贝利特化学股份有限公司（简称“贝利特化学”）近日更新了招股说明书（申报稿），计划在深交所主板上市，并已经收到了二轮问询函。
此次IPO计划中，贝利特化学拟发行不超过3983万股，占发行后总股本的25%，预计募集资金达7.69亿元。
大额营收靠政府补助
存业绩大幅下滑风险
贝利特化学是氰胺行业的一家重要企业，其产品涵盖了咪唑烷、噁二嗪等新烟碱类杀虫剂农药中间体和双氰胺等多种类别。
其中，用于合成农药吡虫啉的咪唑烷、合成农药噻虫嗪的噁二嗪、双氰胺是贝利特的主要收入来源。2022年，这三类产品的收入分别达到3.51亿元、2.47亿元和3.84亿元，占总收入的比例分别为31.26%、22.01%和34.21%，合计占比达到了87.48%。
值得一提的是，这三类产品在报告期内的销售价格出现了大幅上涨，共同推动了贝利特业绩的显著增长。2020年，咪唑烷、噁二嗪和双氰胺的销售单价分别为2.65万元/吨、2.67万元/吨和1.21万元/吨。到了2021年，这三类产品的销售单价较2020年的涨幅分别达到49.69%、37.74%和54.67%。涨价潮延续至2022年，销售单价同比增幅分别达到42.24%、28.51%和21.65%。
贝利特解释称，主要原因在于关键原材料等产品大幅涨价，因此公司对产品进行了提价。受能耗双控、全球通胀等因素影响，全球工业产品价格大幅上涨，导致公司生产所需的关键原材料电石等产品价格大幅提高。因此，公司根据产品市场情况采取了提价措施。
尽管对产品进行了提价，但贝利特的销售数量并未因此出现萎缩。2022年，咪唑烷和噁二嗪的销售数量分别为6254.68吨和5229.65吨，分别较2020年增长了近2成和超4成。虽然同期双氰胺的销售数量较2020年下滑了31.51%，但主因在于贝利特进行了产线停产改造，影响了当期订单的交付。
不仅如此，贝利特的各类产品毛利率也有了较大的增幅。2022年，咪唑烷和噁二嗪的毛利率分别为22.03%和24.47%，分别较2020年提升了6.76个百分点和15.58个百分点。这都助推了贝利特2022年业绩的大幅增长，当期收入和归母净利润分别为11.45亿元和1.36亿元，分别同比增长了15.80%和105.74%。
然而，这一“好日子”在2023年似乎戛然而止。2023年上半年，贝利特的咪唑烷和噁二嗪销售单价分别为3.72万元/吨和3.46万元/吨，分别同比下滑了29.64%和20.88%。贝利特承认，整个农药行情下行，下游需求放缓的压力也被传导至上游的农药中间体企业。由于农药行情下行压力加大，国际贸易不确定性增加，农药需求增速放缓，农药产品价格下降，导致公司生产的农药中间体用于农药的生产受到影响，农药产品价格下降将会传导至上游农药中间体企业。
深交所对贝利特的期后业绩风险也提出了问询，要求说明审计截止日后的主要经营状况、主要财务数据及财务指标，分析变动原因及合理性，结合在手订单、产品单价变动等情况，说明发行人营业收入及业绩是否存在大幅下滑的风险。对此，贝利特给出的2023年未经审计收入、净利润分别为8.91亿元、0.71亿元，分别同比下滑22.18%、47.92%。
参照可比公司的情况来看，下游需求放缓确实也是全行业要面临的共同挑战。例如，同样主攻用于农业领域精细化学品并被贝利特列为可比公司的亚太实业发布的2023年业绩预告显示，当期归母净利润为-0.92亿元至1.35亿元，分别同比下滑了6702.08%至9787.84%。这一情况进一步印证了整个行业面临的挑战。
此外，如果扣除政府补助，贝利特化学的盈利能力也会大打折扣。
招股书显示，2020年至2022年，贝利特化学获得的政府补助金额分别为5113.02万元、4992.18万元和4943.85万元，占当期利润总额的比例分别为163.08%、65%和30.59%，显示出贝利特化学对政府补助的依赖程度较高。
同时，报告期内，贝利特化学及其子公司享受的相关税收优惠金额也占当期利润总额的一定比例。
家族企业
公司治理存较大缺陷
贝利特化学的故事始于2003年11月10日，当时它还以神马化工的名字闻名。最初，这家公司是由四位创始人张旭平、赵卫星、张延平和赵敏共同出资成立的。但随着时间的推移，公司的所有权发生了显著变化。
到了2006年，这四位创始人决定将他们持有的全部股权转让给了李玉忠和郭嘉丽。这次股权转让不仅标志着公司所有权的重大变化，也伴随着公司名称的更改，神马化工正式更名为宁夏贝利特化工有限公司。
招股书签署之日，贝利特投资成为贝利特化学的控股股东，控制了公司63.87%的股权。李玉忠通过贝利特投资控制着这部分股权，并且还通过员工持股平台云鼎众联控制了公司7.85%的股权，担任着公司的董事长兼总经理。与此同时，李玉忠的配偶孙敏持有云鼎众联27.51%的合伙份额，并担任公司的董事和副总经理。这意味着，李玉忠和孙敏夫妇合计控制了公司71.72%的股份表决权，成为公司的实际控制人。
他们的子女也参与了公司的股权控制。女儿李特特通过贝利特投资间接持有公司6.39%的股权，而儿子李子剑通过云鼎众联间接持有公司1.67%的股权。总的来说，李玉忠和孙敏一家四口合计持有贝利特化学79.78%的股权，公司的控制权相对集中。
然而，贝利特化学的股权结构并非唯一的问题。招股书披露了李玉忠占用公司资金的行为。2020年初，他向公司借款达828.48万元，随后又借款1832万元。尽管他在2021年和2022年逐步还款，但截至2022年7月20日，他仍未能还清全部占用资金及利息。
这些借款的主要用途包括购买房产、归还银行借款以及日常生活开支。同时，公司对李玉忠的大额分红为他提供了一定程度的偿还能力。2021年和2022年，贝利特化学共进行了6002.25万元的现金分红，其中几乎80%的分红金额最终流入了李玉忠一家的口袋。
这种行为引起了外界对公司治理和股东权益保护的关注。一方面，李玉忠占用公司资金满足个人需求，另一方面，他又通过公司的分红还债，这是否构成对公司及其他股东利益的损害？上市后公司治理缺陷又是否会损害投资者利益？
股权转让与增资使估值飙升
自2020年起，贝利特化学为了迎接即将到来的IPO，开展了一系列股权转让和增资活动，历经7次股权转让和4次增资。然而，在这个股权融资过程中，出现了一些异常变化，同股不同价的情况或许涉及到了利益输送，市场估值在短短一年多的时间里飙升了20亿元，引人注目。
招股书披露了一些细节。2020年7月，贝利特化学进行了第一次增资，引入了深创投、红土邕深、任海军和唐加辉等新股东，当时的估值约为6亿多元。
到了2020年10月，第二次增资时，科金创投以1470万元认购了新增股本221.72万股，增资价格定为6.63元/股。
而在2020年12月和2021年11月，贝利特化学进行了第二次和第三次股权转让，将之前的增资入股价格从6.63元/股下调至4.70元/股，差价高达1.93元。
2021年12月的第四次增资中，炬华联昕、兴银伍号、德清小伙伴、滕华卓越又以9.20元/股的价格认购了公司股份，这个价格远高于之前的6.63元/股和4.70元/股，此时公司的估值约为9.70亿元。
2022年3月，贝利特化学的估值进一步上升到10.97亿元。然而到了2022年12月，公司向员工持股平台云鼎众联转让的股份价格却仅为2.21元/股。这种反复的股权转让和增资，每次的交易价格都不相同，引发了外界对交易公允性和内部利益输送的疑问。
到了2023年6月26日，贝利特化学递交了上市申请，拟募资7.69亿元，发行股份不超过3983万股。根据这一计划，其发行估值已高达30.76亿元，仅仅15个月时间，估值就飙涨了20亿多元，这种资本操作手法令人叹为观止。
在引资增资过程中，由于2019年、2020年的业绩未能完成与股东深创投（CS）、红土邕深、任海军、唐加辉签订的增资合同书中约定的业绩对赌要求，2021年11月，控股股东贝利特将这4位投资人之前的增资入股价格从6.63元/股调减为4.70元/股，并以股份形式补偿差价。
这种对赌赔偿行为表明，贝利特化学的发展并不像招股书所述那样乐观，当初可能存在为吸引投资机构而夸大未来业绩的嫌疑。
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