自4月中旬起，港股在疑云密布之际惊喜地迎来了一轮强势反弹。截至4月29日，恒生指数从1月低点反弹超20%，步入技术性牛市。
在上周，当A股行情还处在迟疑和纠结中时，恒指更是迎来五连阳，将年初以来的下跌尽数抹去。
当期待已久的反攻终于开启，本轮涨势背后，是什么力量在悄然注入信心？港股的新篇章是否开启？我们能否真的可以期待“这次不一样”？
01
青萍之末风乍起
——当前市场在交易什么？
首先，风险偏好的重燃带来资金层面的改善，成为了推动港股上涨的强劲助力。
外资方面，全球资金面临再平衡的角力——
去年下旬开始，美债利率迎来快速下行的窗口，但港股在此期间却鲜有涨幅，资本的大潮反而涌向了日本，跷跷板效应下日经指数在全球市场中独占鳌头。
然而进入四月以来，大势风云变幻，全球资本面临重新定价与洗牌，外资开始撤离美股、日股，部分资本在近日选择重新回流香江这片沃土。
内资方面，“北水”正在“跨过香江去”——
一方面，内地公募基金重仓股中，主动偏股型基金的港股仓位由去年四季度的8.7%提升至今年一季度的9.3%；
另一方面，2月以来，港股通资金基本持续日度级别净流入港股，且幅度逐渐加大，年初至今共计净流入1895.2 亿元，规模已达去年同期的两倍，为港股的春天注入了一抹亮色。（来源：东吴证券，截至2024.4.26）
此外，新对港合作措施出台后，政策友好信息意义清晰，包括放宽ETF产品范围、纳入REITs、优化基金互认和畅通上市融资渠道，亦有助于优化资金结构，为港股的破浪前行提供坚实的政策支撑。
其次，几经坎坷后的港股当前估值非常便宜，“超跌”就是反弹的最大动力。
估值上，恒生指数PE为9倍，PB为0.9倍，在全球范围内皆属“洼地”，颇具吸引力。（来源：Wind，截至2024.4.29）
即便撇开估值“均值回归”的趋势不谈，当一批优质的港股资产在无人问津的低估之境散落一地，亦能为“翻石头”的收益提供较好的淘金机遇。
事实上，由于过往的“漫漫熊途”，南下资金对港股的配置主要集中在偏防御的高股息类股票，今年一季度，A股同样加仓了高AH溢价的港股高股息板块，如银行、能源、公用事业等。
然而，近来资金的流向呈现出令人欣喜的新动向。
资金开始增持与经济高度关联的资产，例如港股互联网行业。同时，那些即将迎来产业拐点、可能受益于降息的创新药企业，同样吸引了投资者的目光，预示着市场信心的逐步回暖。
最后，经济基本面迎来结构性好转，盈利底得以逐步确认。
国内基本面方面，结构性好转的信号开始显现：
一季度实际GDP增长5.3%，超出一致预期的4.8%，分结构看：万亿特别国债、PSL提振基建投资需求；春节/清明节引领一季度消费对GDP增长贡献率达73.7%，消费恢复趋势向好；全球制造业PMI连续三个月高于荣枯线，各经济体或逐渐进入温和补库周期，带动一季度外需改善、出口增速创6个季度以来新高。
与此同时，核心二线城市成都打响了解除限购第一枪，4月29日起，成都不再摇号，也不再审核购房资格。至此，市场开始对4月政治局会议的定调报以积极期待。
内外部因素的多重改善下，这次港股的故事或将不同于往昔。
02
写在一轮大涨之后
——浪能否成于微澜之间？
港股的本质是离岸的中国资产，资金端通常以外资主导，资产端则以人民币资产定价。
因而根据过去的理论，港股的走势既要考虑我国的基本面，也要关注海外的流动性。
回溯历史，港股并非没有走出过类似的屡上台阶的“技术性牛市”，但本轮的大涨却发生在日本央行进一步加息的可能性变得渺茫，而美联储降息的脚步似乎也渐行渐远之际，使得这次的确显得有些“不一样”。
那么，究竟是什么因素在起变化呢？
东吴证券认为，从中长期维度来看，两大影响港股长期走势的核心变量，已在悄然间改变了格局。（来源：《港股上涨，内外资在交易什么？》，东吴证券）
一方面是中美名义增速差的变化。
2024年中美名义增速差的收敛将是中国资产价格修复的核心因素，且港股受联系汇率的影响，对海外宏观环境的变化更为敏感，反应往往更强。
但另一方面，更为重要的是，流动性视角下美元及美元信用的变化。
24年至今，“以黄金计价”的美元与“以汇率衡量”美元指数严重背离，金价的大涨伴随着美国实际利率中枢抬升。
传统的分析框架面临“失灵”，其背后的成因离不开美国国债供给的无限增加导致的货币贬值效应。
随着美国大选的钟声渐近，拜登政府希望维持经济稳定，以获得更多的政绩和扭转选民的支持率。从去年年底到今年年初，美国的经济乍看相当不错，然而掩于数字之后的，却是联邦财政赤字的膨胀与美国国债余额逼近10%增幅的暗潮涌动。（来源：招商策略）
这意味着，美元的价值正在被蚕食。
虽然从表面上美元指数尚能保持相对强势，但相较于黄金等供给之锚，欧美日整个货币体系都在经历悄无声息地贬值。
即使当前美国通胀韧性持续，但降息叙事下美元“易下难上”，同时美元内在价值下跌，可能预示着一旦降息周期真正开启，随之而来的美元贬值便将“一触即发”，一系列以美元计价的资产都可能面临定价的调整。
历史上，港股的表现与美元指数呈现明显的负相关性，因此在美元走弱的周期中，港股的估值有望经历一场系统性的提振与重塑。
毕竟站在当下，对于手握美元资产的投资者而言，在本轮美元潮汐中没有积累泡沫、甚至全然低估的港股，或许就是目前更优的对冲策略。
说起港股，对于不少投资者而言，无疑是“站在爱与痛的边缘”。
投资者对港股寄予厚望，看重其中国新经济桥头堡的定位，看好其拥有“一国两制”所赋予的连通全球桥梁的便利，欣赏其颇具性价比的估值空间。
尽管在过去几年间，相较于不少境外指数的大放异彩，投资港股的“Hard”模式也让不少港股基金持有人一度失去信心。
虽然港股的多年沉寂留下了众多“伤痕累累”的资金，但当遭遇“史诗级”抛售后出清已经足够充分，当全球资本格局更迭再度注入活水，当经济基本面逐步复苏仍是大势所趋——
投资者不妨稳扎稳打，在高股息红利类资产基础上，逐步增加恒生科技、医药等产业配置。
无论短期行情是否颠簸，无论当下流入港股的资金出发点是对价值投资的坚守，还是对定价权的角逐，归根结底都不重要。
重要的是风乍起，风也正吹向这里。
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