一、事件：房地产重磅政策频出
5月17日，央行、金融监管总局、住建部、自然资源部等部门宣布一系列房地产新政，重要内容包括：1、降低首套和二套房贷最 低首付款比例；2、取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住 房贷款利率政策下限；3、下调个人住房公积金贷款利率；4、设立3000 亿元保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未 出售商品房；5、推动符合白名单条件的项目“应进尽进”。随后各地政府相继宣布下调首套房首付比例和首套房贷利率下限等宽松政策。
事件点评：央行此时出台多项金融支持政策，对于降低居民购房成本，改善市场预期、推动市场去库存有重要作用。购房门槛和成本的降低，有望提振核心一、二线城市的购房需求，推动房地产市场复苏。推荐关注房地产ETF基金（515060）及其联接基金（008088/008089）的投资机会。
二、政策支持下房地产基本面有望改善
我国前4个月房地产关键数据指标偏弱。国家统计局数据显示，今年1-4月，房地产投资同比下降9.8%，新建商品房销售面积同比下降20.2%，新建住宅销售额同比下降31.1%，相比第一季度的降幅均有所扩大。房价方面，4月70个大中城市新建商品住宅销售均价环比下降0.6%、同比下降3.5%，降幅均创近年以来新高。多项关键指标中，仅房屋新开工量相对改善，前4个月房屋新开工面积同比下降24.6%，相比第一季度27.8%的降幅有所收窄。此外，4月固定资产投资及社零等指标涨幅均有所收窄。总体而言，房地产市场仍是影响我国宏观经济的最主要因素，促使中央进一步加码房地产支持政策。
本轮房地产政策尤为积极，凸显改善房地产市场重要决心。从政策内容来看，本次推出的政策释放出三大关键信号：1、央行“三箭连发”标志着房地产调控政策出现重大变化，“限贷”政策正式退出，政策重心开始转向对需求端的刺激。2、已在郑州等部分城市试行的政府收购商品房政策将在全国范围内推行，后续政府收购和“以旧换新”预计将成为推动商品房库存去化的重要抓手。3、加大救市力度的共识已经达成，房地产调控基调将持续宽松，具体政策有望加快推出和落实。整体来看，当前房地产调控政策已经迎来重要转变，但考虑到目前房地产市场仍处于调整区间，居民对就业、收入、房价的预期有待改善，住房需求不足和库存过剩等问题暂未出现明显缓解，相关举措仍需加力推进，期待后续政策效应显现。
取消利率下限开始落实，房产基本面改善在即。5月21日，武汉、长沙、合肥率先降低首付比例与取消房贷利率下限。首付比例方面，三城均将首套/二套房首付比例调降至15%/25%，利率方面，武汉将首套/二套商贷房贷利率调降至3.25%/3.35%，较4月现行的房贷利率分别下降30/80BP；长沙首套/二套商贷房贷利率分别下降10/20BP至3.65%/3.95%；合肥首套/二套商贷房贷利率分别下降30/70BP均至3.45%。以三城市中调降力度最大的武汉为例，购房人在利率调整前后购买首套房/二套房的月供降幅约3.7%/9.3%。而长沙首套房/二套房利率调整前后月供降幅为1.2%/2.4%；合肥首套房/二套房利率调整前后月供降幅为3.6%/8.2%。首付比例下降将降低购房门槛，同时房贷利率调降落地将切实减轻居民购房压力，刚需与改善购房需求有望进一步释放，助力市场企稳。
部分城市利率仍有较高调整空间，可释放潜力大。根据贝壳4月房贷利率数据，同时考虑武汉、长沙、合肥21日进行调整，目前仅一线城市首套房贷利率高于3.75%，仅8城二套房贷利率高于4.15%。核心50城中，37个城市首套房贷利率已经突破原下限（3.75%），9个城市处于3.75%水平，仅4个一线城市主流房贷利率未触及原下限（北/上广深分别为3.95%/3.85%）。在已经突破利率下限的城市中，目前最低已经达到3.25%（常州、武汉），较下限突破50BP。二套房方面，21日三城率先打破下限，其中武汉现已是50城最低，为3.35%，39个城市仍位于原下限（4.15%），仅北/广深、南京、成都、苏州、福州、无锡8个城市主流房贷利率高于4.15%，分别为4.50%/4.25%。如果其他城市参照武汉的调整水平（首套/二套3.25%/3.35%），首套/二套最高仍还有70/115BP的调整空间。
首套/二套房贷利差降低，利好刚需和改善性住房。此次三城落地的效果来看，首套/二套房贷利率差均有所收敛，武汉、长沙、合肥首套二套利率差分别降至10/30/0BP，参考目前50城贷款利率最低水平，重点城市新房贷款利率的最高下调空间达70bp，二套房最高可达115bp，调降空间更足，对购房需求的激发效用更大。房贷利率调整更具广泛影响力以及需求敏感度，作为房价筑底的引路人，我们看好该政策托底市场的有效性。
三、中国地产已迈向消费品时代
中国房地产投资时代在2021年宣告结束。套户比能够直接反映房地产供需状况。套户比公式中，分子是城镇居民拥有的总房屋套数，分母是城镇居民家庭总户数。根据我们的测算，2021年之前，中国城镇居民的套户比始终小于1，2021年套户比超过1，随后年份套户比以微弱态势增长，均在1以上。套户比描绘的中国地产现实，2021年之前中国地产供不应求；2021年之后中国地产步入基本供需平衡状态。这一数据既印证了2022年以来中国地产链下行的事实，也印证了去年政治局会议提到的，房地产供需格局发生根本性转变。套户比数据提醒我们，观察2021年之前中国地产，适用投资品模型；观察2021年之后地产，我们必须要注意地产处于投资品向消费品切换这一大背景。
房地产投资品向消费品时代转变的四大趋势已至。投资品时代，房地产行业格局底色是供不应求。这一阶段中，我们观察到房地产四个显性趋势：地产供需 量旺，房价显著高于物价，地产市场并未展现出明显的结构特征，房地产企业和居民部门快速加杠杆，利率上 行。消费品模式下，房地产供需格局更趋均衡。这一阶段中，房地产趋势是：地产供需下台阶，房价向物价靠拢，房地产链上的企业规模扩张有限，居民杠杆速度趋缓，利率中枢平稳，地产大分化（少数真正具备稀缺性的地产仍保留一定投资属性）。从投资品时代进入到消费品时代，宏观层面会迎来四个必然趋势，而这也是我们理解当下中国地产及或有政策的出发点。
趋势一，房地产价格以及土地定价重塑。投资品时代下的“投机”定价成分将被挤水分，房价和土地价格中枢下台阶，价格波动率收敛。
趋势二，房地产销售投资量下台阶。1950-1980年代（包括部分1990年代）出生人口，绝大部分商品房购置需求集中在2001年-2021年期间表达，因为1998年中国才开启住房商品化改革。2021年城镇居民套户比跨上1，标志着四代人（1950-1980年出生人口，十年一代，共计4代人）的商品住宅需求基本被满足，未来每一个十年，房地产销售和投资量均被当期年轻人的新增住房需求决定（只有一代人）。显然，房地产销售和投资量系统性下台阶。
趋势三，房地产经历快速分化。投资品时代中，地产涨价是普遍预期，因为不同能级城市普遍面临房地产供不应求。随着市场逐渐饱和，高速城镇化之后人口流速减慢，并且人口进一步从城镇流向城市，从中小城市向大城市集中，此时房地产供需格局快速分化。高能级城市房地产仍在相当一段时间供不应求，这些地区房地产仍存投资价值，级城市地产进一步供大于求。由此我们发现，房地产从投资品向消费品模式转换过程中，房地产大分化时代也开启。
趋势四，房地产和土地牵引的资产负债再平衡。资产负债表再平衡，对应到现实情况就是不良资产出清，行业供给出清。消费品时代地产市场容量较投资品时代下降，这就注定了投资品时代庞大的地产投资、销售、土地供给、金融扩表，均会面临下修。行业出清，资产负债表重塑，这是房地产从投资品向消费品时代迈进的必然趋势。
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