2024年2月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，前值为3.45%；5年期以上LPR下调25个基点至3.95%，单次下调幅度创LPR改革以来新高，前值为4.2%。
5年期以上LPR本次非对称性大幅调降，反映了货币政策总量工具的思路变化。自LPR改革后，由于空间有限，利率调降多以在5-15bp，幅度较小，尤其在理财产品收益率和通胀指标下行较大的当下，且被市场理解为“不大水漫灌”、“不搞强刺激”，导致实际效果有限。因此本次操作一次性调降25bp，降频率而提幅度，体现出当局的决心。
另外，本次降息政策意图主要体现于推动提高增量贷款意愿。与存量贷款利率调整即时生效不同，对于贷款客户，利率每年仅能在合同约定的“重定价日”调整1次，并以重定价日前公布的最新LPR为准，而大部分贷款客户的重定价日设为每年1月1日，因此2月公布的最新LPR不能解决存量房贷成本偏高的问题。而对于增量方面，在居民加杠杆能力减弱和去杠杆意愿较强的当下，推动居民加杠杆的政策具体实施落地效果仍需要持续观察。
从银行净息差角度来看，央行货币政策报告持续强调降低实体经济成本，5年期以上LPR下调或将有效缓解实体经济中长期负债端压力。但同时也有专栏指出需维持银行净息差，LPR调降意味着银行资产端收益率中枢或将降低，所以相应的也需要缓解银行负债端压力，此次非对称性下调一方面因为前期1年期LPR下调幅度偏大需要一定程度上呵护银行资产端，另一方面，1年期LPR调整多是基于MLF、存款利率的利率传导机制，牵引存款利率下行，去年12月存款利率已经通过自律机制的引导与银行的市场化定价进行了调整，所以1年期LPR下调必要性较低。
图1、国有行5年存款利率和5年期政策利率
数据来源：iFinD
图2、LPR与净息差
数据来源：iFinD
债市解读
对于债市而言，逻辑上来说5年以上LPR大幅调降，或将对企业及居民中长期内生性融资需求有所提振，从而对债市造成一定的影响；还有一种可能，随着利率中枢下移，银行高息资产的供给进一步下降，债券配置性价比上升，利率曲线下移的空间也将进一步打开。
从落地当天利率市场表现来看，利率全期限下行，中长期表现更为突出，市场似乎偏向后者。市场对此次降息早有一定的预期，1月国新办发布会上，降准落地同时叠加调降支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点至1.75%，一定程度释放了将将降息的信号。再结合2月19日金融时报和证券时报均围绕LPR利率调降发文，因此市场对2月LPR降低的期待值一直较高，超预期的部分或仅在于5年期LPR调降幅度较大，但市场目前对简单的货币政策刺激有效性存在质疑，具体政策效果需要结合当前基本面情况以及充足的时间来观测，因为本次LPR降息落地并未引起大幅度回调，反而LPR的调降证实了利率中枢将持续下移的事实，进一步打开中长期限利率下行空间。从国债期货角度也能相互印证，TL合约上涨0.24%，明显高于T、TF合约的涨幅。
另一方面，考虑到市场对三月地产销售预期偏弱，调降5年期以上LPR或将稳定微观预期。本次LPR调降后，后续MLF调降的迫切性或将有所缓解，一方面政策落地后往往需要一段时间进行观察，从历史上来看政策连续推出可能可能性较低，会进入一段观察期，且当前经济数据以及资本市场均呈现企稳态势，所以原本预期的MLF调降可能性有所降低。
总的来说，近期债市呈现交易驱动较强且利空钝化的态势，短期内针对LPR降息的预期交易或已基本到位。目前在经济数据暂未明显回升且政策真空期的情况下，基本面对债市或仍有一定的支撑。另外，考虑到利率传导效率，货币政策的实际效果可能相对有限，或更依赖财政政策发力，后续重点或在于可能的三中全会以及两会的增量信息。
短期内海内外战略格局较难发生实质性改变，市场预期一致，趋势性较强，利率长期下行态势或仍将持续。全年看，考虑到实际利率偏高且海外降息周期将开启，政策利率仍存在再次调降的可能，利率中枢或持续下移。在资产荒背景下，不同期限利差已经被充分挤压，交易驱动代替配置驱动，持有一定底仓，结合各方面情况分析合理参与交易博弈，或仍为较好的策略。
小科普
Q：什么是市场利率定价自律机制？
A：2013 年 9 月，中国人民银行充分借鉴美国、德国等成熟市场通过市场自律方式维护竞争秩序的经验，并结合我国利率市场化改革的实际情况，构建了利率自律机制。其通过筛选符合宏观审慎管理要求、财务硬约束条件、定价能力较强的金融机构，赋予更多市场定价权，建立公平竞争的激励约束机制，以此促进金融机构加强行业自律、完善公司治理和提升金融服务水平，形成自主定价空间扩大与公平有序竞争的良性循环。
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