站在一级市场的十字路口

 来源:  林小奇分析作者:柯基观察家

已经给市场吹了足够长时间的风，从827-315-430-527层层递进，结果已经很明确了，定调，严字当头。一级市场站在了十字路口，大环境向左，市场向右，企业、投资人、中介机构进退两难。 “切实抓好《规定》的贯彻落实，坚持严字当头，敢于较真碰硬，敢管敢严、真管真严，释放失责必问、问责必严的强烈信号，推动金融监管真正做到“长牙带刺”、有棱有角，将严的基调、严的措施、严的氛围在金融领域树立起来并长期坚持下去。” 对于创始人，表面上看估值公司几十亿风光无两，管着几百号上千号人，身边一堆拍马屁捧臭脚的。可是每天早上一睁眼，房租、水电、工资，到处都是花钱的地方，固定成本怎么赚回来。上游不景气，今年的单子有了明年怎么办，账上的钱还够撑多久？要多久才能找来下一轮投资？头部一级机构的钱烫手，国资的钱事多，天知道市场上哪天又出来一个小作文，或者一个20字新闻，xxx又被带走了，总归是神仙打架，凡人遭殃。新技术新产品没有那么好研发，也没有那么好商业化。政府、工商、税务、社保公积金、消防、土地，迎来送往。这个股东到期了要退出，那个股东涉嫌违法犯罪股份被冻结了。境内上市一个槛，境外上市一个坑，三五年上市不成，回购这把利剑悬在头顶上，募来的钱都砸在公司里，公司剩下半口气，去了回购的，留足了员工的遣散费，多少可能剩个几百万，和风光的时候，身家差了两个0，这心理落差一般人也承受不了。

之所以并购重组的退出渠道没有成为主流，因为前几年境内外市场牛市叠加，境外发得出去，A股的IPO一定程度上是讲道理的。只要满足条件，不踩雷，一定程度上是有确定性的。而并购重组则不然，需要双向奔赴，买的诚不诚心，卖的诚不诚心，创始人会不会心高气傲，这估值是高是低谈不谈得妥。退一步，并购重组就等于是一个小IPO，但尽调范围受限，时间紧任务重，买方极容易踩雷，对于中介机构来说重组业务的风险一定程度上是高过IPO的。并购之后的整合，又是个史诗级的难度任务，换帅如换刀，整合不及预期，那就是真金白银打了水漂，有时候卖方拿了钱就跑路，一问人在美国，刚下飞机，月余速回。上市公司主业见了行业天花板之后，钱没有当初那么好赚，花钱自然也不那么大手大脚，况且还要直面业绩压力和市值压力，有多少耐心，真的不好说，毕竟想买的是第二增长曲线，而不是第二烧钱曲线。现在已经没有多少公司家大业大，烧钱眼睛眨都不眨一下。

投行圈子已组建多个私域社群，根据会员职业及爱好，进入（投行业务交流、专业学习、股权投资、资管、业务推广、上市公司高管、银行、海外资产配置、单身脱单、掼蛋等等)相关社群。目前已超过5000位精英会员，欢迎加入。

并购重组的目的无非是，获取市场、获取技术、获取资源，获取供应链，实现转型。几乎没有上市公司通过并购实现优雅地转型。一个公司在一个领域获得成功做到上市本就是一个极小概率的事件，即使在一个大行业的框架内，也同样隔行如隔山，过去的经验和玩法无法简单复刻，激烈地市场竞争往往很难留足试错的时间，在主业不够强大到给新产业持续输血的时点，并购重组的失败也就近在眼前。 支持一体化战略的收购，从上游原材料到下游销售终端，在这个行业时，会冲的非常快，因为成本低，效率高。而在行业发展停滞，大而全，就是全产业链的亏损，甚至无法饮鸩止渴通过压榨上下游博取喘息的空间。并购重组，做大做强，共创辉煌，难度不亚于再闯一次业，天时地利人和缺一不可，同样九死一生。踩着上市前1-2年的时点入局的Pre-ipo投资模式宣告死刑，能够惠及多数投资人的项目，已经没了。神仙项目是神仙的，天庭神仙上得，凡人上不得。纯财务投资之后要靠边站，产业资本也有自身的问题，绕不开的关联交易和业务资源倾斜，企业乘上产业资本的东风，无非是图个大树底下好乘凉，一个体系内，好歹给点单子，可是给单子，多了关联交易占比太高上不去，少了又对突破业绩瓶颈没啥用。不给单子，千丝万缕的业务资源倾斜，又被质疑企业的独立性不行，又是一个两头堵。

在这个市场环境下，有钱的也只有国资，国资的问题是，地方换了个一把手，这基金可能从上到下换了个遍，也可能有了第一期，第二期第三期的钱就不知道哪里去了。投委会上发展改革委、财政局、国资委、科技局、经济信息委、金融监管局、招商局、审计局，哪个都是爷，哪个意见都得听，投委会上精彩纷呈。动不动巡视一来，所有项目先被叫停，企业在那儿嗷嗷待哺。另外，国资很多时候也被当成了招商引资的工具，钱给你，产业留下，一级市场投资人基本沦为地方政府招商引资的工具，返投的压力摆在那儿。可不是什么企业都能返投，不是什么职能都能拆出来放在异地，对于企业来说这钱往往拿得烫手，高科技企业离了北上广深，连人都招不到，跑到哪个穷乡僻壤，给钱给房子，没有用啊，多说扔点客服中心之类的边角料，也算完成任务。 投资之后，国企的LP往往既不懂投资，又不懂产业，也不懂资本市场，但是强势到家，国有资产流失的大帽子一扣，GP好歹知道点资本市场的深浅利害关系。投资这个事情，本来就是有风险的，十投九亏本就是常态，在不太遥远的过去时代，即使触发对赌回购，机构普遍相对耐心，等一等，看一看，很少有真正走到撕破脸对薄公堂的那一步，多数选择“冷处理”，能缓一缓就缓一缓，做时间的朋友。形势发生了变化，到了国资背景的基金，合同是要不折不扣一板一眼地执行，国有资产流失的大帽子一扣，谁也担不起，有的国资，已经开始追责了，彼时TMT、新消费、医疗健康、在线教育、新能源几个大风口齐飞的日子，成就了一批投资机构和投资人，风口褪去，谁能静下心来好好做投资呢？先有技术再有企业，还是先有企业再有技术，这是两种路径。从实验室整出来一个新技术，有望商业化，首先要产品化，实验室做这个事情就不太合适了，需要成立企业。新技术在中试、应用、市场开拓上的风险都会反映在企业身上，每一步，也都要钱，钱从哪儿来，要有投资人，至少后一条路，不说断了也差不多。科技企业的脆弱性也在于此，如果不能完成技术-产品的商业化惊险一跃，先走一步是先驱，先走两步是烈士。漫长的中试，量产，客户教育，每一步都是钱。现在想跨越烈士的阶段，可是没有人在前面试错，一步成先驱，是不是有点太想当然了。不能说吃了最后一口饱了，前面的吃着没有意义。一个赛道上死去的100家企业，完全没有价值么？不尽然。得有人试错？没有错，哪有对。技术的迭代，进化，到最终的大批量商业化要走多久谁也不知道。不是所有的行业都能指令性地，研发，攻关，量产，推广，从0-1的行业怎么去下指令。 科技创新需要全社会维持一个不断提高效率的正循环激励游戏，科技创新需要被鼓励，几万亿的资金，宁可空转，也不投资，因为这个游戏规则被从根本上打破了。 这个次生破坏性影响的反馈周期会很长，被限缩行业，限缩领域，未来几乎所有的一级项目都要跟硬科技深度绑定，沾边、擦边统统往边靠。大家都知道什么是硬科技领域，可是有多少人真正能看懂呢，有的领域甚至前沿到只有那个细分领域的人能懂。往往关键领域、核心技术、核心产品的独角兽就那么几个，如果以普罗大众的朴素道德审判标准，在这些独角兽里面能够有资格上市的都是十不存一。当所有投资人都疯狂拥挤在极少数的几个赛道里，踩踏就产生了。所有人都能看懂的明星企业，那是一般人能投进去的么。毕竟，贾不假，白玉为堂金作马。阿房宫，三百里，住不下金陵一个史。东海缺少白玉床，龙王来请金陵王。丰年好大雪，珍珠如土金如铁。

普通的市场化的投资人哪儿去了呢，退出渠道受阻，投资人钱扔出去等于肉打狗，大把的资金占着，天天求爷爷告奶奶找人接盘，哪还敢投钱，收益率清零，投资人新一轮的募资又是问题，往往把手头的额度投完，后面就洗洗睡了。 长此以往，就是一级市场的崩塌，价值链路没有了。创业也会更加的谨慎，鼓励科技企业创新，如雨后春笋一般涌现，但也得洒洒水不是。竹笋扔到盐碱地里，一滴水都没有，厚积薄发十十年，要么渴死了，要么地底下硬撑着。种地也都知道，不是每个种子种下去就有苗，而幼苗下场雨就折了，自然是抗风险能力不行，可是动不动下拳头大的冰雹，多壮的苗也扛不住啊。研发要做冷板凳，可是也得有冷板凳。科技发展与技术突破的时代十字路口上，独角兽们哑火了。第一个路径科技创新的路走不通，只能走先有企业，再有技术的路线，科技和创新愈发地只能在少数几个超大型企业平台中孵化，最终只会富了少数人，并不会惠及到更多的人。百花齐放的日子，不会再出现了，一战封神的案例，几乎不可复制。因为小平台已经再没有足够的时间、资源去培育一个新技术、新产品。 创始人顶尖名校出身，经过三十年研发，拿出了顶级实验室成果，这是具有人类突破性意义的前沿技术，补充了世界在该领域100年的空白，公司成立之初配齐了全套最顶级的中介机构，合规性拉满，一笔账都不带做错的，产品第一年中试，第二年量产，当年盈利，第三年爆品，盈利爆炸式增长，第四年，产品已经行销全球。白玉京，在天上。而打工的话，投资、投行、会计师、律师之间的职业道路泾渭分明，互相抢饭碗基本不太可能，即使转型去企业，也还是把手伸向一级的圈子内卷。会计师还能靠着年审业务勉强渡日，但这个行业的高薪神话是最早被破除的，激烈的内卷和极致的底价竞争打垮了这个行业的基本秩序。甚至出现了反向跳槽，审计出身，反向跳回事务所，因为最起码，还能靠审计糊个口。因此，行业的出清再所难免，苟住的人，能苟过第一波，不一定能苟住第二波，第三波，第四波……，在办公室放眼望去，三年后，应该至少一半的人不在了，剩下的人，只能面对更大的工作量，和更少的收入，然而这样的机构已经算是坡长雪厚。

一级市场如今即是，一代吃肉，二代喝汤，三代啃骨头。二十多年前，项目申报就可以买楼订游艇，出个项目不过是两三个月的事情，那时候的平均工资有据可查，2004年全国城镇单位在职员工月平均工资是1,335元，而保代的签字费就是100万，更不要说工资奖金，彼时社交媒体并未如此发达，这是几百倍的收入差距。一战封神的千倍投资回报的案例，几乎都在那一个十年发生，投资人更是赚得盆满钵满。2023年，在金融被人人喊打的今天，除了有数的几个头部机构，中小机构的收入都不好意思说，自己是做金融的，而头部机构收入差距几乎被抹平。20年前，一个月写出一本招股书，怕是连底稿都没有几页纸，现在出一个项目要几年，几百本底稿，还九死一生，收入反而肉眼可见地照20年前下降了。经过二十多年的通货膨胀，现在100w的购买力，和二十多年前，完全不可同日而语。二十年前北京北三环5,000一平米还道是天价，现在8-9w打底。真正收入天渊之别实际在二十年前，而不是现在，然而饱受攻击的是现在，吃到过肉的可以拍拍屁股豪车大别墅游艇享受生活去了，啃骨头的却在挨打，向均值回归了。现在讲公平，那20年前的公平已经没人关心了。红利期的狂欢，最终一地鸡毛。从公平的一点说，彼时的大学录取率在那儿，当年的入行要求在那儿，只能说每个时代的幸运儿总是少数，惠及一个大行业的红利，是一个小概率事件。 而今市场不断在变化，无论谁关系有多硬，背景多深厚，大部分项目其实谁都垄断不了，市场是竞争的，年复一年，每年清零，大家天天在各种竞争中平衡，永无止境，不断有新的对手杀进来，自己也随时可能出局，危机感很重的。 老板在市场上搏杀，可以不断地给自己找挑战，市场中有无限的可能，能力是在不断提升的.不跳到下一个层级，大部普通员工只是机械的重复劳动，上面一层一层的人压着，瓶颈期来得很快。打工人只能说一直在低水平低消耗自己，不喜欢的工作、无意义的杂活，就是层层往下压，自己只做有挑战的；老板们累了随时可以休息，随时充电，看着很忙，但并没那么累，时间是自己的，自己决定，内在损耗非常小。基层Junior正好相反，有Deadline，要按点打卡，要被迫做很多不喜欢的事。最累的永远不是身体劳动，而是内心的消耗。对领导来说意义感十足，公司是一台挣钱的机器，全公司一起努力，是有复利的，而只有顶层可以享受长久的成果。但员工只能挣一次的钱，这次表现突出，年终发个红包，后面长久的利益是没你什么事的，甚至明年任务还会更重。 打工人疯狂卷应付审核的技能本身毫无意义，沉湎细节以及为了合规而合规，技能点加满，毫无价值。沟通交流、解决问题的能力更为的关键，另外，如果没有对于产业、商业模式的深刻思考，尤其是境内的一级市场，沦为合规机器，这对企业来说，毫无价值。这也是境内中介机构难以寻觅出路的原因，入行难，做项目难，技能要求高，但脱离了境内应付审核的这一套，没有一个技能是能落地的。企业之所以愿意付出合规成本，经受无休无止的核查，终归是觉得有利可图。脱离开上市的角度，规范性和合规性不产生直接的价值。随随便便拟上市企业，合规性稍微放放水，一年少说上千万出来了，A股IPO级别的规范性和合规性会给企业轻轻松松每年创造上千万的价值么，这个很难评。不着眼于规则本身，才是出路。方方面面的问题，有宏观的，有细节的，如何在规则之下，一个合理的时间内，照顾好各方利益，还把事情给办了，钱赚了，才是核心竞争力。挖煤挖得再好，不会成为煤老板，手头工作很快就熟练了，就会进入一个瓶颈，然后基本就是重复昨天，在日复一日的重复中消耗青春。如果运气好，可以再上一个台阶，打开新的局面，运气不好，那就很容易陷入在低水平的重复中了。

什么经理、副总裁、总监、执行总经理各种title，只是为了给员工一个虚假的安全感，设置了那许多职级。一个虚幻的title，二桃杀三士，沉浸在虚幻的爬格子游戏中，让人“感觉”未来可期，可以一级一级往上走，升职加薪迎娶白富美走向人生巅峰。实际呢，只是老板们才知道，即使是业内头牌，也随时可能完蛋，风雨飘摇，充满危机。政策监管、市场变化，竞争对手可不管你什么级别、什么Title。有多少资源，有多少可靠的客户，有多少能赚钱的项目，能解决什么样的问题，这才是真实商业世界。有些时候，Title反而是负累，合伙人看似风光，可能是授薪的，依附着某个大老板，所有的资源都是老板的。而独立的合伙人，为什么独立了，可能是大老板养不起人踢出来的。八九年级往往意味着做到头，为什么，因为产出和五六年级没有区别，人反而更贵了，如果没有客户资源，性价比是低的。业务时，大老板养个团队不成问题，日子难过了，就要精打细算了。老板们都吃不上肉，下面的人不也就只能啃骨头了。 虽说有人说过去十年3,000多家上市公司太多了，把未来该上的上市公司都上完了，可是GDP每年蹭蹭地涨，四十年走完了人家两三个世纪的路农业社会到全产业链工业社会这是功绩，没有人嫌慢吗，到手的工资谁也不嫌多。资本市场二十年补齐缺了将近两百年的课，是不是也可以理解。对于上市公司数量随便做个探讨，中国的GDP虽然只有美国的70%，但以制造业立国，占世界工业总产值的三分之一，老美，包括老牌的工业强国德国和日本，甚至只有中国的1/5、1/3，可是中国的工业产值是美国的3倍，那么中国该不该有3倍于美国的上市公司？毕竟虚拟经济，看个病就破产，打个官司倾家荡产的GDP，我们也不想要。况且，现在大A只把最土的制造业留下了，大把的科技股跑境外去了，腾讯、阿里、百度、京东、美团、拼多多、小米，没上市的字节、华为，这个名单太长，更不要说新能源汽车，如果这些企业留在A股，又该是怎样的场景，只是政策无法被证伪，只能说如是尔等不配。过去20年的规则都被打破，从前苦行一时休，万个金刚降不住。 站在十字路口上，我凝视深渊，看不穿这轮回。