几乎没有悬念，约基奇将于本赛季三度加冕NBA常规赛MVP，成为21世纪获得常规赛MVP次数仅次于詹姆斯的历史级球员。他们有一个共同特点：强大到几乎没有弱点，能在球场上任何位置从容得分。以詹姆斯的MVP赛季“2012-2013赛季”和约基奇的MVP赛季“2020-2021赛季”为例，无论是篮下进攻、近距离两分、中远距离两分还是三分球，在半场的任何位置，他们都以不低于联盟平均水平的命中率命中了足够多的进球。
图 1 詹姆斯（左图）与约基奇（右图）的MVP赛季投篮热图
数据来源：东方红资产管理，虎扑APP
看到上面这个图，定量研究员的职业病犯了：这不就是基金经理的能力圈热图吗？话不多说，我们开始画图。
1.像球员投篮热图一样描述基金经理的能力圈
首先，在尽可能覆盖不同市场环境的5年，共计60个月的时间窗口上，每个月从市值风格、价值成长风格、行业板块特征（同一个月的市值和价值成长风格环境唯一，但可同时划分至多个行业板块环境）三个维度上进行市场环境划分。比如2017-2021年的60个月有20/27/13个月划分为大盘/市值平衡/小盘占优环境，19/17/24个月划分为价值/平衡/成长占优环境，19/25/20/24个月划分为周期/消费/金融/TMT占优环境。随后，计算基金经理在该区间内的月度收益率（按管理的主动偏股型产品规模加权），再减去偏股型基金整体计算出月度超额收益率。最后，分类统计基金经理在不同市场环境下的超额收益胜率。
图2展示了2017-2021年基金经理A和基金经理B的能力圈热图，三个数字分别表示超额胜率、战胜市场的月数、处于该市场环境的总月数。比如基金经理A在大盘占优环境下超额胜率为65%，20个月中有13个月战胜偏股型基金整体。
图 2 基金经理A（左图）和B（右图）的能力圈热图
数据来源：Wind，东方红资产管理
图2显示基金经理A有着全面的能力圈，在不同的市值风格、价值成长风格和行业板块环境下均有超过一半的时间战胜偏股型基金整体；基金经理B则有明显的价值风格偏好，在价值以及价值股居多的周期和金融板块上大多数时间能战胜偏股型基金整体，其他市场环境下则不能。偏股型基金指业绩比较基准中权益部分占比在60%及以上的主动基金。
2.全能型基金经理能持续保持高水准吗？很难。
鉴于詹姆斯和约基奇自带体系，作为基石球员，在不同的球队配置下均能保持竞争力，那是否可以将如基金经理A这样能力圈全面的基金经理作为投资组合中的基石基金经理呢？或者说过去表现出全面能力圈的基金经理未来业绩是否依然能保持在高水准？我们通过一组测试尝试进行解答。
我们自2009开始的每年年底计算过去5年区间中基金经理在不同市场环境下的超额胜率，将不同市场环境下超额胜率均超过50%的基金经理记为“全能型”基金经理，观察“全能型”基金经理在下一年的超额收益情况。
表 1 “全能型”基金经理下一年超额收益表现
数据来源：Wind，东方红资产管理，数据截至2024.03.29，2023年的样本下年超额指2024年1季度超额，“离任”指不再任职公募基金经理。超额收益指相对偏股型基金整体的超额收益，偏股型基金指业绩比较基准中权益部分占比在60%及以上的主动基金。
一眼望去，似乎选“全能型”基金经理策略是奏效的，2009至2022年长达14年的历史上平均每年超额收益为2.59%。但仔细分析会发现，该策略执行起来难度颇大：第一，策略每年的超额收益波动较大，周期性强，策略表现突出的是2016-2020年以及更早期的2009-2010年两个区间，而在2011-2015年、2021-2022年表现一般；第二，“全能型”基金经理十分稀缺，可能面临限购；第三，平均每年2.59%的超额在某些年份，特别是近两年，会被大额的负贝塔所淹没。
3.FOF的价值：多策略配置，精确识别“价值”，适时利用“均值回复”
那么在“全能型”基金经理之外，还有其他方案能长周期地稳定穿越市场牛熊吗？我们认为FOF的多策略配置：“自上而下选择策略，自下而上选择基金经理”，是较优的解决方案。
首先，自上而下选择策略，依据各策略的性价比进行配置，能避免单一策略的逆风期，平滑在不同市场环境下的业绩表现；其次，自下而上在各策略内选择基金经理，能在更大的样本内挖掘有Alpha能力的基金经理；最后，在组合层面施加暴露控制，以确保整个组合能稳定执行所选择的策略目标。多策略配置也是莫宁所在的定量小组的核心工作，我们搭建有体系化的策略配置模型、基金优选模型和风险控制模型，以辅助基金经理进行组合管理。
在FOF视角下，有实力的球员和有Alpha能力的基金经理永远都有巨大价值，关键在于如何识别他们并且择机配置，也即精确识别“价值”，并适时利用“均值回复”，这是FOF的价值所在。
风险提示：本材料中所述内容仅供参考，不代表东方红资产管理的任何意见或建议，东方红资产管理不对任何依赖于本材料任何内容而采取的行为所导致的任何后果承担责任。本材料所载信息截至2024年4月30日有效，前瞻性陈述具有不确定性风险。本材料知识产权归东方红资产管理所有，未经允许请勿转发、转载、截取或完整使用本材料所载内容。基金的过往业绩及其净值高低并不预示未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实守信、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证一定盈利，也不保证最低收益。基金投资有风险，投资需谨慎。投资者投资基金前，请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》等文件。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资，平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。
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