鹏华基金伍旋：市场像河流，永远有机会

去年，A股市场震荡下行，权益投资如逆水行舟，但鹏华基金权益投资一部副总经理伍旋先生，坚守“精选低估值股票，好价格买好公司”的投资理念，依然取得了良好成绩。十余年的投资经历，让他深刻明白“顺风时多想想潜在风险，敬畏市场。逆风时多想想机会，市场像河流，永远都有机会”，在他看来2024年正是一个值得期待的投资年份。今天我们就为大家深入介绍基金经理伍旋的投资理念与投资观点。

精选低估值个股 好价格买好公司

在过去12年，基金经理伍旋保持了相对稳定的投资风格，风险偏好较低，重视风险控制，精选低估值个股，一言以蔽之，即“好价格买好公司”。以鹏华盛世创新混合为例，2012年12月至今经历几轮牛熊转换，依然保持了良好业绩，2023年12月被晨星中国列入10年期“积极配置-大盘平衡”类股票基金排名Top7（7/48）,同期鹏华优选价值股票也被晨星中国列入3年期沪港深股票类基金排名Top5（5/70）。

伍旋的深度价值型投资风格在市场波动和回撤中尤为突出。2021年至2023年，鹏华盛世创新混合的回撤幅度优于基准和市场大盘。其超额收益并非仅仅依赖于低估值股票的押注，而是基于深入研究的价值型策略，形成了一套系统的选股和组合管理方案。

在伍旋看来，股票本质上是一种收益权凭证，反映着预期企业盈利的贴现价值，与基本面变化紧密相连。判断基本面变化所带来的预期反映程度，即过度低估还是已充分反映，是投资的关键。长期而言，买入估值水平足够低是确保长期投资收益率的重要因素。在市场情绪高涨时，好公司未必等同于好股票，因为二级市场的乐观因素可能已反映在股价中，限制了未来潜在收益。伍旋在评估个股价值流程中，形成系统性的估值体系，结合绝对估值（DCF贴现模型）和相对估值视角，提升投资框架的容错度。

在对个股基本面进行评估时，伍旋不仅关注短期景气的变化，也聚焦影响企业中长期盈利的核心因素上，特别是公司的治理结构。他青睐于长期专注于某些细分赛道领域，厚积薄发、善待外部投资者的企业。不仅如此，伍旋还非常重视行业竞争结构及商业模式，也会开展较多产业跟踪和调研，侧面验证这些因素。

在组合管理层面，伍旋也建立了一套系统的组合管理框架，在组合构建中通过系统性筛选找到估值较低、品质较好的公司。一旦这类公司进入价值释放阶段，就会成为组合重点配置品种，即收获型品种。如果发掘到估值低、品质好的公司，但是价值释放尚未进入兑现期，这类股票就是种子型品种，会少量参与或者密切关注。伍旋希望投资组合像种庄稼一样，既有当期收获的品种，也有为下一阶段布局的品种，这样持续运作起来，就能超越周期获得良好持续的表现。而对于已经投资的组合持仓，伍旋也会在投资过程中对企业基本面变化进行密切跟踪，不断平衡基本面变化和估值水平波动的匹配程度，严格遵守持有或卖出纪律。

在能力圈方面，伍旋聚焦于长期有竞争优势的三大领域：一是大消费领域，因为大消费领域市场较大，且容易产生产品差异化且具备品牌壁垒的公司；二是细分制造方向，中国是一个制造业大国，拥有工程师红利和产业链优势，在细分制造领域中更容易诞生具备全球成本领先的优质投资机会；三是牌照壁垒方向，例如国企央企、金融行业、电信运营等方向。

市场像河流 永远有机会

作为经历A股市场几轮牛熊转换的投资老将，伍旋对市场发展规律深有体会，他坦言道，A股市场不可否认有新兴市场周期性较强、波动较大的特点，当市场情绪较差时，投资者预期也比较悲观；但拉长时间来看，即便在市场低谷情绪比较悲观时，随着后续政策调整、企业不断迭代进化以及社会发展，都能一步步地从低谷逐步走出来。尽管，从指数层面来看当前市场波动较大，但沪深300指数从2005年到现在提供了超9%的年化回报，而上证指数从1991年到现在也提供了超11%的年化回报，因此长期来看，中国资本市场依然充满机会。

这和西格尔在《股市长线法宝》中提到的观点有不谋而合之处——“股票的回报取决于资本的数量和质量、生产率以及承担风险的回报。但创造价值的能力也来自于熟练的管理、尊重产权的稳定政治体系，以及在竞争环境中为消费者提供价值的能力。政治或经济危机导致的投资者情绪波动可能会让股市偏离长期走势，但推动经济增长的基本面力量总是能让股市重拾长期趋势。这就是为什么在过去的两个世纪里，尽管发生了巨大的政治、经济、社会变化，影响了世界，但股票回报却表现出如此稳定的原因”。只要重视资本回报的基本因素仍然存在，短期的起落就只是阶段性的，长期来看股市依然是让人值得终点关注的资产配置方向。

其次，伍旋认为对市场周期性的深刻认识对投资也至关重要，因为市场总是处在从绝望到希望、到成长、到乐观的反复轮回当中，投资者需要清楚了解自己到底身在何处。最好的应对之道，即为在市场顺风时多想想潜在风险，敬畏市场，因为市场乐观时容易产生过度从众、害怕错过的恐惧、群众集体的感染力，或者盲目追逐高风险的机会；在市场逆风时多想想机会，市场像河流，永远都有机会，投资股票最好的阶段并不在业绩兑现时，而是在估值较低、盈利还未起来，但已开始出现反转迹象的希望时期。

A股当前具备投资价值 两类投资机会值得关注

从股债性价比角度来看，伍旋认为A股当前仍然具备较好的吸引力。沪深300指数自2021年以来经历3年时间调整，当前的PE估值水平大概为11倍，叠加国内处在低利率时期，股债比价关系显示权益资产具备投资价值。即便是考虑海外高利率影响，目前的股债比价关系也显示股票市场基本上处于历史性的低谷期。

虽然主要的一些核心市场指标显示了市场见底信号，但市场从去年三季度后又陆续有着较大调整或者波动，股市遭遇了三次临时性因素冲击：第一个是去年10月份海外高利率的阶段性冲高；第二个是去年底手游政策可能调整的变化，带来阶段性预期扰动；第三个是24年春节前量化资金因素的干扰，使得市场在去年三季度已经触底的基础上又进一步有较大波动。

政策层面，去年7月中旬后，房地产、货币政策等方面都有重要措施出台。无论GDP还是PPI，从去年8月以后也显示出底部企稳迹象，尽管宏观经济指标还不够亮眼和强劲，但也没有像股票市场后续阶段显现的那么悲观。随着一系列政策逐渐落地，2024年决策层也释放了较高的GDP增长目标，这些政策信息都非常积极，在遭受之前三重临时性因素冲击后，股票市场大概率触底回升震荡向上是值得期待的。

随着资本市场基础制度不断完善，A股分红持续性和增长能力也在显著改善。近期年报密集披露，在2023年的分红中上市公司对派息率的考量也有明显提升。即使A股市场宏观面仍有些顾虑，但聚焦到个股业绩和市场这些基础制度的变化上，有利因素在增多，增加派息分红是能够让投资者享受真金白银的回报。

尽管春节后市场经历了反弹，伍旋仍然认为当前市场处在相对偏低的底部位置。随着年报和季报披露，对宏观和个股基本面的担忧也会得到一定释放，有两类投资机会值得关注。

第一类是投资者有着共识的“哑铃型”配置，具体包含两部分。一部分是具有低估值、高分红特点的投资机会；另一部分是像AI、互联网的成长板块，随着系统性估值下调，部分优质个股估值水平具备吸引力。一头是红利的压仓石，一头是估值比较合理的成长领域，这样的阶段存在大量结构性机会。

第二类是资产回报率驱动的结构性机会。投资者喜欢追逐短期高增长，公司个股业绩具备短期高增长表现，才愿意给予估值。理论上，一家企业的价值并非仅由增长率决定，而是由资产回报率与增长率共同决定。随着大环境放缓，无论是制造业还是服务业，如果有一类公司基本面良好，具备可持续的竞争优势，且行业竞争格局也较稳定，资产回报率水平可以保持在较高的水平，即便是业绩温和的增长，在现阶段估值普遍较低的阶段，这样高资产回报率和优异经营品质的公司也是值得重点关注的。

结语

权益市场越是起伏跌宕，伍旋认为就越应该坚持客观理性的思考，不过度屈服市场短期波动，以严格的投资纪律应对短期的波动不定，以更长时间维度审视所处的时代脉络。

展望2024年，他对权益资产仍然持有谨慎乐观态度。国内宏观逐渐企稳，海外加息步伐放缓，投资股权的机会成本也在下行。市场经过三年调整后，很多因素在估值层面也得到了充分反映。长期来看，要对中国强大的经济潜力和企业韧性给予乐观期待和坚定的信心，市场化程度高、创新能力较强、善于把握转型机会的价值创造型企业，会成为未来赢家。

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以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

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