稀缺性资源,盛宴正在开启。


过去50年,以美元计价的金价翻了70倍,50年符合增长率8.9%。


50年太久,过去5年,金价涨了一倍,平均到每年20%的回报,5年复合增长率15%。


不管是买房、理财、炒股,几个人能做到这个复合回报率?特别是考虑5年、10年这样的长周期。


有人说美元贬值了,所以以美元计价的黄金价格上涨。

但是,最近10年和最近5年,美元指数都是有小幅增长的。

美元,还是价值最稳定的货币之一。


是不是颠覆了认知?

黄金不只是保值,它也是可以增值的!


但我们今天,不是讨论现货黄金,也不是讨论期货黄金,我们讨论资源,而且是广义的资源。


黄金只是资源盛宴的引子。



金的产量受限,稀缺性明显,其周期性也有,但很弱。


4月鲍威尔重申降息预期叠加中东动荡,亢奋情绪带动金价无视利空大涨,不断创历史新高。金价从年初2月14日的低点1992美元/盎司,2个月涨之现在的2337美元/盎司,涨幅17%,这在金价历史上都是少见的。


美联储降息方向确定叠加央行及避险等资产配置需求,金价即使短期回调,也难改上涨趋势。


其它资源,因为稀缺性不那么高,扩产较为容易,周期性可能较强,但中期趋势仍向上。


那么可以看一下铜。


LME铜在2022年3月曾触及过10700美元/吨的高价,在2022年7月曾回调至7180美元的完为止,最近两月,从2月14日的8219美元,一举涨至9950美元,盘中高点10033美元,离铜价的历史高位仅剩7%,700美元。


3月冶炼厂号召减产带动铜价从7万涨至7.4万元/吨;4月美联储降息预期、中美制造业pmi超预期带动大宗暴涨,铜价涨至7.7万元/吨;4月中下旬铜矿扰动频繁带动铜价突破8万元/吨创历史第二高。


铜的涨价与供给扰动关系很大。


今年干旱导致赞比亚水力发电受阻,赞比亚国家电力公司计划削减对矿业公司的电力供应,降幅达到20%,刚果(金)部分企业依赖赞比亚电力进口,产能同样受到影响,若赞比亚矿企产量减少20%,铜产量将减少15.2万吨。第一量子表示,只有在巴拿马5月举行大选之后,才有可能从其具有争议的Cobre铜矿运出12.1万吨铜。受英美对俄金属制裁影响,近期国内外电解铜价差进一步扩大,进口比价对沪铜2405合约已经亏损至1400元/吨附近,国内部分主流铜冶炼厂正加大出口力度。俄镍表示将把部分铜冶炼业务迁至中国以减轻英美制裁的影响,计划将与一家中国合作伙伴成立合资企业在中国建设新的冶炼厂,预计2027年中建成,其在俄罗斯现有的冶炼厂将同时退役。


铜价的供给不确定性是全市场的共识,但是供给会减产多少没人说得清,但不是一个小的数量级,从洛阳钼业的业绩会上来说,高管认为是80-90万吨。目前一致预期24年铜缺口大概在40万吨,当然有10-20万吨的,也有认为超100万吨的。


再看看铝。


3月以来,作为有色唯一正常去库的产品,铝价稳步从1.9万元/吨涨至2万元/吨以上。


河南三门峡周边铝土矿去年停产以来一直没复产,山西因煤矿安全事故也全部停产。两地矿石储量已大幅下降,品位及品质也持续下降。即使复产,量也很小,对氧化铝价影响有限。中国铝土矿67%依赖进口,未来占比会进一步提高。


河南氧化铝企业的铝土矿库存极低,进一步复产难度高,后续不排除进一步减产。使用周边矿完全成本在3,100~3,200元/吨,当前氧化铝价基本无利可图。进口铝土矿折算到氧化铝3400元/吨也没利润,氧化铝涨价未导致河南氧化铝复产主要因铝土矿也在上涨。


过去十年,国产铝土矿从200元/吨涨至620元/吨。随着国内资源日渐枯竭和进口已经主导国内供应,铝土矿的资源价值仍被资本市场显著低估。


铝供需两侧深刻变化,电解铝“类资源”属性将逐步显现。2024年是电解铝真正意义上的“变革元年”。


国内电解铝的电供矛盾不仅仅在于水电,更取决于风光储新能源,电力供应天然具备“脆弱性”;进一步延伸,能源体系变革与新能源建设过程中,传统能源严重压缩资本开支及原料争抢,会最终带来电解铝另一个生产原料—石油大炼化副产品石油焦的短缺,中长期对全球电解铝生产影响会更为深远。


目前国内电解铝呈现低库存、高产能利用率的特点,新增供给要严重依赖未来海外新建产能。新一轮海外资本周期下,行业的资本开支成本和周期都会被大幅拉高拉长,这将使电解铝价格中枢涨至2.5万元/吨。



再看看钼。

钼主要应用于不锈钢和中厚板,我们测算2023年国内中厚板、316和双相不锈钢对钼金属的需求占比分别为36%、23%和13%,得益于造船和能化(火电、油气和化工)、钢结构领域景气延续,我们预计2026年全球钼需求量有望达到34.5万吨,3年CAGR为5%;其中能化、钢结构和造船领域需求占比分别为37%、32%、7%。

2021-2022年,全球钼资源储量快速下滑,2023年快速反弹。据USGS数据,2023年全球钼资源储量为1500万吨,尽管相较于2022年的1200万吨出现快速反弹,但相较2020年的1800万吨仍然下滑16.7%。


外矿衰减对冲国内增量,钼矿供给刚性。海外矿占比2/3,铜钼伴生矿为主,外矿品位下滑导致海外供给大幅收缩;国内矿占比1/3,大矿投产进度低预期。全球产量CAGR或达4%。


库存最低位:金钼是国内钼精矿龙头,全球份额8%,202304存货仅4.2亿元,对应0.13金属万吨,跟2022年未钼价大涨时的存货0.12万吨相当,均处于2016年以来最低位。


钼精矿价4月24日大涨11%至38万/吨,但是不同于其余金属价格高位,当前钼价为23年高点56万的68%分位。钼在下游成本占比较低,钼价弹性较大,以主流316L为例,钼成本占比仅约30%。且本轮下游涨价传导顺畅,印证需求景气韧性。



再看看锑。

2月28日,海外锑价周度环比上涨7.14%,催化国内价格进一步上涨。目前锑锭库存处于历史低位且持续去化、氧化锑库存由年初的相对较高位置加速去化至历史中低位(仅高于2021年,低于2022-2023年历史同期)。需求端光伏玻璃生产旺盛、阻燃剂需求平稳的情况下,锑价有望持续冲高。


4月25日锑价9.9万元/吨,历史峰值11.1万元/吨(2011年4月)。


锑锭显性库存持续破位。锑锭库存逼近2021年锑价起点(4万元/吨),氧化锑库存自高位去化至中低 位置,仅比2021年高。


隐性库存担忧可解。测算1-3月表观消费量、终端消费量增速分别10%、17%,隐形库存当处于去化阶段,担忧可解。


国内几无新矿,国外新矿进度仍存不确定性、现有大矿存在减产、品位下滑预期,储采比仅15年;光伏玻璃(30%需求占比)生产旺盛,阻燃剂需求(纯地产关联度低,电子电气、交运、工业设备需求均衡)持稳,锑价中长逻辑存在。



还有TMA、萤石等放方向,就不再详述。


紧缺资源的价格上行,很大程度与全球性通胀有关。


除了中国,全世界都在通胀,尤其是美国。美国多轮大幅加息,也未能有效压制通胀。美国通胀的任性可能来自于其供应链的去风险,即强行将一些产能转移至墨西哥、印度、越南等地,而这些地区的生产效率更低,因为他们的产业链不完整、产业要素不强。在美国去风险政策改变之前,通胀的韧性将会一直存在。


通胀,最利好的是紧缺资源。


很多人将资源股等同于周期股,包括紧缺资源。


此前,常见的景气周期表现是涨价,引起利润上行股价上涨,但是如果价格可持续,量增,当然能引起利润上行股价上涨,量不增,也能拔估值,因为持续性本身就能提升估值。


价格的持续性,并不是价格只涨不跌,而是价格的中长期趋势,价格中枢是在抬升的。价格短期的高位震荡和回调,很难避免,看趋势。


所以,这轮周期的核心,可能不是价格的空间,而是价格的持续性叠加价格的空间,戴维斯双击。

$紫金矿业(SH601899)$$洛阳钼业(SH603993)$$中国铝业(SH601600)$

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