国泰君安投资建议：综合考虑2023年财报及2024年信贷量价走势预期，调整民生银行2024-2026年净利润增速预测为0.28%/1.22%/2.69%，对应EPS0.72（-0.13）/0.73（-0.23）/0.75（新增）元。维持目标价3.96港元，对应2024年0.29倍PB，维持增持评级。
业绩有复苏势头，小微贷款特色鲜明。2023年营收同比下降1.2%，降幅较2022年收窄14.4个百分点，较前三季度收窄0.9个百分点，其他非息收入同比增长29.9%，Q4单季同比大增159.6%，是营收的主要支撑因素。净利润同比增长1.6%，盈利能力基本稳定。资产负债规模平稳增长，其中小微贷款规模接近8000亿，增幅达15.8%，普惠型小微企业贷款余额6122.7亿元，增幅达11.51%，普惠型小微企业贷款客户较2022年增加11.03万户，且不良率下降56bp至1.14%，服务小微客户的深度和广度明显提升。
净息差承压，存款成本边际改善。2023全年净息差为1.46%，较上半年下降2bp，降幅收窄，生息资产收益率受LPR调降、存量按揭利率下调等影响继续下降，但付息负债成本率较上半年下降1bp，主要是公司定期存款贡献。展望后续，考虑到重定价等因素，资产收益率或继续下行，而负债成本相对刚性，民生银行息差仍面临压力。
资产质量继续向好。不良率较Q3末下降7bp至1.48%，不良率和不良余额已连续五个季度双降，拨备覆盖率较9月末上升0.5pc至149.69%，已连续六个季度回升，风险抵补能力持续增强。对比6月末，对公贷款不良率下降22bp至1.46%，制造业、房地产业和采矿业不良率明显下降，零售不良贷款率受信用卡影响上升11bp至1.52%。关注率较6月末上升3bp，逾期率持平，前瞻指标基本稳定。清收处置“三年规划”顺利完成，2023年清收处置不良资产787.6亿元，收回已核销资产101.1亿元，同比增长22.44%，不良包袱明显减轻。
风险提示：需求恢复不及预期；零售贷款风险暴露超出预期。
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