本文是《极简投研》的第275篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。
一、羚锐制药概述
河南省信阳市羚锐制药99年成立，00年上市，主营贴剂（62%）、胶囊剂（22%）、片剂（8%）、软膏剂（4%）。
对公司主营进行拆解。
1）贴剂（62%）：贴剂就是膏药，包括通络祛痛膏、活血消痛酊、壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏、麝香壮骨膏，主治骨科疾病，包括骨关节炎、颈椎病等。
另外，公司还有一款贴剂——芬太尼透皮贴剂，用于麻醉止痛，用于中重度慢性疼痛疾病。
2）胶囊剂（22%）：包括培元通脑胶囊、参芪降糖胶囊、丹玉通脉颗粒，处方药，属于心脑血管类。
从治疗领域来看，公司产品涵盖骨科、麻醉、心脑血管，以前二者为主，其中62%的产品以贴剂的形式存在。
中成药贴膏剂TOP20品牌中，羚锐制药有6个产品上榜，数量排名第一，是膏药行业龙头企业。
二、膏药行业
羚锐制药在膏药行业。
我国60岁以上老年人有55%患有骨关节炎，70岁以上达到70%，而截止2023年我国60岁以上老年人有3亿，预计2050年有5亿。除了老龄化因素外，还有运动损伤、久坐导致的肩颈疾病。
总之，我国骨科行业预期在未来会越来越大，目前，骨科诊疗人数增速在15%左右、风湿病市场年复合增速为21%。
对于骨科疾病，中国人普遍认同贴膏药而非吃止痛药止疼，因为前者携带方便、见效快、副作用小，因而预期膏药行业在未来会伴随骨科行业的增长而增长。
膏药一般治标不治本，因而需要重复消费，另外，膏药大多是非处方药，触及人群更加广泛。
如上是膏药行业好的一面，如下则是不好的一面。
由于技术门槛较低，所以产品同质化严重，同时是一门轻资产的生意，很容易上产能，导致行业内公司普遍没有定价权，竞争激烈，行业内销售费用率普遍在50%，虽然毛利率很高，但是净利率却很低。
总之，成也萧何败也萧何，不能两头都占。
三、羚锐制药的投资逻辑
羚锐制药最初可以追溯到1988年成立的羚羊山制药厂，启动资金25.8万，是国家给的扶贫贷款。
羚锐制药也是河南省信阳市新县唯一上市公司，是当地的骄傲，当地政府对羚锐百般呵护，主动把县政府卖给羚锐，作为羚锐的总部大楼。
一方面，这说明羚锐制药取得如今的成绩殊为不易，另一方面也说明，膏药这门生意门槛真的不高。
我们细数羚锐制药的优势，其实也就是品牌优势、营销优势、产品优势，这些优势并非先天自带，都是可以后天习得的。公司没有区位优势、没有资金优势、没有资源优势，只有艰苦奋斗和企业家才能，就能打造一个膏药上市公司。
总之，公司一方面得益于膏药行业的高毛利率、客户粘性、重复消费，另一方面，也受困于膏药行业的同质化和低门槛，目前膏药行业有大约300家公司，竞争十分激烈，因而公司需要持续投入惊人的销售费用，进而导致不高的净利率。
因而，膏药行业是既好也不好的行业，但无论如何，公司的经营已经极尽所能了，在力所能及的范围内做得最好。
最后盘一下公司的财务状况——营收&净利多年来稳步、持续增长；盈利能力很好，毛利率73%，净利率17%；资产负债结构很好，资产负债率41%；现金流充沛，类现金15亿，短期借款0.3亿；经营现金流净值比净利润好一些；分红惊人，股利支付率大约是70%；轻资产，总资产50亿，固定资产6.2亿；存货4.6亿。
总之，羚锐制药还是一家很不错的公司，行业特点瑕不掩瑜。
四、羚锐制药的估值
过去几年，公司净利润增长率大约是15%，23年公司净利润=5.68亿，据此推至，24年=6.5亿，25年=7.5亿。
过去10年，公司PE高值=20，PE低值=8，PE中值=14。
这里取PE=14，截止25年公司市值=105亿。
截止24年5月6日，公司市值=144亿，处于高估。
在估值后，我才看了一下公司的历年K线，就像是长江电力一样的漂亮。
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