从金银到铜再到油
1、海外继续交易制造业复苏带来的通胀预期抬升逻辑。先在贵金属上看到这种逻辑的反应，然后在目前这个阶段，开始从金到铜开始强度切换传导。再往下半年去看，会从铜向油做强度传导。本质就是PMI的不同扩张强度周期，给到不同商品的价格弹性和节奏。
2、在上游资源整体偏强的情况下，整体商品价格会被撑在一定的水位上。不管单一品种的基本面是不是很弱。最终大体通过成本抬升，把绝对价格撑住。
3、联储在6月大概率已经无法降息，市场还剩下的不到两次的降息预期，会被进一步打掉。美债利率会进一步走高，10年美债利率可能要回到5%的水平。不排除年底市场切换到加息预期。而人民币汇率贬值压力延续。在人民币汇率贬值压力的情况下，国内A股的流动性压力仍然较大。
价格的持续性远不价格空间更重要
1、周期的估值为什么总是高价低PE，低价高PE：投资周期股普遍遵循了一个规律：高价低PE，低价高PE。这背后的逻辑是什么呢？实际上反映出市场投资者对商品价格持续性的判断，高位的价格普遍给予了低持性的预期，高的价格不能长时间持续，甚至会给到个位数估值。
2、价格的持续性远比价格空间更加重要：对于A股投资者，一定要坚定认为价格的持续性比空间重要，除非你是搞贝塔，需要价格上涨才有超额，要不然价格的持续性永远放在第一位。
3、供给周期下，商品价格的可持续性远强于以往：很多人不理解2021-2023年实际上铜价并未上涨，但紫金、金诚信等有量增的标的涨幅惊人，这背后反映的就是“铜价有底”的行业逻辑，这也是供给周期下最大支撑，相类比的还有煤炭、原油等行业。为什么我们会认为建立供给周期的框架如此重要，就是认为商品价格的可持续性会更好，价格具备一定的底部效应。所以商品冲高回落的时候，大家只要判断价格是回落到起点还是短暂的高位震荡就行，千万不可跌了就说供需平衡表破坏了，反而在跌的时候要考虑是不是可以加仓。
4、很多人会问分析师商品的目标价格：很多投资者都会问我铜价、金价、银价、钨价怎么看？实际上大部分的时候也是瞎拍脑袋，但内心里面觉得这个对股票意义不大，股票反映的是价格能否持续的问题，而不是价格上涨的空间问题，当然最好的商品是空间又大还能持续的最完美，但实际上大部分价格空间与持续性是背离的，所以我们在讨论商品的时候千万不要单看一个，比如LCE就很典型，20万到60万的价格上涨空间足够大，但股票是跌的，切记！
近期铜供给持续扰动，我们对扰动总体做个总结和点评。
事件1：赞比亚水电不足，要求矿业减少30%的电力需求。2023年赞比亚产铜70万吨。
水电不足本质上是厄尔尼诺的延续，南美水多，非洲水少。由于多数公司匹配柴油发电机以应对类似国家电网的波动，因此非洲刚果金赞比亚地区最终减少的产量主要为非主流矿山，主流矿山的最终表现更多为生产成本的抬升。
事件2：智利国铜业地下矿场将关闭15天以进行维护。
此前智利国铜业的Tomic矿已经因为维持性资本开支不足，设备老旧出现安全事故，导致员工罢工停产事件。此次停产维护同样是维持性资本开支不足的延续，同时在厄尔尼诺气候下的南美矿山运营同样面临压力。Chuquicamata地下矿2019年投产，预期2030年爬满，2024年地下矿产量预期维持19万吨，与2023年持平，预计产能利用率难有新的抬升。
事件3：安托法加斯公布24Q1产量情况。公司2024Q1产量为13万吨，同比-11%，主要由于品位降低和矿石硬度提升，以及矿山计划和维护及清洁活动，但维持全年铜产量67-71万吨指引。
安托法加斯塔的增量主要来源Los Pelambres扩产，然而Los Pelambres由于品位下滑产量Q1同比下降7%，其他矿山同样因为品位下滑导致产量下降。虽然目前公司仍能维持产量指引，但预计随着Q2的结束，公司全年指引或将下调。
事件4：全球铜业大会Santiago CESCO week。
全球铜业大会与我们此前判断一致，铜矿库存处于历史低位。但铜业大会观点与我们的预期分歧在于，中国冶炼厂今年若为维持产能利用率延迟补库需求，则铜矿补库周期将会在明年到来，我们此前认为今年将发生铜矿补库，表象为今年全年铜矿供给低增长。该分歧将决定本轮的供需最大缺口发生在今年还是明年！
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