要点概览：市场整体在2月触底回升，产业层面催化带动新质生产力板块领涨。我们认为，前期流动性冲击和前期流动性冲击带来的市场大幅波动或将基本告一段落，市场逐渐回归到相对平复的状态。后续投资者有望重新围绕经济基本面、企业盈利和流动性等关键因素进行交易。展望下一阶段，A股向上行情或值得期待。
基本面方面，政策加码叠加经济内生修复动力及海外宏观面企稳有望带动国内经济基本面回升；政策面方面，两会持续兑现总量政策及以聚焦新质生产力为主的产业层面政策加码预期，后续悲观经济预期有望修复从而带动市场风险偏好回升；流动性方面，货币政策逆周期调节力度明显加大，流动性宽松程度超预期，金融支持实体经济质效有望不断提升，进一步改善经济低预期问题。
我们将继续寻找经济结构性亮点产业，包括与全球产业周期共振的AI产业链（光模块、AI PC），大趋势下牵引的现象级产业（小游戏、短网剧），海外渗透率有望提升的产业方向（轮胎、医药）等。
2月A股主流宽基指数筑底回升，流动性冲击在节前基本结束，流动性回补驱动市场风险偏好显著修复，小盘、成长风格占优，创业板指领涨。2月A股先抑后扬，量化、雪球、两融股质平仓等流动性风险在节前基本出清，市场情绪明显回暖，呈现一定的超跌反弹特征，前期跌幅较大的小盘、成长风格指数涨幅居前。创业板指在月初下跌后逆风翻盘，领涨宽基指数（14.9%），以中小盘股为主的中小板指、中证500、中证1000均涨超10%，大盘价值股为主的上证50涨约7%，涨幅相对落后。
行业表现来看，主要围绕超跌反弹及产业催化，科技方向超额收益较优，电子、计算机、机械、医药等新质生产力方向领涨。1月市场下挫主要系悲观情绪演绎对市场流动性冲击所致，伴随悲观预期修复及稳市场政策加码，前期超跌的小盘、成长资产弹性最佳。此外，2月海外Sora问世和海外科技巨头四季报与业绩指引超预期，国内TMT板块强势反弹；中央财经委员会强调实行大规模设备更新和消费品以旧换新，推动汽车、机械设备、军工等行业强势上涨，产业层面催化利好新质生产力方向行业。
数据来源：Wind，我国股市运作时间较短，过往业绩不代表未来表现。指数业绩不构成对基金业绩表现的任何承诺和保证。板块表现不代表基金表现，基金持仓会根据市场行情变化调整。
数据来源：Wind，我国股市运作时间较短，过往业绩不代表未来表现。指数业绩不构成对基金业绩表现的任何承诺和保证。板块表现不代表基金表现，基金持仓会根据市场行情变化调整。
宏观经济来看，2月国内经济基本平稳，春节服务类消费相对活跃。2024年2月PMI为49.1，较前值环比下降0.1个点，这一表现符合春节所在月份的季节性。结构来看，一个较为积极的指标是制造业PMI生产经营活动预期小幅好转，在前期增发国债落地、PSL重启、降息降准落地的背景下，微观预期有所改善；此外，春节期间的居民生活半径和服务类消费数据好于预期，服务业PMI较前值上升0.9个点。在中央经济工作会议定调“有效需求不足”和“社会预期偏弱”之后，财政、货币、金融政策陆续有所发力，稳定微观预期的信号也接连出现。2024年1月、2月PMI连续呈环比企稳特征，这意味着政策已有初步效果。
通胀数据继续磨底但主要因为春节“错位”的高基数拖累。2024年1月通胀数据来看，1月CPI同比-0.8%，略低于Wind口径平均预期的-0.6%，春节错位是CPI同比负增的影响因素之一（注：由于2023 年春节在1 月下旬，2024 年春节在2 月上旬，2024 年CPI 同比读数在基数效应下出现“1 月小、2 月大”的特征）。1月CPI环比为0.3%，考虑春节因素，环比数据属于正常季节性区间内略偏弱的水平。1月PPI环比-0.2%，同比-2.5%，均较前值略有收窄，但整体来看仍处于弱势区间。拖累PPI三因素分别为原油化工系、建筑产业链及供给增长较快的部分新兴产业。
数据来源：Wind，我国股市运作时间较短，过往业绩不代表未来表现。指数业绩不构成对基金业绩表现的任何承诺和保证。板块表现不代表基金表现，基金持仓会根据市场行情变化调整。
数据来源：Wind，我国股市运作时间较短，过往业绩不代表未来表现。指数业绩不构成对基金业绩表现的任何承诺和保证。板块表现不代表基金表现，基金持仓会根据市场行情变化调整。
整体来看，2月市场流动性风险基本出清，叠加经济信贷数据平稳修复及稳增长政策加码，大盘触底回升，产业层面催化带动新质生产力板块领涨。第一，月初市场加速下探、筹码逐渐出清，雪球两融股质量化等资金面短期风险基本释放完毕，伴随证监会新主席履新，证监会密集召开系列座谈会，持续释放金融监管新信号，提振投资者信心，风险偏好逐步修复，流动性回补带动大盘筑底回升。第二，经济呈现企稳改善迹象，23年四季度增发国债与PSL重启对经济的支撑效果开始显现，1月新增社融、信贷均超预期，PMI与通胀数据亦符合春节“错位”区间基本特征，货币政策宽松进一步加码，五年期LPR超预期下调25bp提振地产产业链修复预期。第三，海外AI产业趋势进一步加强，海外Sora问世、海外科技巨头四季报超预期映射国内TMT板块向好，设备大规模以旧换新等政策亦提振高端制造行业需求预期，TMT、高端制造股价修复提振市场风险偏好。
经济基本面来看，2024年1-2月PMI等数据连续呈环比企稳特征，政策效果初步显现，两会GDP目标设在5%，在2023年正常基数背景下显现政府“稳增长”决心，政策加码叠加经济内生修复动力及海外宏观面企稳有望带动国内经济基本面回升。第一，考虑春节“错位“效应，2月PMI、通胀等数据基本企稳，2023年四季度以来的经济数据二次回踩基本结束，政策效果显现。第二，2024年两会政府工作报告确定的GDP目标是“5%左右”，但2024年面对一个更为常态化的基数，同样是“5%左右”，可比口径下的增速要高于2023年，显示政府对于稳定GDP增长中枢信心。第三，目前广义财政空间还包括专项债3.9万亿元、1万亿元超长期特别国债、去年四季度发行、使用应大部分落在今年的1万亿增发国债以及类财政工具，如已经累计发行5000亿、支持“三大工程”的PSL，广义财政扩张比较明显，市场可能会对未来的基本面（ROE）预期有所改变。第四，美国制造业有望开启补库周期，海外库存触底背景下，出口环境大概率将会好转，带动经济基本面回升。
政策面来看，2月“稳增长”政策持续加码，财政、货币、金融政策联动出台，两会亦持续兑现总量及产业层面政策加码预期，后续悲观经济预期有望修复从而带动市场风险偏好回升。一是，2月初确认1月继续新增1500亿PSL之后，本轮PSL投放已达5000亿，“三大工程”的政策力度并不容小觑。二是，2月央行非对称降息，5年LPR大幅调降25BP，有望推动实体融资需求修复。三是，金融监管总局指出要积极出台有利于提振信心和预期政策措施；证监会就加强资本市场监管、防范化解风险、推动资本市场高质量方面也出台了相关政策。四是，两会政府工作报告亦体现了促进高质量发展，结构转型升级的新趋势。总量层面亮点在于财政广义赤字加力，特别提出“连续几年发行超长期特别国债”用于国家战略安全领域，今年将发行1万亿元“超长期特别国债”。产业政策聚焦“新质生产力”，包括但不限于：一、制造业技改，建“新型工业化示范区”，传统产业向“高端化、智能化、绿色化”转型，打造具备中国优势的“中国制造”品牌；二、培育新兴产业与未来产业，相比中央经济工作会议，新增“氢能、新材料、创新药”新兴赛道，建“未来产业先导区”；三、提及数字经济创新发展，重点推进人工智能产业链发展；四、巩固智能网联新能源汽车“产业领先优势”；五、扩内需强调“潜能”消费与设备“换新”等。总量及产业层面政策预期持续在两会中兑现。
流动性方面，货币政策逆周期调节力度明显加大，流动性宽松程度超预期，金融支持实体经济质效有望不断提升，改善经济低预期问题。2月5年期LPR报价大幅下降25BP，超出市场预期。结合前期增发国债资金落地、PSL放量5000亿元、1月社融数据超预期、以及本次大幅下调5年前LPR等线索来看，政策稳增长的目标较为明确。当前宽松的流动性环境有望带来经济预期的重新修正：一是可以叠加作用于地产领域，为即将到来的3-4月销售旺季预热，稳定微观预期；二是降低长期实际利率，提高制造业企业资本开支意愿，2023年末实际利率仍处于偏高区间，LPR下调可以压降名义利率来降低实际利率；三是配合广义财政扩张，降低基建融资成本。
展望3月，A股市场向上行情可期。前期流动性冲击和流动性回补所造成的市场大波动基本告一段落，市场逐渐回归到相对平复的状态。后续投资者或将会重新围绕经济基本面、企业盈利和流动性等关键因素进行交易。经济基本面看，当前经济呈结构性修复特征，2月整体出行消费、服务业相对强势，地产仍延续弱修复行情；但两会召开传递了“稳增长”预期，广义赤字率有望抬升从而改善传统商品需求部门（基建地产）偏弱问题，叠加海外补库周期拉动我国出口，3月起经济基本面修复预期有望边际改善。企业盈利看，由于去年下半年开始部分行业产能过剩出现，制造业新投产能需求已经明显回落，未来供求关系有望边际改善，自由现金流占比有望逐渐回升，由于有很多行业在2023一季度受到疫情尾声的影响业绩基数较低，整体来看一季度企业盈利将会呈现边际改善的状态。流动性角度看，货币政策逆周期调节力度明显加大，宽松的流动性环境使得权益定价的分母端得到改善。
行业配置上，总量低预期，弱修复背景下寻找经济结构性亮点产业，重点关注以下三条线索：
第一，关注全球产业周期共振的AI产业链：光模块、AI PC。近期AI板块海外催化不断，“Sora”诞生及海外科技巨头财报超预期显示全球AI产业趋势方兴未艾，同时两会产业政策也围绕“新质生产力”方向布局，重点提及加强数字经济创新发展，推进人工智能产业链发展，AI产业链有望受益。产业链结构内部来看，随着互联网巨头对于AI及大模型布局逐步深入，GPU服务器引领的智算底座或将成为2024年及未来的主要发展方向之一，对于高毛利800G及更高速率的光模块需求逐步提升；此外，AI PC产业催化也持续演进，当前PC库存已去化至低位，叠加海外头部公司近期发布新款AI PC产品，相关产业链有望受益。
第二，关注性价比消费大趋势牵引的现象级产业：小游戏、短网剧。该类行业本身代表着大众碎片化时间与最下沉的需求被挖掘，背景下制作周期短+成本低+内容产出量丰富+迭代速度高等特点使其内容有望持续活跃，有望带来新的增量赛道。
第三，总需求指向意义不明的阶段，2024年可关注出海领域的变化——围绕技术/产品有优势、或渠道出海有增量、或国别出海有变化的领域，寻找海外渗透率提升的方向：轮胎/医药等。2023年以来，国内轮胎需求持续复苏，海外经销商库存消化周期结束，带动海外市场需求提升，轮胎行业呈产销两旺态势；2023年伊始，医药行业虽然国内外资本市场低迷，企业融资困难，但国内创新药迎来“license out”热潮，出海是药企做强做大必经之路，创新药出海有望打开医药行业第二增长曲线。
数据来源：Wind。
风险提示：市场有风险，投资需谨慎。市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。文中提及行业、板块不构成任何投资推介，文中市场判断不对未来市场表现构成任何保证，历史情况仅供参考；提及行业和板块不构成投资推介亦不对产品实际投资构成保证，基金持仓会根据市场行情变化调整。文中基础信息均来源于公开可获得的资料，基金管理人力求可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，获得报告的人士据此做出投资决策，应自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市、债市发展的所有阶段。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成基金业绩表现的保证。指数业绩不构成对基金业绩表现的任何承诺和保证。基金投资需谨慎，请投资者充分阅读《基金合同》、《基金招募说明书》、《基金产品资料概要》等法律文件。
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