道受限，严峻的资金压力会立即显现出来。
3、由于珠海万达商管IPO延迟，其他借款的加速到期条款
根据大连万达商管于2023年5月26日的公告，万达集团境外共计三笔美元银团贷款，存量合计13 亿美元。根据约定，如珠海万达未能在2023 年5 月8 日前完成上市，如超过66.67%份额的参贷行要求还款，则万达集团需归还贷款。
因此，由于珠海万达商管无法按时上市，其他借款的加速提前到期，也给公司增加了还贷压力。
4、珠海万达商管的380亿元回购压力
由于珠海万达商管无法按计划IPO，导致公司在2023年底前将不得不向投资人回购超过400亿的资金，这是万达2023年出现债务危机的直接原因。
5、珠海万达商管的轻资产业务模式问题，以及业绩真实性，无法让证监会信服
珠海万达商管的轻资产业务存在的大规模关联交易，很难保证其经营的独立性。另外，在疫情三年中，万达经营数据的超好表现，明显好于同行业其他公司，好的不太正常，其业绩真实性，让人太容易产生质疑。
在这种情况下，万达遇到的债务危机，似乎就显得“顺其自然”了。
13、我们可以从万达的债务危机中，得到什么启示？
不论是在企业的经营中，还是在个人的生活中，都不要给自己加太大的债务杠杆，不要让自己处于过高的债务风险中。
特别是在自己的公司经营或工作中顺利的时候，也不要过度借贷，要给自己留有足够的安全边际。
内心要清楚，经济有周期，行业有周期，金融市场也有周期，自己的公司或工作也会遇到周期。在周期下行的时候，如果面临大量的债务需要偿还，而自身的经营现金流无法覆盖债务，而外部融资渠道又受限的时候，自己就会面临巨大的债务危机，一旦处理不好，就会面临破产风险。
这对于企业，或个人都是这样。从企业来讲，零售行业的龙头上市公司——苏宁易购、红星美凯龙、步步高等公司都是遇到了同样的问题，苏宁易购到目前还处于债务挣扎中，红星美凯龙的控股权已经易主，步步高已经被申请破产重整。
暴雷的信奉“高负债、高杠杆、高周转”的房地产公司太多，名字就不用提了。
当然，市场行情好的时候，适当的债务可以给公司提供较低成本的资金，从而更快的进行业务扩张。其实，国内成功的企业，大多数都经历了过去经济快速发展的三四十年，经济、金融市场总体都是处于扩张周期，企业家也习惯了高杠杆发展，成功的企业家一般都偏乐观、偏自信、偏激进，热衷于“债务驱动”的业务扩张模式。
但是，疫情三年以来，国内外的政治、经济、国际环境发生了很大变化，企业面临的市场风险，较以前也增加了不少。企业面临的市场环境发生了很大变化，企业经营甚至个人的工作都面临更多的不确定性。
这样，从当前面临的不确定性环境，以及长周期的角度讲，我们对于债务的态度，最好是采取低杠杆财务策略，给自己的现金流留有足够的安全边际。因为，天晴的时候，要为天下雨的时候，提前备一把雨伞。
预防万一遇到周期大幅下行的时候，自身有足够的现金流，或操作空间，可以度过艰难的时期。只有这样，才能迎来下一波的上行周期。
-End-
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