最近，黄金的火热程度，相信大家都感受到了，满屏都是“黄金飞涨”，“金价又创历史新高”的消息。而A股市场上，黄金股票的表现尤为强劲，这很大程度上得益于国际金价的持续上涨。
今天，我们就来探讨在当前的市场环境下，为何黄金股可能是一个比黄金商品ETF更具吸引力的投资选择。
我们首先来看看黄金股和黄金商品ETF有何区别：
首先，黄金股的企业盈利水平对金价存在“杠杆效应”，波动更大，在牛市中的收益率也可能更高。
黄金企业的开采成本相对刚性，而收入的上涨与金价的涨幅呈正相关关系。所以通常金价上涨1个百分点，黄金开采企业的净利润提升2-3个百分点左右。
第二，汇率对商品ETF影响更大，人民币升值周期投资黄金股更好。
人民币升值会直接侵蚀商品ETF以人民币计价的投资收益率，而汇率对股票净利润的影响则相对更小。
黄金股涨跌影响因子的分解
（注：图中贵金属股票使用万得贵金属指数886011.WI，黄金相关股票权重超90%）（数据来源：Wind，统计区间：2008/09/26-2024//03/29）
在一轮典型的金价上涨周期中，前后期推升股价的因素不同：初期股票的上涨主要由估值提升贡献，到了中后期盈利贡献上升、估值贡献下降。
而在人民币升值周期，黄金股的表现或优于黄金商品ETF：我们观察到，在最近一轮人民币的升值周期（如下表所示），投资黄金商品ETF的最终效果不是特别好，主要原因为部分投资收益被人民币升值所抵消。但期间黄金股的盈利仍与金价涨幅保持杠杆关系，受汇率影响较小。
（黄金股票指数代码为：932265.CSI,数据来源：wind）
在金价上涨启动时，估值水平的高低对最终黄金股的投资回报影响较大：如2016年一季度至2018年一季度，虽然黄金价格上涨，但16年初根据万得数据显示，黄金股估值处于历史82%分位（2014年至今），最终股价仅在期间大致持平。2019年一季度至2020年四季度期间，由于期初黄金股估值较低，整个上涨周期黄金股都表现为估值盈利双提升的戴维斯双击。而当前黄金股估值偏低，2019年至2020年的市场行情或许更具有参考性。
当前黄金股配置价值更优
国际金价已突破2400美元/盎司的关口，黄金相关的资产也已经积累了一定的涨幅，作为投资者该如何选择？
我们认为即使考虑本轮股票上涨之后，当前黄金股的估值仍处于历史偏低的水平，“戴维斯双击”有持续的可能性。其次，我们对今年人民币的走势不悲观，人民币汇率升值周期投资黄金股更优。此外，当前不少A股上市的黄金开采企业未来几年的黄金产量增速较快，企业利润层面有望形成量价齐升的格局，这是商品ETF所不具有的成长性。
当然，100%投资任何资产都不是审慎的风险管理，生活中没有什么是百分之百确定的。
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