变压器板块逆势大涨0510
事件：变压器板块大涨，除近期电网装备板块催化外（主流海外电力装备企业披露Q1新增订单多数很强），板块经营方面也有较多印证。
1. 4月底行业交流反馈，国内配电变压器制造公司仍然比较紧张，除国内订单有所恢复外，海外订单情况仍然景气，月底美国、泰国、韩国不少代理来国内看供应链和拜访，又带来一批订单。
2. 海外变压器过去的景气，主要体现在光伏、风电并网对配电变压器产品的强劲拉动，以及一部分美国基建驱动。变压器作为新能源并网最直接相关的主设备，短缺矛盾出现的最早。另外从2022年开始，欧洲高压变压器需求也开始出现明显增长。
3. 配电变压器上游硅钢，80以下高牌号产品今年以来，提价几次涨价累计涨2千多，85及之上牌号产品也提价超过1000元（不同产品幅度差异大）。
4. 业界关心硅钢/非晶的配变路线，国内经过几次非晶推广后热情消退，目前国内配变大多数都切回了硅钢产品。海外，美国政策解读有分歧，目前美国代理商仍建议中国公司做硅钢变压器认证。
5. 国内配电变压器市场的变化，是去年新能源并网的电力标准对变压器提出了要求，如果严格执行，高能效变压器渗透率可能快速提升。国内高压变压器，价格去年也有所回升与原材料可能有关系，但高压产品太多年没人扩产，未来供需态势应该也是不断好转的。
6. 结论：目前配电变压器高景气仍在延续，关注出海与国内并网标准执行情况，少讨论壁垒，按景气度框架跟踪。高压变压器开始从大底部恢复，需关注国内特高压与欧美高压电网建设落地情况，最乐观的情况是周期成长。
【海外】西门子、伊顿等上调24年业绩指引
西门子发布24Q2财报，其中电网部门24Q2订单同比+28%，收入同比+29%。订单增长主要系意大利的大型高压直流(HVDC)订单影响。受上半年业绩增速的影响，西门子上调全年对于电网部门的利润增长预期，从原来的18-22%上调至32-34%。
近期伊顿发布24Q1报表，总结看，美国变压器需求及新增订单均在持续超预期。1）美国电力设备业务实现收入同比17%、环比0.3%增长；2）订单口径，12个月内交付订单同增8%，储备订单增长31%，重要项目询单量同增169%；3）行业层面，数据中心建设（尤其是AI相关）需求高增长，公司将22-25年行业复合增速预期上调至25%（此前预期16%）。
【国内】变压器新3年能效等级提升计划落地
5 月 8 号，变压器新国标《电力变压器能效限定值及能效等级》（GB20052-2024）正式发布，并将于2025年2月1日开始实施，该标准将全面替代旧版标准（GB 20052-2020），旨在提高电力变压器能效水平，推动电力行业绿色可持续发展。与2020版标准相比，重点增加了新能源发电侧光伏用、风电用、储能用三相6kV、10kV、35kV、 66kV 电压等级给类变压器的的能效限定值及能效等级。新国标推出有望使国内存量替换更新需求极大增加。
市场对电力设备出海的供需仍存疑惑，我们对需求和供给端进行三问三答
【需求端】驱动因素？如何验证？持续性如何？
1）老化+经济性+制造业回流。
2）海外电力设备龙头订单高速增长，验证海外电力设备高景气度。伊顿公司 2023 年美洲电气化业务营收同比增长 19%，Q1美洲电气化营收增速同比17%。订单出货比超1.1。并不断上调业绩指引。
3）持续性可看美国大储并网延迟时间判断，Wood Mackenzie预测2024年，美国大储增速有望达到30%。而2025~2026年之间，大储的增速将趋于平缓。这主要是受并网延迟的影响，2-3年既是并网手续繁琐的影响，更多是变压器短缺导致的后滞。
【供给端】美国本土厂商为何不扩产？关键限制瓶颈在哪？国内供给如何？
1） 硅钢产能：据woodmac口径，截至23Q3，美国本土变压器取向硅钢产能均仅可满足本土20%的需求，其余都需要从其他国家进口。美国变压器45%成本来自软性成本（人工、运输等），55%来自于材料成本，取向硅钢价格对变压器成本有重要影响。取向硅钢价格成为压制本土变压器厂商扩产的重要因素。美国本土取向硅钢非常有限，只有AK steel一家供应商，尽管Big River Steel有宣布在阿肯色州年产20万吨的扩产计划，但是相关产能落地需要时间
2） 扩产意愿：不强烈，美国变压器行业已经过长期竞争出清过程，且变压器盈亏平衡周期较长，需要公司对长期盈利有信心，相关公司对扩产较为谨慎。
3） 国内供给：主流新能源变压器的数据来看，变压器相关的产能利用率和产销率多达到近 90%的水平。21-23 年，有多家输配电变压器相关企业进行了发股或发债的融资募投活动。目前产能扩张周期约为 2 年。当前开展的产能扩张，基本要到 24-25 年才能释放
【海外电力设备公司季报总结】业绩增速亮眼，伊顿、西门子能源上修全年指引，海外高景气持续印证
- 伊顿电气（ETN.N）：美国数据中心&再工业化需求旺盛、24年业绩再次上修。公司发布24年一季报，电气板块（美洲）整体收入同比+17%，在手订单同比+31%，24年收入指引上修至+10-12%，毛利率上修到27.8-28.2%。公司对数据中心终端市场22-25年复合增速预期从16%提升至25%，电力设备板块的主要增长驱动力主要来自美国再工业化、数据中心和基础设施建设。
- 西门子能源（ENR.DF）：欧洲HVDC市场市场空间广阔、公司大幅上修收入业绩指引。公司发布24年半年报，电网板块（GT）收入同比+26%，新签订单同比+27%，受益于交付订单利润率水平较高+正向的货币效应，利润同比+119%，利润率+4.9pct。订单增速主要系1）产品和解决方案大幅增长；2）新签第二个意大利大型高压直流输电项目。公司大幅上修电网板块收入和利润率指引分别为32-34%（+12-14pct）/8-10%（+1pct），看好欧洲高压直流输电系统的推广建设。
- 通用电气（GEV）：在手订单奠定长期增长基础、电力设备收入高增、盈利大幅改善。公司发布24年一季报，电气化板块收入同比+21%，其中设备同比+29%，服务同比+3%，在手订单+55%，EBITDA%从23Q1 -2.3%提升至24Q1 4%，新签订单大于两倍的收入，主要的收入增长来自于电网解决方案，24年收入指引低双位数增长（所有板块最快增速）。公司23年在手订单约130亿美元，约50%的订单要延期到26年以后才能交付。
- 现代电气（267260）：收入&订单持续高速增长、北美&中东需求高景气。发布24年一季报，24Q1收入同比+41%，新签订单同比+81%，在手订单同比+66%，受益于电力设备的持续升级，订单和在手订单持续高增。其中北美市场收入同比+30%，新签订单同比+86%，受制造业回流、AI数据中心和充电汽车影响，电力变压器收入将持续增长；中东市场收入同比+104%，新签订单同比+49%，高压断路器和电力变压器需求持续向好。
- 晓星重工（298040）：收入稳健增长、高端市场拉动盈利能力显著提升。公司发布24年一季报，24Q1收入同比+16%，毛利率/净利率同比+2.7pct/4.0pct，重工板块（主要为电力设备）新签/在手订单同比+17%/17%，公司持续拓展海外业务，重点发力北美、欧洲和中东市场，随着美国子公司产量扩大利润率持续提高，并突破了瑞典超高压变压器市场。
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