2024 年迄今，几大宽基中只有沪深300还是正回报。如何在沪深300基础上锦上添花?
今天要聊一个有着相当超前的产品设计，综合了主动超额能力与被动规则化投资优势，2020年至 2023 年连续四年轻松跑赢沪深300指数的产品。
我说的，是去年末在《沪深300的隐藏版图：挖掘另类指数的投资价值》一文中提过的汇添富沪深300安中动态策略(A:000368.OF C:018947.OF)。最近有好几位亲友因为那篇稿件和最近的行情突然又想起了它，我就展开聊聊。
能涨抗跌，的确有一套
基民会关注到汇添富沪深300安中动态策略，也是有道理的。之前我就提过，2020 年至 2023 年，这只基金连续 4 年跑赢沪深300指数，这在沪深300指数增强基金超额越来越难的当下，是极为难得的。
汇添富沪深300安中动态策略是一只老基金，2013 年 11 月成立，迄今也有十年出头的历史了。
作为中国基金行业极为罕见的主动管理指数基金(我们一般说的指数基金都是被动指数基金)，这只基金的诞生对于中国的指数投资领域极具开拓价值——关于这一点，后文会详述。
但不得不说，这种理念或许是过于超前，或许又有点生不逢时，在成立初期的一段时间内，汇添富沪深300安中动态策略并没有特别出挑的表现。但是从下图可以看到，进入 2020 年，汇添富沪深300安中动态策略开始持续跑赢沪深300全收益指数，超额收益很是诱人。
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如果聚焦广大基民更熟悉的 2019 年迄今的表现，更能看出这种优秀。汇添富沪深300安中动态策略的累计收益达到 81.34%，大幅跑赢同期沪深300全收益指数的水平。更重要的是，最大回撤控制也显著小于沪深300指数。
汇添富沪深300安中指数近五年各年业绩和基准分别为(%)：34.26/31.28、46.53/34.58、8.45/3.62、-15.36/-16.02、-1.3/-3.44。
更关键的是，在 2019 年至 2023 年这五年里面，汇添富沪深300安中动态策略自 2020 年开始，连续四年每年都跑赢了沪深300全收益指数，而且超额水平很是了得。
更重要的是，这四年每年的 A股风格都不一样，20 年是大盘成长的天下，21 年是小盘成长的天下，22 年是全面熊市，价值占优，23 年又是小盘股占优，在如此风格不同的四年里面，汇添富沪深300安中动态策略都呈现了超额，这种超额稳定性还是相当出挑的。
能进攻，还能抗回撤，汇添富沪深300安中动态策略吸引人关注，不奇怪。
汇添富沪深300安中动态策略的价值，不仅仅是作为一个对标沪深300指数获取超额收益的产品，哪怕是与基民最关注的中证偏股基金指数(930950)PK，表现同样令人印象深刻。
下图是 2019 年到 2024 年2 月 20 日的两者走势对比，可以看到汇添富沪深300安中动态策略优势显著。
主动指数基金的“灰箱”
做基民，要知其然并知其所以然。汇添富沪深300安中动态策略这几年的业绩的确好，但我们要明白这种优秀业绩背后的来由，才能更安心的持有。
正如之前所说，汇添富沪深300安中动态策略是业内罕见的主动指数基金。这里要简单介绍一下何为“主动指数基金”。当然如果你对指数基金运作不想深究，也可以跳过直接看下一个小标题的指数编制细则。
我们传统的指数产品，大体可以分为被动指数基金和指数增强基金两大类。
所谓被动指数基金，就是以固定的规则来编制指数，除了每次调整成份股时指数编制委员会在相近的备选成份股选择上有些许的自由度，总体你可以视为开车的“自动挡”，无需干预。这类基金，透明度是最高的，持有人随时可以知道指数买了什么(指数成份清单)和为什么买(编制规则)。
而指数增强基金，则是在跟踪指数的基础上，基金经理有相当的自由度。比如公募指数增强基金，除了要求成份股占比高于 80%同时对跟踪误差有限制外，基金经理可以发挥主观能动性。所以除了年报中报披露全部持仓时，你不知道指数增强基金的投资清单。指数增强基金，在指数类基金的大类中，属于透明度是比较低的，大多数时候你不知道基金经理买了什么，以及为何买。
而主动指数基金，则是美国指数基金行业针对这两类基金各自的利弊，调和出的一个新鲜玩意儿。
相比被动指数基金跟踪的是“固定”的编制规则，主动指数基金则允许指数成份有编制方的主动抉择在里面，但这种主动性是按照一定规则来进行的，只是没有在指数编制方法中明确表述这种规则，也就是你并不能根据公开的指数编制规则来计算每一个指数成份股的权重；但相比指数增强基金，因为指数的成份股是公开的，所以你知道你买的是什么。一言以概括，主动指数基金，你知道买了什么，但不完全知道为何买，可以算一个“灰箱”。
安中动态神奇在何处
严格来说，汇添富沪深300安中动态策略不是一个纯粹的主动指数基金，而是可以视为被动指数+主动指数的混合产品。
这就要从汇添富沪深300安中动态策略跟踪的沪深300安中动态策略指数 (H30124)的编制规则说起了。
根据中证指数官网的概要：
沪深300安中动态策略指数是由安中投资管理冠名定制的策略指数。该指数分为被动组合和主动组合两部分。其中，被动组合选取沪深300样本按一级行业进行等权重配置，权重总和70%；主动组合进行动态管理，权重总和为30%，从而实现对指数的部分主动管理。
也就是说，沪深300安中动态策略指数 (H30124)的 70%权重，是被动指数风格的，是基于沪深300指数，不过相比传统沪深300指数以市值加权，它采用了十个一级行业(金融地产合并为一个)等权重的策略，避免类似沪深300指数受到单一行业影响过大的问题。在这个层面，沪深300安中动态策略指数 (H30124)依然践行了规则化投资，业绩可持续的优点，可谓是“指数打底”。
而剩下的 30%，则是主动指数的风格，由安中投资给出权重股。根据之前的资料，在这 30%的仓位中，安中投资每月会进行一次调仓，每期超配4个行业，超配行业权重约占这部分 30%中的14-15%，其余行业权重约7%。这意味着一个看好的行业，在沪深300安中动态策略指数 的上限是 14.5%左右。这部分的“灵活机动”，通过行业轮动，则可以带来和传统指增不一样的超额可能。
安中投资是 2011 年进入中国展业，2013和汇添富一起开发了沪深300安中动态策略指数 (H30124)并于年末由汇添富发行了指数基金，这应该是安中投资在中国市场展现主动投资能力的一次“亮相”。
下图是沪深300安中动态策略指数和沪深300指数最新的行业权重对比。可以看到，沪深300指数由于市值权重，所以能源只有 3.6%的权重。而在沪深300安中动态策略指数，原本等权重就可以享受 7%的权重，再加上沪深300安中动态策略指数当前还超配了，所以实际权重达到 14.86%。考虑到煤炭今年的一枝独秀，这块显然可以贡献超额。
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在明白了沪深300安中动态策略指数的编制规则后，大体也可以对其超额的来源有一些判断了。
因为行业等权重为基础，所以沪深300安中动态策略指数 (H30124)在沪深300指数的权重行业表现好的年份，很难有超额。
从下图可以看到，沪深300指数早年金融股权重有三四成，而在类似 2014 年末、2018 年这些金融股相对强势的年份，安中动态的超额获取就会非常难——即使三成主动仓位安中投资超配也比较难对冲这块的损耗。
反之，类似这两年能源这样权重不高的行业表现较好的时候，安中动态就先天容易获得好的回报。
另一方面，这些年，沪深300指数的权重分布越来越均衡，这意味着安中动态3 成仓位的影响会越来越大，行业轮动就比较能体现效果了。
比如下图是汇添富基金统计的几个行业安中投资超配和减配的阶段以及同期的板块表现，可以看出安中投资在行业轮动上确实是有一套。
超额以及超额的多元化
在了解了沪深300安中动态策略指数 (H30124)的编制规则之后，我也建议诸位对汇添富沪深300安中动态策略的未来表现有一个合理的预期。
沪深300安中动态策略指数能不能产生超额，一方面取决于沪深300指数高权重行业是否跑输指数以及低权重行业是否跑赢指数，另一方面也取决于安中投资行业轮动超额的稳定性。
但作为一个主动指数基金，由于其独特的超额赚取策略，所以汇添富沪深300安中动态策略另一个重要的价值就在于“超额多元化”。
下图是两个品种相对沪深300全收益指数的季度超额对比。第一个品种就是汇添富沪深300安中动态策略这只基金，另一个则是中信证券发布的 CIS300 增强综合指数，它代表了公募沪深300指数增强基金整体的表现。对比这两者的季度超额，可以看到汇添富沪深300安中动态策略不仅超额大于指增总体，而且最近几个季度，当指数增强基金总体还跑输沪深300全收益指数的时候，汇添富沪深300安中动态策略依然是跑赢的——这种超额收益的异质性和超额收益本身一样可贵。
在当前市场环境下，行业轮动速度较快。2023年以来，A股行业轮动速度经历了先不断加快，再逐渐回落的过程，但轮动速度整体的中枢较历史水平已明显上移。
行业轮动速度
注：行业轮动速度计算方法：首先，计算每月末时 30 个中信一级行业滚动 12 个月累计超额收益率(相对于中证全指)；然后，计算各行业累计超额收益率的相对排名；再计算出各行业排名的月度变化；最后，加总所有行业排名月度变化的绝对值并进行平滑，截至2023-12-31。
在这样的市场环境下，主观判断较难精准匹配轮动节奏，而多数的指数增强型量化产品又是基于股票多因子模型构建，多数策略是在行业中选择个股，但是对行业有主动暴露的产品较少。
因此，安中动态指数的增强机制与多数的指数增强产品之间有本质差异，这也使得安中动态指数与多数指增产品之间有较低的相关度。
这几年，谈及指数增强类产品，机器学习可谓是主流。但当大量产品聚焦同一类策略，就会带来赛道拥挤的共振问题。今年迄今量化基金纷纷遭遇“滑铁卢”，很大程度就是这个问题。而汇添富沪深300安中动态策略因为采取的是行业轮动，其风格迥异于量化指增，所以反而体现了极强的韧性。
这意味着，综合配置安中动态和其他表现较好且相关性较低的量化指增产品，可以兼顾行业轮动、个股多因子策略。同时，通过多样化的策略配置，也可以大大的分散超额收益的波动，让组合更为平稳。
作者：张翼轸Earl
来源：EarlETF
$汇添富沪深300指数增强A(OTCFUND|005530)$
$汇添富沪深300指数增强C(OTCFUND|010556)$
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