来源：21世纪经济报道作者：陈植（2024-05-21 06:42）
截至5月20日14时，美国COMEX期铜主力合约报价徘徊在510.8美分/磅，盘中一度创下历史高点519.9美分/磅。与此对应的是，伦敦LME期铜主力合约报价徘徊在10992.9美元/吨附近，盘中也创下历史高点11104.5美元/吨。
这背后，是一场国际期铜市场逼空行情正在持续发酵。
花旗集团发布最新研究报告表示，目前美国COMEX与伦敦金属交易所（LME）的铜期货市场已吸引250亿美元投机性多头资金，多数投机资本正押注未来全球铜价将触及1.5万美元/吨。
记者多方了解到，这场国际期铜逼空风波在上周初露端倪，原因是市场传出大宗商品贸易商托克(Trafigura)与洛阳钼业旗下贸易公司埃珂森(IXM)正在四处购买实物铜，用来交割他们在芝加哥商品交易所（CME）的大量COMEX期铜空头头寸。
“这背后，是上周COMEX与LME期铜价格出现逾千美元/吨的价差，吸引大量铜贸易商纷纷扩大跨地套利交易力度——买涨LME期铜同时卖空COMEX期铜，以博取两地价差收益。”一位大宗商品期货经纪商告诉记者，令他们没想到的是，投机资本押注这些参与跨地套利交易的贸易商未必能拿出足够的现货铜用于COMEX期铜空头头寸交割，转而大举买涨推高COMEX期铜价格，形成逼空态势一触即发。
在他看来，托克与埃珂森四处紧急寻找现货铜交割的消息，无形间刺激更多投机资本入场掀起更大规模的国际期铜逼空行情。
值得注意的是，上周四洛阳钼业发布公告回应称，国际贸易公司在一个市场买入期铜同时，以相同数量在另一个市场卖出期铜的对冲交易策略是行业通行做法。目前美国COMEX市场铜产品存在高溢价，全球商品贸易公司在这个市场进行实货交易是有利的。埃珂森的对冲交易策略与单纯投机不同，风险完全可控。
COMEX期铜逼空潮涌
在多位期货业内人士看来，这场国际期铜逼空风波，表面而言是由托克(Trafigura)与埃珂森(IXM)四处购买实物铜用于COMEX期铜空头头寸交割而起，但这背后的深层次原因，是国际期铜市场跨地套利交易受到狙击。
上周，COMEX期铜价格与LME期铜价格突然出现巨大偏离。具体而言，受COMEX铜库存大幅下降与交割铜严重不足等因素影响，COMEX期铜价格相较于LME期铜价格一度出现逾1000美元/吨的溢价，远远高于以往的合理溢价区间。
这骤然引发铜贸易商与部分资管机构纷纷开启跨地套利交易。
对铜贸易商而言，在如此大的溢价空间下，他们将铜现货从LME运到COMEX仓库交割，即便扣除运费与保险费等其他费用，他们仍能赚取约500美元/吨的价差收益。
对资管机构而言，通过直接在COMEX与LME期铜市场开展跨地套利交易——买涨LME期铜价格同时卖空COMEX期铜价格，也能赚取逾600美元的价差收益。
一时间，不少铜贸易商与资管机构纷纷如法炮制，大举加码上述跨地套利交易，其中包括托克(Trafigura)与埃珂森(IXM)等大宗商品贸易商。
但这也让投机资本嗅到狙击跨地套利交易的机会。
中金公司发布的数据显示，COMEX铜库存已从4月初的约3万吨，降至5月17日当周的2万吨，处于低位。
这意味着跨地套利交易参与者未必拥有足够铜现货用于交割COMEX期铜空头头寸，最终他们只能在COMEX期铜合约到期交割前，平仓手里的期铜空头头寸，反而将助长COMEX期铜涨势。
上周起，越来越多投机资本纷纷涌入COMEX期铜市场买涨推高期铜价格，营造逼空态势迫使跨地套利交易资金“缴械投降”而获取巨额收益。
美国商品期货交易所（CFTC）的最新数据展现了这种逼空行情的激烈程度。截至5月14日当周，参与跨地套利交易的资管机构与贸易商持有的COMEX铜期货期权空头头寸较前一周大幅增加2.23亿磅；对此针锋相对的是，参与狙击上述跨地套利交易的对冲基金、投机资本与互换交易商所持有的COMEX铜期货期权净多头头寸较前一周大增约2.4亿磅。
“目前而言，逼空买涨COMEX期铜的投机资本略占上风，令5月20日COMEX期铜价格继续迭创历史新高。”前述大宗商品期货经纪商直言。究其原因，是更多资金正涌入COMEX期铜市场掀起更大规模的逼空行情。
为了避免跨地套利交易的COMEX期铜空头头寸面临更大损失，目前托克已要求一些铜生产商将5月至6月铜产量迅速运往美国，但此举无疑又激发投机资本的更高逼空热情。因为这让投机资本看到空头机构已面临极其严峻的“现货交割不足窘境”。
在他看来，即便芝加哥期货交易所CME再度提高COMEX期铜交易保证金，也未必能阻挡投机资本的逼空热情。因为他们深知无论是智利国家铜业公司（Codelco）增加对美铜现货供应，还是参与跨地套利交易的贸易商或资管机构从其他国家仓库调取铜现货，都是远水难解近渴。
“LME仓库拥有逾10万吨铜现货，但其中逾一半来自俄罗斯。在当前欧美国家对俄罗斯金属采取一系列制裁措施的情况下，这些铜库存也无法迅速流入COMEX仓库缓解空头交割压力。”一位华尔街对冲基金经理指出。尽管在5月14日当周，对冲基金在COMEX期铜市场增加了2.45亿磅的套利头寸，但他们执行这些套利头寸所对应的COMEX期铜价格（按美元/吨计算）基本都超过12000美元/吨，表明他们坚信短期内COMEX期铜逼空行情将令铜价持续迭创新高。
逼空风波缘何“接连不断”
美国金融监管部门如何避免COMEX期铜逼空行情演变成另一个“妖镍风波”，正成为全球金融市场密切关注的一大热点话题。
2022年3月，同样受市场逼空行为影响，LME期镍价格突然从2万美元大涨至约10万美元，引发金融市场知名的“妖镍风波”。
尽管当时LME采取取消部分交易指令、引入期镍涨跌幅度限制等举措平息了这场“妖镍风波”，但此后LME期镍交易活跃度明显回落，众多贸易商对参与LME期镍套期保值交易顾虑重重，令LME期镍影响力“一蹶不振”——在全球期镍交易定价的话语权显著下滑。
“若COMEX期铜在投机资本逼空浪潮下出现离奇大涨，导致LME不得不采取取消交易指令等极端举措，也可能令COMEX期铜重蹈LME期镍覆辙，失去市场定价影响力。”前述大宗商品期货经纪商认为。
在他看来，面对如此轰轰烈烈的COMEX期铜逼空浪潮，LME光靠持续提高期铜交易保证金，未必能达到遏制市场投机逼空的效果。因为投机逼空行为所创造的COMEX期铜价格大幅上涨回报，远远超过交易保证金增加的“财务成本”。
这位大宗商品期货经纪商指出，当前美国金融监管部门急需解决的，是挤出COMEX期铜市场“持仓虚实比泡沫”。
具体而言，当前COMEX铜库存仅有约2万吨，处于历史较低水准，但是COMEX期铜单边持仓合约规模超过逾8.6万手，折合逾100万吨，导致COMEX持仓“虚实比”过大。通常情况下，COMEX期铜7月主力合约单边持仓与COMEX铜库存的比值一直在10～15之间，但今年4月以来，这个数值已突破50。在极高的持仓虚实比情况下，COMEX期铜市场引发逼空行情的几率大幅飙涨。
与此同时，COMEX期铜市场缺乏足够多元化的铜库存来源，相比伦敦金属期货交易所认可中国铜与部分符合条件的俄罗斯铜作为交割产品，COMEX期铜则不接受中国铜与俄罗斯铜产品，导致其铜库存明显不足。
数据显示，截至5月16日，LME铜库存约为10.4万吨。其中，俄罗斯铜与中国铜占比分别达到约50%与17%，但COMEX期铜因对铜现货来源做出诸多限制，导致其铜库存仅有约2万吨，这也令投机资本更愿选择将COMEX期铜作为投机逼空对象，而不大会选择LME期铜。
也有业内人士指出，若LME迅速扩大铜现货来源，或许能有效遏制这场逼空风波。但在当前国际地缘政治风险升级的情况下，美国金融监管部门与芝加哥期货交易所都未必会采取这项举措。
“无论是2022年3月爆发的‘妖镍风波’，还是当前的COMEX期铜逼空浪潮，都是当前欧美国家对俄罗斯采取制裁措施导致全球金属供应链扰乱的产物。”这位大宗商品期货经纪商直言。2022年3月“妖镍风波”爆发背后，是欧美国家制裁措施导致俄罗斯镍无法进入欧美国家金属期货交易所做现货交割，导致投机资本抓住期镍市场贸易商无法拿出足够现货用于LME期镍套保空头头寸交割，疯狂逼空买涨LME期镍；此次COMEX期铜市场再度爆发逼空行情，同样是投机资本看准欧美国家制裁令俄罗斯铜现货难以进入欧美国家期货交易所现货交割，押注跨地套利交易机构没有足够现货交割COMEX期铜空头头寸，发起新的逼空投机攻势。
他坦言，在全球金属供应不稳定性因欧美国家制裁举措而持续增加的情况下，未来国际金属期货市场仍可能会爆发新的逼空行情，令欧美国家金属期货交易稳定性处于更大的危险境地。
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